研究简报：特种集成电路领军企业，业绩有望持续超预期

国内领先的集成电路设计企业，归母净利五年复合增速预计超41.45%。公司成立于2 001年，2005年在深交所挂牌上市，成为同行业第一家上市公司。目前公司是国内最大的集成电路设计上市公司之一，现已形成以集成电路业务领域为主，晶体业务为辅的业务格局。其中，集成电路业务主要产品包括智能安全芯片（紫光同芯）、特种集成电路（深圳国微）、半导体功率器件（孙公司无锡紫光）等，晶体业务（国芯晶源）主要产品为石英晶体元器件。2020年公司营收下滑4.67%，主要系合并范围变形影响，2 021年前三季度公司营收同比增长63.33%，归母净利润同比增长112.90%，据业绩预告，公司2021全年净利润预计增长136%-160%，五年复合增速预计为41.45%-44.22%。 受益于下游特种领域的高速增长，公司业绩高速增长。 特种领域需求持续旺盛，公司业绩有望持续高增长。子公司深圳国微电子是我国特种集成电路领军企业，产品涵盖微处理器、可编程器件、存储器、网络总线及接口、模拟器件、SoPC系统器件和定制芯片等七大系列产品，近500个品种，同时可以为用户提供ASIC/SOC设计开发服务及国产化系统芯片级解决方案。进入“十四五”，我国国家安全建设提速，先进特种装备加速放量，受益于增量装备的列装加速以及存量装备的国产替代推进，公司特种集成电路业务有望持续高速增长。 智能安全芯片业务预计增长提速，盈利能力有望不断提升。公司智能安全芯片主要包括以SIM卡芯片、银行IC卡芯片、社保卡芯片、交通卡芯片等为代表的智能卡安全芯片和以USB-Key芯片、POS机安全芯片和非接触读写器芯片等为代表的终端安全芯片等，应用于通信、金融、工业、汽车、物联网等多个领域。受益于全球安全加强SIM卡的逐步推广，公司SIM卡芯片业务有望快速增长，叠加金融卡安全芯片国产化推进和新一代身份证更换需求释放，公司智能安全芯片业务预计增长提速。 积极拓展功率半导体和晶体频率器件业务下游应用，全面拥抱高景气赛道。公司积极拓展半导体功率器件产品的应用领域，在大功率电源、工业控制、电机控制等领域进一步提升市场份额的同时，公司逐步进入充电桩、UPS、安防等市场，并开始规划5G、新能源、光伏逆变等高景气下游行业。晶体频率器件业务积极对接国内通信设备厂商频率组件的国产化需求，并加大集团内部产业协同，主要面向5G网络通信、物联网、汽车电子、医疗器械、工业控制等市场，2021H1实现销售收入同比增长49.60%。公司积极探索功率半导体和晶体器件在高景气赛道的应用，有望打造新的业绩增长点。 盈利预测与投资建议。受益于我国特种装备信息化进程加速，以及e-sim和超级卡需求释放，银行IC、社保卡和身份证换证需求提升，我们预计公司2021/22/23年收入分别为52.69/73.65/96.47亿元，归母净利润分别为20.20/29.68/40.18亿元，对应EPS分别为3.33/4.89/6.62元，对应PE分别为59/40/30倍。选取国产GPU龙头景嘉微、CMOS芯片厂商韦尔股份和集成电路设计公司复旦微电、振芯科技作为可比公司，可比公司2 022年平均PE为48倍，考虑到公司作为国内特种集成电路的领军企业，应享有一定的估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示事件：特种集成电路订单不及预期；技术发展不及预期；间接控股股东重组风险；市场空间测算偏差风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时 特种集成电路领军企业，受益于国家安全领域建设提速 国内领先的集成电路设计公司 紫光国微是国内最大的集成电路设计上市公司之一。2001年公司成立，2005年在深圳证券交易所正式挂牌上市，成为同行业第一家上市公司，2010年同方股份有限公司换股收购公司25%股权，成为公司的第一大股东，2016年公司更名为“紫光国芯股份有限公司”，紫光集团有限公司成为公司控股股东，2018年公司更名为“紫光国芯微电子股份有限公司”。 公司控股股东为西藏紫光春华投资有限公司，实际控制人为清华控股有限公司。据公司2021年三季报，控股股东对公司持股比例为32.39%，实际控制人通过紫光集团及其子公司对紫光国微实现控制。 集成电路业务为核心主业，晶体业务为辅。公司全资子公司分别为紫光同芯微电子有限公司、深圳市国微电子有限公司、唐山国芯晶源电子有限公司、西藏微纳芯业投资有限公司、西藏茂业创芯投资有限公司、西藏拓展创芯投资有限公司、同芯投资(香港)有限公司、成都国微科技有限公司、北京晶源裕丰光学电子器件有限公司、唐山捷准芯测信息科技有限公司。联营企业为深圳市紫光同创电子有限公司。公司现已形成以集成电路业务领域为主，晶体业务为辅的业务格局。其中，集成电路业务主要产品包括智能安全芯片（紫光同芯）、特种集成电路（深圳国微）、半导体功率器件（孙公司无锡紫光）等，晶体业务（国芯晶源）主要产品为石英晶体元器件。 图表1：紫光国微股权结构与业务布局（截至2021年9月30日） 持续聚焦主业，盈利能力预计持续提升 公司长短期偿债能力强，运营效率高。从偿债能力指标分析，公司短期偿债能力2016年至2020年呈下降趋势，流动比率和速动比率由2016年的3.85、2.93下降至2020年的2.62、2.18，但始终大于2倍，公司短期偿债能力较强。现金比率从2016年至2020年也呈下降趋势，但始终高于0.6，公司直接偿付流动负债能力较强。资产负债率呈上升趋势，由2016年27%上升至38%，但始终处于低于40%较低水平，公司财务风险较低。从营运能力指标分析，应收账款周转率和存货周转率2016年至2019年逐年上升，应收账款回款和存货周转速度提高，2020年、2021三季度应收账款回款能力逐年下降。总资产周转率稳定上升，总资产营运能力维持稳定。 图表1：2016-2021三季度偿债能力指标 图表2：2016-2021三季度营运能力指标 业绩持续高速增长 ，归母净利五年复合增速预计超41.45%。 2018/2019/2020年公司营收24.58/34.40/32.70亿元，同比增速分别为34.41%、39.54%、-4.67%，据年报，2020年增速下滑主要系合并范围变动影响，扣除合并范围变动影响，2020年同口径增长26.38%。2021年前三季度实现营收37.9亿元，同比增长63.33%，全年营收预计保持高增速。2018/2019/2020年公司归母净利润3.48/4.06/8.06亿元，同比增速分别为24.33%、16.61%、98.74%，净利持续高速增长。2021年前三季度实现归母净利润14.57亿元，同比增长112.90%，根据预告公司全年净利预计增长136%-160%，五年复合增速预计为41.45%-44.22%。 图表2：2016-2021前三季营业收入及增速 图表3：2016-2021前三季归母净利润及增速 公司盈利能力持续提升。2019-2021年前三季度，公司毛利率、净利率、ROE从35.78%、11.83%、10.17%上涨至59.87%、38.46%、24.89%，毛利率、净利率、ROE均有大幅提升，得益于高毛利的集成电路业务加速增长，公司盈利能力持续提升。 管理费用率逐年下降，加大研发投入提升公司核心竞争力。2016-2021前三季管理费用率持续下降，从2016年16.34%下降至2020年4.00%，主要系折旧摊销、中介费减少所致，2021年前三季度下降至3.76%。 销售费用率和财务费用率分别维持在5%和0.5%左右。研发费用率波动上升，2020年达10.61%，2021年前三季度达9.87%。公司持续关注新型嵌入式存储、工业/汽车芯片、量子芯片、智能计算芯片等领域前瞻技术，做好车载控制器芯片、高端安全芯片、工业互联网等重大创新项目研发工作，助力增强公司核心竞争力。 图表5：2016-2021前三季盈利能力指标 图表6：2016-2021前三季期间费用率 主营业务集成电路和智能卡芯片高速增长。2016年至2020年集成电路业务营收从5.13亿元增长至16.73亿元，CAGR达到34.40%。2016年至2020年智能卡芯片业务营收从5.69亿元增长至13.63亿元，CAGR达到24.43%。2020年集成电路和智能卡芯片业务营收占主营业务的比重为51.16%和41.67%，主业集成电路和智能卡芯片均保持了较高的收入增速。 图表7：2016-2020分业务营收情况（亿元） 图表8：2016-2020分业务毛利率 公司四大业务板块分别为智能安全芯片业务、特种集成电路业务、半导体功率器件业务、晶体业务，紫光同芯微电子负责智能安全芯片业务，深圳国微电子负责特种集成电路，无锡紫光微电子负责半导体功率器件业务，唐山国芯晶源负责晶体业务。 控股股东紫光集团重组对公司无影响。2021年8月12日，紫光集团管理人向北京一中院申请将紫光集团子公司北京紫光通信科技集团有限公司、北京紫光资本管理有限公司、西藏紫光大器投资有限公司、西藏紫光卓远股权投资有限公司、西藏紫光通信投资有限公司、西藏紫光春华投资有限公司纳入紫光集团重整一案，并适用关联企业实质合并重整方式进行审理。2021年8月27日，北京一中院裁定对紫光集团及其六家子公司实质合并重整，并指定紫光集团管理人担任紫光集团及其六家子公司实质合并重整管理人。紫光集团破产重组未涉及紫光国微，对公司无影响。 募资投向高端安全芯片和车载控制器芯片。2021年6月，公司发行可转债募集资金总额15亿元，资金投向高端安全系列芯片和车载控制器芯片。新型高端安全系列芯片方面，随着数字化和科技的迅猛发展，物联网、5G、云计算、大数据、工业互联网等新兴市场安全芯片的市场进一步扩大，为满足日益增长的市场需求，公司开展新型高端安全系列芯片研发和产业化项目，项目建设完成后，可以大幅度提高芯片的算法性能，提供高性能运算能力，提升产品的性能以及安全性，在进一步提升公司在高端安全芯片的市场占有率以及竞争力，保证技术领先优势，项目建设期3年。车载控制器芯片方面，针对国内车载控制器芯片日益旺盛的市场需求设计研发，形成工艺技术能力和量产能力。通过车规级控制器芯片的研发，一定程度上提升国内车载控制芯片数字化、智能化、网联化水平，进而推动车载芯片关键技术和产业落地进程。此次对于车载高端控制器芯片的研发，基于公司深耕安全芯片的技术和资源积累，进一步实现公司多元化的市场布局，提升公司的核心竞争力，项目建设期4年。 图表4：2021募集可转债项目（万元） 芯片及核心器件自主可控，高景气下游需求持续旺盛 受益于国家安全建设提速，特种集成电路业务快速扩张 特种集成电路下游需求旺盛，增长有望持续超预期。子公司深圳国微电子是我国特种集成电路领军企业，产品涵盖微处理器、可编程器件、存储器、网络总线及接口、模拟器件、SoPC系统器件和定制芯片等七大系列产品，近500个品种，同时可以为用户提供ASIC/SOC设计开发服务及国产化系统芯片级解决方案。公司目前硬件设计平台包括SUN公司的服务器及HP服务器工作站群，同时并配备有先进的EDA软件、测试系统。掌握了数字逻辑（Digital）、模拟混合（Mixed-Signal）芯片的设计方法和设计流程。在高性能微处理器、高性能可编程器件、存储类器件、总线器件、接口驱动器件、电源芯片和其它专用芯片等领域具有芯片设计能力以及相应整机产品的应用方案开发能力。开发出完整的基础单元库，积累了丰富的IP核，如32位嵌入式微控制器核、嵌入式FPGA、高速SERDES等。拥有65纳米以上CMOS、0.18微米EEPROM/Flash、0.35微米BCD、2.0微米Bipolar工艺制程的IC设计成功经验，可提供数字、数模混合等专用芯片设计服务。2021H1国微电子实现营收13.70亿元（占比59.77%，YOY69.91%），实现净利润7.61亿元（YOY86.71%），净利润率为55.55%（同比+5pct），国微电子业务规模快速扩张，盈利能力显著提升。