轻工制造行业周报：英美烟草及菲莫国际公布2021年年报，看好新型烟草行业持续扩容

上周行情：轻工制造板块指数上涨。2022/2/7至2022/2/11，上证综指上涨3.02%，深证成指下降0.78%，轻工制造指数上涨1.10%，在28个申万行业中排名第18；轻工制造指数细分行业涨跌幅由高到低分别为：造纸（+2.04%）、包装印刷（+1.41%）、家用轻工（+0.72%）。 家具：金牌厨柜披露业绩预告。1）金牌厨柜于2022/2/10披露业绩快报，预计2021年实现收入34.5亿元，同比增长30.7%，归母净利润3.4亿元，同比增长16.47%；扣非净利润2.6亿元，同比增长10.46%，2021Q4收入12.3亿元，同比增长20.1%，归母净利润1.8亿元，同比增长26.9%。 2）2022/2/10，据人民银行统计2022年1月社会融资规模存量为320.05万亿元，同比增长10.5%；社会融资规模增量为6.17万亿元，比上年同期多9842亿元。受1月社融数据超市场预期的催化，上周（2022/2/7-2/11）定制家具板块上涨+2.18%，截至2022/2/11，定制家具板块估值仍在历史估值中枢以下，板块估值有望继续修复。定制板块方面，结合大宗业务收入占比、应收账款风险及估值水平，推荐【索菲亚】、【欧派家居】，建议关注【志邦家居】、【金牌厨柜】。软体方面首推自主品牌加速推进，下沉渠道建设领先的【喜临门】；同时推荐【梦百合】、【顾家家居】、【敏华控股】。 电子烟：英美烟草及菲莫国际公布2021年年报，国际烟草巨头新型烟草市场份额不断提升。1）2022/2/11，英美烟草（BAT）公布2021年业绩预告，公司2021年新型烟草使用人群较2020年增加480万人至1830万人，创公司年新增用户最高记录。在固定汇率下，公司2021年雾化电子烟Vuse销售收入同比+59.3%，烟弹出货量同比+55.5%；加热不燃烧Glo销售收入同比+46.1%，烟弹出货量同比+78.7%。2）菲莫国际（PMI）于2022/2/10公布2021年全年业绩及2021Q4业绩，2021年新型烟草实现收入91.15亿美元，占公司净收入29%。加热不燃烧业务规模进一步扩张，IQOS用户总数达到2120万人。根据WHO发布的《2021年全球烟草流行报告》，2020年全球传统卷烟吸烟人群约13亿人，我们认为新型烟草减害作用明显，随着监管政策逐步落地，转化传统烟民将带来广阔的市场规模，继续推荐【思摩尔国际】；建议关注与中烟合作密切，布局香精香料，估值性价比较高的【劲嘉股份】；拥有稠浆法薄片生产技术的企业【集友股份】。 造纸：价格方面，截至2022/2/11，木浆价格6351.6元/吨,周环比上升167元/吨；箱板纸价格4911元/吨,周环比上升7元/吨；瓦楞纸价格3918.8元/吨,周环比上升19元/吨；白卡纸价格6020元/吨,周环比上升149元/吨；白板纸价格4905元/吨,周环比持平；双铜纸价格5380元/吨,周环比持平；双胶纸价格5700元/吨,周环比持平。库存方面，截至上周四（2022/2/10）文化纸及瓦楞纸企业库存周环比均有小幅下调，行业稳定运行，静待2022年需求改善。 风险提示：限电政策影响产能，原材料价格波动，中美贸易摩擦加剧，下游需求偏弱等。注：全文除特殊标注外，其余货币均为人民币。 表1：重点公司估值（估值截至2022/2/11） 1.本周专题：英美烟草及菲莫国际公布2021年年报，国际烟草巨 头新型烟草市场份额不断提升 1.1.英美烟草：Vuse增长势头强劲，Glo超行业增速飞速发展 2022/2/11，英美烟草（BAT）公布2021年业绩预告，公司2021年实现收入256.84亿英镑，同比-0.4%；调整后营业收入仍为256.84亿英镑，同比+6.9%。公司2021年实现营运利润102.34亿英镑，同比+2.7%；经调整营运利润为111.50亿英镑，同比+5.2%。 公司预计2022年业绩将进一步受到新型烟草业务快速增长的推动作用，2022年全年预计收入增长3%-5%，并宣布将于2022年回购20亿英镑的计划。 新型烟草整体发展迅速，贡献公司43%收入增量。2021年公司新业务（包含雾化电子烟、加热不燃烧产品和口服烟草产品）实现收入20.54亿英镑，同比+42.4%，占公司总收入8%；经调整后收入21.78亿英镑，同比+50.9%，亏损同比缩窄9%。公司新型烟草使用人群较2020年增加480万人至1830万人，创公司年新增用户最高记录。分品类来看，雾化电子烟品类收入9.27亿英镑，同比+59.3%（固定汇率假设下），使用人群较2020年增加170万人至840万人;加热不燃烧品牌Glo销售收入8.53亿英镑，同比+46.1%（固定汇率假设下）；2021年全球用户达670万人，较2020年增长270万人； 现代口服烟草产品实现收入2.74亿英镑，同比+40.6%（固定汇率假设下）；2021年全球使用人群约210万人（2020年为150万人）。 雾化电子烟品牌Vuse崛起，引领全球雾化发展。公司雾化电子烟品牌Vuse2021年烟弹出货量5.35亿支，同比+55.5%；全球销售额市占率达33.5%。2021年底Vuse在美国销售额市占率达到35.9%，仅次于第一品牌（36.0%），在美国本土27个州雾化电子烟销售额市占率位列首位，设备占有率为全美第一，达57.4%。公司预计美国雾化电子烟行业将以年复合增长率20%的速度继续增长，VuseSolo首先通过PMTA促进公司雾化电子烟业务快速增长，同时公司对VuseAlto产品（思摩尔国际代工产品）通过PMTA预期较乐观。 图1：Vuse在T5市场销售额市占率保持领先 图2：Vuse产品在美销售额市占率持续增长（%） 的竞争者的市占率之差。 加热不燃烧产品Glo加速放量，超行业增速飞速发展。Glo2021年烟弹出货量191亿支，同比+78.7%，三倍于全球加热不燃烧行业2021年销量增速（26%）。2021年Glo在9个核心市场销售量市占率达18.1%，同比+4.8pp，成为全球增长速度最快的加热不燃烧品牌（以销量计）。分地区看，GloHyper产品一经推出在日本大受欢迎，Glo在日本加热不燃烧市场销量市占率达到21.2%，同比+1.8pp。2021年欧洲和北非市场Glo销量同比增长195%，是该地区加热不燃烧行业2021年41%增长速度的5倍，欧洲和北非市场已成为公司Glo销量最大的地区，2021年销量占比超50%。因GloHyper的亮眼表现，2022年公司将进一步推动GloHyper进入新市场。 图3：2021Q4Glo核心市场占地区烟草行业市场份额(销售金额口径) 图4：Glo烟弹出货量2021年快速增长 新型烟草业务成为公司长期计划的基石，未来行业空间广阔。公司预计至2025年新型烟草业务收入达到50亿英镑，2030年公司新型烟草用户达到5000万人。公司预计2022年全球传统烟草市场规模将同比下降约2.5%，根据WHO发布的《2021年全球烟草流行报告》，2020年全球传统卷烟吸烟人群约13亿人，我们认为新型烟草减害作用明显，随着监管政策逐步落地，转化传统烟民将带来广阔的市场规模。 1.2.菲莫国际：加热不燃烧业务规模进一步扩张 菲莫国际（PMI）于2022/2/10公布2021年全年业绩及2021Q4业绩，2021年公司调整后净收入为316.51亿美元，同比+10.3%，其中新型烟草产品占比29.1%。2021年公司传统卷烟出货量同比下降0.6%，加热不燃烧IQOS烟弹出货量为950亿支，同比增长+24.8%。2021Q4公司调整后净收入81.04亿美元，同比+8.3%，其中新型烟草占比30.7%。加热不燃烧IQOS烟弹出货量为254亿支，同比+17%。IQOS烟弹占公司销售地区的烟草整体零售市场份额（除美国外）同比+1.2pp至6.8%，占全球烟草（除中国和美国外）销售额3.5%，同比+0.5pp。公司预计2022年调整后净收入同比增长约4%-6%。 IQOS规模持续增长。IQOS设备在2021 H2 供应持续紧张，但在日本和瑞士推出的新产品IQOS ILUMA销售成绩亮眼。截至2021年末，IQOS用户总数约为2120万人，其中传统烟民转化率为72.2%。分地区看，欧盟2021年IQOS出货量达282.08亿支，同比+42.2%，欧盟地区IQOS销售额占当地烟草整体市场份额达5.7%，同比+1.5pp。东欧市场2021年出货量256.50亿支，同比+22.7%，其中俄罗斯烟弹出货量为163亿支，同比增加20%，俄罗斯IQOS销售额占当地烟草行业总体销售额约7.4%，同比+1.1pp。 日本市场2021年加热不燃烧烟弹出货量为331亿支，同比增长14.5%；日本IQOS销售额占日本烟草总体销售额的22.9%，同比+2.5pp。 图5：IQOS烟弹出货量历史数量 图6：IQOS使用人数不断增加（万人） IQOS ILUMA承载电磁加热新技术，市场表现亮眼。公司2021年业绩超出公司此前预期的原因为IQOS用户增长、IQOS ILUMA销售取得成功和加热不燃烧行业规模迅速发展。在日本，IQOS ILUMA自2021年8月推出以来，超过20%的IQOS用户切换为ILUMA；瑞士超过三分之一的IQOS ILUMA销售额面向新用户，TEREA烟弹仅用2个月占据了公司在瑞士市场超三分之一的份额，IQOS ILUMA推出后公司占瑞士烟草行业销售额的市场份额由2021年9月6.0%提升至2021年12月7.9%。 积极布局新型烟草全领域。公司雾化电子烟品牌IQOS VEEV在意大利和捷克的换弹式雾化电子烟销售额市占率超过10%，拟于2023年提交PMTA。同时公司进行口服烟草产品的开发和生产，计划在未来几个季度内在北欧地区推出新的口服烟草产品。公司收购了健康和医疗领域的Fertin和Vectura，在扩充公司的经营领域的同时为公司新的减害产品开发奠定基础。 PMI在新型烟草赛道领先优势明显。从新型烟草业务整体体量看，烟草巨头分化明显，菲莫国际2021年新型烟草业务实现收入91.15亿美元，同比+33.5%；英美烟草2021年实现收入约合27.8亿美元（20.54亿英镑），同比+42.4%。菲莫国际新型烟草业务体量近英美烟草新型烟草业务体量3倍，但英美烟草通过雾化电子烟品牌Vuse及加热不燃烧品牌Glo双引擎实现2021年新型烟草业务快速发展。对比BAT及PMI在加热不燃烧产品的业务表现来看，PMI的体量和定价权仍然有较大优势。PMI减害产品主要是由加热不燃烧产品IQOS构成，减害产品2021年销售收入91.15亿美元，2021年IQOS出货量950亿支；BAT加热不燃烧品牌Glo2021年销售收入8.53亿英镑（约合11.55亿美元），出货量191亿支。IQOS出货量约为Glo出货量5倍，但收入体量近Glo的8倍，体现出PMI在加热不燃烧领域的领先地位和定价权优势。 图7：BAT、PMI新型烟草板块收入体量及增速对比 收入增长情况。注：BAT2018年增速较高是由于雷诺烟草并表。 一次性电子烟赛道发展空间广阔，尚待行业整合。据电子烟协会统计，一次性电子烟2021年出口额占比达65%，并且在全球范围内一次性雾化电子烟体量超过换弹式雾化电子烟，BAT虽然在雾化电子烟领域增长速率较快，但截至2022/2/13，并没有推出一次性雾化电子烟产品。一次性小烟由于具有便利性和拉新属性的优势，存在长期需求，但是在产品形态上有环保及监管风险，且生产门槛较低。我们看好后续一次性电子烟产品在环保性、合规性上将升级迭代，生产门槛或有提升。烟草巨头有望在一次性小烟赛道上引领行业整合，带来雾化电子烟品类长期良性发展，也为上游制造端企业带来增长引擎。 2.上周行情：轻工制造指数上涨 2022年2月7日至2022年2月11日，上证综指上涨3.02%，深证成指下降0.78%，轻工制造指数上涨1.10%，在28个申万行业中排名第18；