食品饮料行业周报：啤酒板块情绪升温，关注旺季行业β机会

投资建议 本周专题：如何看待啤酒板块22年的β机会？本周啤酒板块情绪升温，主要系：1）疫情修复逻辑兴起，啤酒是餐饮强相关、提价确定程度高的板块。2）前期负面情绪出清，1月数据向好，渠道反馈，龙头22年整体规划积极。本周专题将：1）业绩预告落地，梳理21年啤酒龙头量价及高端化进度；2）对市场关注的22年需求复苏、成本、提价传导情况做出预判。 啤酒板块22年的β机会来自于：1）疫情边际影响弱化，旺季需求有望迎来改善（6月起销量是低基数）。青啤、华润22年销量增速规划普遍在中低个位数，1月春节提前而数据向好，2月受天气偏冷影响出货放缓。2）提价+结构升级助推22年ASP环比加速提升。提价：本轮纳入更多低价格敏感度的中高档单品，预计旺季前能全面传导。从目前提价涉及的范围看，提价对全年ASP的贡献度预计在中低个位数（我们测算华润、青啤、重啤分别为4%、2-3%、2%）。后续雪花全麦纯生推出、4-5月青岛纯生换装升级，有望实现变相提价。高端化：疫情制约21H2高端化进程，龙头22年规划积极，预计基本延续21年增长势头。华润22年次高及以上增速20-25%，青啤高档增速测算21年15-20%、22年目标20%多，重啤22年新增15个大城市计划（乌苏单列10个），扩张速度快于往年平均。3）大麦全年锁价完成，当前成本的不确定性主要来自包材。我们预判，吨成本增速前高后低，中性假设22年华润、青啤吨成本变动在中个位数，重啤受益于规模效应+供应链优化有望更低。若旺季前包材价格优于预期，有望释放更多利润弹性。 22年龙头也均在夯实自身基本面：1）华润逆势投费彰显高端化决心，21年大客户体系起步，22年全面发力。2）青啤费用投向从渠道促销转向客户、品牌培育，费效比加强，且1903、纯生换新也将进一步增强竞争力。3）重啤赛马机制终结，22年起1个销售区域仅由1个团队运作全渠道、全产品，既能减少内耗、窜货，也利于乌苏加快实现对乐堡、1664的渠道赋能。 我们认为，全年来看，啤酒板块具备配置价值。预计22年青啤利润34-35亿（剔土地补偿款后增速25-30%）、华润还原利润48-50亿（增速30%）、重啤利润14.6亿（增速25%），对应22年PE青啤38X、青啤港股25X、华润34X、重啤47X。结合估值及基本面，推荐青啤、华润、重啤（Q1开门红可期），后续建议重点关注疫情修复和旺季包材价格变动。 食饮其他子板块：1）白酒：近期板块情绪持续向好，我们预计系节后稳中向好的渠道反馈逐渐获得市场认可。当前我们依然首推高端酒标的，建议关注区域型白酒在消费升级趋势下的业绩向好空间及业绩弹性次高端标的。 2）调味品：渠道调研显示春节期间调味品各品牌备货、出货节奏流畅，动销和库存相较于去年同期均有所改善。我们预计随着涨价平稳落地叠加餐饮需求恢复，调味品基本面稳中向好，建议持续关注动销比改善和涨价落地情况。3）乳制品：今年以来液态奶动销情况较好，伊利保持双位数增长。渠道反馈21年以来两强高端白奶需求旺盛，有力带动营收和利润的增长。预计22年乳制品需求保持平稳，适当控费和结构改善都可带动利润率提升。 4）休闲食品：洽洽经营情况稳定，春节期间预计瓜子增长15%左右，坚果增长30%以上。我们建议持续关注部分承压公司的边际改善。 风险提示：宏观经济下行风险/疫情持续反复风险/区域市场竞争风险 一、本周专题：如何看待啤酒板块22年的β机会？ 本周啤酒板块情绪升温 ，青啤港股/青啤/华润/重啤的周涨幅分别为6.6%/7%/6%/6.5%，主要系：1）疫情修复逻辑兴起，啤酒是餐饮强相关、提价确定程度高的板块。2）前期负面情绪出清，1月数据向好，渠道反馈，龙头22年整体规划积极。本周专题将：1）业绩预告落地，梳理21年啤酒龙头量价及高端化进度；2）对市场关注的22年需求复苏、成本、提价传导情况做出预判。 1、21年收官， H2 阶段性受疫情、成本压力和费用扰动。从已发布的业绩预告来看，龙头 H2 业绩承压，主要系：1）疫情反复制约需求复苏和高端化进程，如：青啤Q3销量同比-9%，华润 H2 次高及以上增速降至低双位数以内（H1为51%），乌苏Q4销量基本持平。2）包材等价格上涨，吨成本压力开始显现，华润 H2 吨成本增速为高单位数（H1为4%），青啤Q2开始成本环比加重。3）个股自身因素，如：华润 H2 逆势投放费用，21年销售费率提升1pct左右（H1持平）；重啤Q4组织架构调整，控制节奏蓄力来年开门红，叠加20Q4基数偏高；青啤年底确认费用。 图表1：啤酒龙头21年量价及高端化进度梳理 2、22年销量基数前高后低，疫情钝化下需求复苏可期。复盘21年，全国规模以上啤酒企业产量6-9月对比19年均出现下滑，部分月份降幅达大个位数；青啤Q1/Q2/Q3/Q4销量对比19年分别+1%/+0.6%/-6%/持平。我们判断：Q1基数略高且仍有疫情反复，渠道反馈，1月青啤、华润量增6%、中低个位数，主要系春节提前备货；2月受全国天气偏冷+春节提前影响，销量或有承压，预计1-2月整体略增。重啤Q4节奏控制，Q1业绩开门红值得期待。展望全年，随着疫情影响边际弱化，旺季有望开始演绎量增的逻辑（低基数从6月起显现）。 渠道反馈，龙头22年销量目标并不悲观，销售口径增速青啤2-3%、华润小个位数（公司层面为持平或微增），目标实现与否取决于疫情控制的进度。 图表2：21年全国规模以上啤酒当月产量及增速 图表3：21年青岛啤酒当月销量及增速 3、提价+结构升级，22年ASP有望环比加速提升。 1）提价：对ASP增速贡献普遍在中低个位数。①从提价范围看，重啤：疆内全系列提价10%（21年收入占比10%左右）、新疆BU对疆内疆外红乌苏提价5%（21年销量占比约15%），合计对ASP贡献在2%左右。华润：勇闯全国提价10%左右（21年收入占比30%多），预计对ASP贡献在3-4%，西南也陆续对部分雪花系列、纯生等提价（四川公司21年销量占比15-20%），进一步对ASP上行有所贡献，新品全麦纯生也有望在22年推出。青啤：白啤听提价13%、瓶提价3-4%（21年白啤收入占比2%）、1903听提价9%（21年销量占比不足1%）、经典大瓶提价7%（21年销量占比20-25%），提价涉及多个sku，整体对ASP贡献在2%上下。4-5月纯生有望换代升级（变相提价），或将促进ASP继续上移。②从提价传导速度上看，本轮提价纳入更多低价格敏感度的中高档大单品，且为行业集体行为，预计传导较为顺畅，有望在旺季全面显现在报表端的ASP上。 图表4：啤酒龙头本轮提价进度梳理 2）高端化：龙头规划相对积极，预计大致延续21年势头。①华润：华润次高及以上销量22年增速为20-25%（21年接近30%），22年SuperX维持强劲动力，新推全麦纯生助力纯生加速冲击百万吨，马尔斯绿、黑狮白啤、老雪花等产品将加大运作力度。②青啤：我们测算，21年高档增速为15-20%（超高端30%、纯生小双位数、1903为25%+），渠道反馈，22年超高端目标增速60%（白啤、逸品纯生、皮尔森增速加快），纯生9%、1903为17%，测算得高档增速落在20-25%，目标能否实现有待进一步观察。③重啤：22年大城市计划新增15个（乌苏单列新增10个），主要集中在华东、华南，未来5年的扩展速度将快于近年平均（5个）。我们判断，22年啤酒高端化进度将基本延续21年节奏，部分公司受基数影响增速放缓，但下降幅度相对有限。 3）吨价：结合直接提价+高端化，我们预计，22年吨价增速青啤为中大个位数、重啤为中个位数、华润为大个位数（快于21年）。 图表5：啤酒龙头22年量价及高端化规划 4、22年大麦普遍锁价，后续重点关注旺季前包材价格。从采购进度上看，华润22年大麦锁价已完成，包材库存储备偏少，公司层面对成本判断相对谨慎（压力重于21年），预计吨成本增速为中到高个位数；重啤一方面受益于规模效应摊销固定成本，另一方面大麦集团锁价完成，铝材开展套期保值，玻璃采购周期多在1-2个季度，22年吨成本压力或弱于青啤、华润。我们假设华润、青啤吨成本增速均在5%左右，若旺季包材成本好于预期，则将释放更多利润弹性。 图表6：青啤/重啤单季度吨成本增速 图表7：珠江/华润单季度吨成本增速 投资建议：啤酒板块22年的β机会来自于：1）疫情边际影响弱化，旺季需求有望迎来改善（6月起销量是低基数）。青啤、华润22年销量增速规划普遍在中低个位数（恢复至19年水平），1月春节提前而数据向好（增速中个位数左右），2月受天气偏冷影响出货放缓。2）提价+结构升级有望加速改善22年ASP。提价：本轮纳入更多低价格敏感度的中高档大单品，且为行业集体行为，预计旺季前能全面传导，销量出现大幅下滑的可能性偏低。从目前提价涉及的范围看，提价对全年ASP的贡献度预计在中低个位数（我们测算华润、青啤、重啤分别为4%、2-3%、2%），后续雪花全麦纯生推出、4-5月青岛纯生换装升级，均有望助推ASP上移。高端化：疫情制约21H2高端化进程，龙头22年规划相对积极，预计基本延续21年增长中枢。华润22年次高及以上增速20-25%，青啤高档增速测算为21年15-20%、22年目标20%多，重啤22年新增15个大城市计划（乌苏单列10个），扩张速度快于往年平均。3）大麦全年锁价完成，当前成本的不确定性主要来自于包材，需进一步观察旺季前价格变动。我们预判，吨成本增速呈现前高后低，中性假设22年华润、青啤吨成本变动在中个位数，重啤受益于规模效应+供应链优化有望更低。 22年龙头也均在夯实自身基本面：1）华润逆势投费彰显高端化决心，21年大客户体系刚起步，22年全面发力。22年除聚焦高端拳头产品外，也将加大对马尔斯绿、黑狮白啤、老雪花等产品的重视程度。2）青啤22年员工待遇提升，费用投放的方向持续优化（从渠道促销转向客户、品牌培育），费效比加强，且1903、纯生换新也将增强竞争力。3）重啤赛马机制终结，22年起1个销售区域仅由1个团队运作全渠道、全产品，既能减少内耗、窜货，也利于乌苏加快实现对乐堡、1664的渠道赋能。22年起，乌苏原来单独的20个大城市将开始运作全产品组合。 我们认为，全年来看，啤酒板块具备配置价值。预计22年青啤利润34-35亿（剔土地补偿款后增速为25-30%）、华润还原利润48-50亿（增速30%）、重啤利润为14.6亿（增速为25%），对应22年PE分别为青啤38X、青啤港股25X、华润34X、重啤47X。结合估值及基本面，推荐青啤港股、华润、青啤A股、重啤（Q1开门红可期），后续建议重点关注疫情防控进度和旺季包材价格变动。 二、板块观点及投资建议 1、白酒：近期板块情绪持续向好，我们预计系节后稳中向好的渠道反馈逐渐获得市场认可。消息面上，周内金种子酒引入华润战投；五粮液管理层变动落地，期待后续内外部理顺后势能释放；今世缘投资超90亿扩产，为中长期规划奠基。当前我们依然首推高端酒标的，即使面临经济承压等外部风险冲击，我们认为高端酒波动会相对较小。同时，建议关注区域型白酒（洋河、古井等）在消费升级趋势下的业绩向好空间。对次高端酒，建议持续跟踪需求端改善情况，关注弹性标的汾酒、酒鬼酒、舍得。 2、调味品：渠道调研显示春节期间调味品各品牌备货、出货节奏流畅，动销和库存相较于去年同期均有所改善。我们在春节草根调研中观察到，部分调味品商超价格已经作出调整，促销活动多为满减和买赠，有利于涨价期平稳过渡。根据中国人民银行发布的2022年春节假期支付业务监测数据显示，春节期间餐饮类商户支付金额较去年同期增长29.6%，美团外卖数据显示春节期间线上业务大规模增长。我们预计随着涨价平稳落地叠加餐饮需求恢复，调味品基本面稳中向好，建议持续关注动销比改善和涨价落地情况；长期看好市占率强，护城河深厚的龙头标的海天味业。 3、乳制品：今年以来液态奶动销情况较好，伊利保持双位数增长。草根调研显示伊利、蒙牛部分大单品终端价格相比之前略有提升，大单品货龄大多都在2个月以内；