功率技术持续创新，打开中高压蓝海市场

募资提升企业竞争力，加码进军IGBT、超级硅蓝海市场。 2021年2月9日公司发布发行结果公告，本次发行募集资金总额218,973.20万元，扣除发行费用后募集资金净额200,655.66万元，发行股票数量1684.4092万股。募投项目产品技术组件依托于公司现有核心技术，是当前技术于前沿技术领域的进一步拓展及延伸，助力公司纵向深耕超级结功率器件领域、横向拓展丰富产品线，总建设周期为3年。项目建成之后预计进一步深化巩固公司超级结领域地位；有望实现车规级IGBT及12英寸先进制程IGBT产品系列的研发和产业化，新一代超级硅产品的迭代及产业化。 功率半导体下游应用广泛，国产替代空间大。 随着国民经济的持续发展，功率半导体的应用领域已从工业控制和消费电子拓展至新能源、轨道交通、智能电网、变频家电等诸多市场，国内市场规模呈现稳健增长态势。其中MOSFET器件在下游的消费电子、通信、工业控制、汽车电子等领域占据了主要的市场份额，下游应用不断拓宽。与此同时，全球MOSFET器件市场基本被海外厂商占据，2019年前十大公司市场占有率达到74.42%，国产替代具有广阔的发展空间。 东微半导体突破海外垄断，细分市场处国内领先地位。 公司在全球MOSFET功率器件市场份额中位列中国本土企业前十。公司为国内领先的高性能功率器件厂商之一，是国内最早能在超级结MOSFET领域突破海外技术垄断的本土公司之一，东微半导体2020年实现的高压超级结与超级硅产品合计的销售收入约为2.5亿元，占全球高压超级结市场的份额为3.8%，占中国高压超级结市场的份额经估算约为8.6%。在国内同样实现高压超级结产品销售并披露销售数据的公司中居首位，与可比公司已有明显身位优势，在此细分市场占有率方面具有一定的优势。 创新产品超级硅性能对标氮化镓，有望成为第二成长曲线。 公司的超级硅MOSFET拥有高速开关以及低动态损耗的特性，在硅基制造工艺上进一步提升了器件的开关速度，在主流快速充电器应用中能获得接近氮化镓（GaN）功率模块的效率和功率密度，但生产成本更低仅为同效率氮化镓器件的20%，公司产品经过市场验证后预计会逐渐放量成为公司在消费领域的第二增长曲线。 投资建议：我们预计公司2021~2023年归母净利润分别为1.43、2.02、3.01亿元。 根据wind一致性预测，参考可比公司22年平均PE为76.7倍，给予公司75倍PE对应公司22年净利，市值为151.2亿元，对应目标价格224.4元/股，首次覆盖给予买入评级。 风险提示：下游需求波动风险、产品结构单一的风险、新产品研发不及预期的风险、短期内股价波动风险、市场竞争风险、供应商集中度较高的风险 财务数据和估值 1.深耕功率器件专注创新，下游应用需求推动业绩持续向上 1.1.专注功率器件创新研发，科研成果落地有望推动公司快速发展 深耕功率器件研发，技术多年积累成为核心竞争力。东微半导体成立于2008年，是一家以高性能功率器件研发与销售为主的技术驱动型半导体企业，产品专注于工业及汽车相关等中大功率应用领域。公司专注半导体器件技术创新，拥有多项半导体器件核心专利，已成为国内领先的高性能功率器件厂商之一。自设立以来，公司采用Fabless运营模式，专注于功率器件的研发与销售，基于多年的技术积累和研发投入推动业务持续发展。 1）专注功率器件创新设计研发（2008-2013年）：2008年公司成立之初专注于半导体器件结构和工艺的创新和研发；2012年制造出世界上首个半浮栅晶体管（Semi-Floating Gate Transistor），可用于新型存储器，感光器件及功率器件等应用，该半浮栅器件技术论文并于2013年在美国《科学》期刊上正式发表。 2）科研成果产业化落地，自主研发产品实现量产（2014-2018年）：2014年开始量产国产化超级结系列高压大功率MOSFET，成为国内工业级大功率系列高压MOSFET的供应商；2016年4月，公司推出的GreenMOS系列超级结MOSFET产品，打破了国外厂商在充电桩功率器件领域的垄断地位；同年公司原创结构的SFGMOS实现量产，进入到新能源汽车驱动、电池保护及同步整流等应用领域。 3)下游应用需求增长+国产体替代，有望推动业绩快速增长（2019年-至今）：2018年以来，公司下游由于产品终端需求增长、国产替代持续推进等因素，进一步提高了产品的竞争力，丰富了产品结构，有望带动业绩持续增长。 图1：公司技术与产品发展历程 1.2.公司下游覆盖新能源新型需求，创新产品量产开启公司新一轮成长 公司主要产品包含MOSFET与IGBT，主要应用领域覆盖消费、工业、通信等。公司工业级应用的收入主要来自各类工业及通信电源、新能源汽车充电桩和大功率照明电源领域等，各期收入占比在主营业务收入的50%左右。消费类应用的收入主要来自消费电子设备和显示器电源领域等，各期收入占比在主营业务收入30%左右。2019年公司成为主要工业客户供应商后，开始向消费类市场开拓。 高压超级结MOSFET：产品具备动态损耗低、可靠性高等优势。2020年公司高压超级结MOSFET占整体营收比例80.66%，为主营产品。高压MOSFET功率器件通常指工作电压为400V以上的MOSFET功率器件，通常包括平面型及超级结型。公司的高压MOSFET产品全部采用超级结的技术原理，具有开关速度快、动态损耗低、可靠性高的特点及优势。 在节能减碳的大趋势下，电源系统正追求小型化，高效化，公司GreenMOS系列高压超级结产品基于其高效率低阻抗的特点，特别适用于直流大功率新能源汽车充电桩、新能源、5G等应用领域。 图2：公司高压GreenMos全系列及各系列开关特性 中低压屏蔽栅MOSFET：适用于低电压的应用场景，具备稳定性、可靠性等优势。2020年公司中低压超级结MOSFET占整体营收比例19.21%。中低压MOSFET功率器件通常指工作电压为10V-300V之间的MOSFET功率器件，更加适用于低电压的应用场景，应用于如电动工具、智能机器人、无人机等领域。公司中低压MOSFET产品均采用屏蔽栅结构，主要包括SFGMOS产品系列以及FSMOS产品系列。其中，SFGMOS产品系列采用自对准屏蔽栅结构，兼备了传统平面结构和屏蔽栅结构的优点，并具有更高的工艺稳定性、可靠性及更快的开关速度、更小的栅电荷和更高的应用效率等优点。 图3：公司中低压产品应用（电机驱动）系统原理图 超级硅MOSFET：自主研发对标氮化镓功率器件的创新型产品，目前已进入量产阶段。超级硅MOSFET产品是公司自主研发、性能对标氮化镓功率器件产品的高性能硅基MOSFET产品，目前已有18种型号进入量产。公司的超级硅MOSFET采用硅基材料，具有工艺成熟度高、工艺成本低及高可靠性等技术特点及竞争优势，特别适用于高密度电源系统，如新能源汽车充电桩、通信电源、工业照明电源、快速充电器、模块转换器、快充超薄类PC适配器等领域。 图4：公司超级硅功率器件对比传统氮化镓功率器件 TGBT：自主研发IGBT创新型器件结构，目前已进入量产阶段。IGBT全称绝缘栅双极晶体管，是由双极型三极管BJT和MOSFET组成的复合全控型电压驱动式功率器件。公司的IGBT产品采用具有独立知识产权的TGBT器件结构，是一种区别于国际主流IGBT的创新型器件结构，目前达到可量产水平的产品规格共有18种，工作电压范围覆盖600V-1350V，工作电流覆盖15A-120A。 表1：公司主要产品品类、规格、应用场景及技术特点 应用领域不断外拓，客户覆盖国内主流品牌。公司产品需要通过较为严格的质量认证测试，一旦受到客户的认可和规模化使用后，双方将形成长期稳定的合作关系。作为国内高性能功率器件的优质供货商，公司在全球范围内积累了众多的知名终端品牌客户，在汽车应用领域中，新能源汽车直流充电桩领域的终端用户如英飞源、英可瑞、特锐德、永联科技等，5G基站电源及通信电源领域的终端用户如华为、维谛技术、麦格米特等，以及工业电源领域的终端用户如高斯宝、金升阳、雷能、通用电气等；在消费电子领域中，公司积累了大功率显示电源领域的终端用户如视源股份、美的、创维、康佳等。 图5：公司国内外各领域终端用户 1.3.创始团队深耕功率半导体研发，产业基金参股看好公司未来发展 产业股东+员工持股平台，助力公司业务持续发展。截至2022年2月，创始人王鹏飞直接持股12.07%；创始人龚轶直接控股9.96%。公司于2018年、2019年对部分核心员工实施了三次股权激励，部分核心员工通过持股平台苏州高维和得数聚才间接持有公司权益。此外，产业基金看好公司发展前景，由大基金占股45.09%的聚源聚芯产业基金目前占股7.46%； 由华为100%控股的哈勃投资于2020年7月7日入股，目前占总股本4.94%。 图6：公司股权结构（2022年2月） 创始团队深耕半导体研发，具备海外背景经验丰富。公司一直以来高度重视技术团队的建设，已建立起了完善的研发团队及体系，公司的核心技术人员均在功率半导体领域耕耘数十年，在不同的技术方向具有丰富的研发经验，并对行业的技术发展具备创新能力，对行业未来发展趋势具有前瞻性。 表2：公司核心技术人员，从业经历丰富 1.4.下游应用需求增长+增加研发投入有望带动公司业绩持续向上 受益于新能源、通信等应用需求增长，公司业务快速发展。公司2018、2019、2020、2021前三季度主营业务收入分别为1.53亿元、1.96亿元、3.09亿元以及5.59亿元，保持持续快速增长；归属于母公司净利润分别为0.13亿元、0.09亿元、0.28亿元以及0.93亿元。 期间内公司业绩的持续增长主要系受下游终端需求增长、进口替代等因素影响。此外2021年1-9月公司营业收入分为5.59亿，同比增长为183.11%，增长较快主要系受益于新能源汽车充电桩、通信电源、光伏逆变器等终端市场需求快速提升。 图7：营业收入及同比增速（单位：亿元） 图8：归母净利润及同比增速（单位：亿元） 产品结构持续优化，盈利能力稳步向上。公司2018、2019、2020、2021前三季度的综合毛利率分别为26.38%、14.93%、17.85%和28.62%，波动较大，主要系产品以大功率芯片为主，其成本中晶圆原材料的成本占比较高，因此晶圆代工市场短期供需关系变动对公司的影响较大，上游晶圆代工价格出现较大波动，导致公司综合毛利率相应发生较大波动。 由于公司主要产品为工业级应用且对功率半导体产品的性能和稳定性要求普遍高于消费级应用，其产品单价也较消费级应用的产品单价更高。2019年中国MOSFET功率器件平均销售价格为1.04元/颗，全球价格为1.25元/颗。相比之下，公司2019年度功率器件成品的整体平均销售价格为2.19元/颗，其中高压超级结MOSFET器件成品平均销售价格为2.36元/颗。 图9：毛利率和销售净利润率 图10：四项费用率 研发持续投入，技术型定位明确。2018、2019、2020、2021前三季度公司研发支出分别为0.16、0.12、0.16、0.29亿元，研发投入整体保持稳定，随2021业绩攀升加大投入。截至2021年6月30日，公司已获授权的专利53项，包括境内专利38项，其中发明专利37项、实用新型专利1项，以及境外专利15项。公司在主要产品方面均已具备了国内领先的核心技术，并在核心技术的基础上实现了高压超级结MOSFET、中低压屏蔽栅MOSFET产品的量产与销售。公司的高压超级结MOSFET产品运用了包括电容缓变技术、超低栅极电荷等行业领先的核心技术，使关键技术指标达到了与国际领先厂商可比的水平。 图11：研发投入（单位：亿元） 图12：研发人员（人数） 2.功率器件下游应用广泛，国产替代空间大 2.1.全球功率半导体市场空间近460亿美元，MOSFET应用地位显著 2021年全球功率半导体市场规模接近460亿美元。功率半导体分为功率I