教育行业教培转型：大象转身，消亡还是重生

教培转型：大象转身，消亡还是重生日期：2022年02月14日证券研究报告行业评级教育中性（维持）证券分析师易永坚投资咨询资格编号：S1060516080002电子邮箱：YIYONGJIAN176@pingan.com.cn 2核心观点本篇报告主要对“双减”政策后的教培公司转型进行梳理及分析：“双减”政策正式落地后，教培公司经营模式及估值体系遭受“毁灭性”打击。现有资源必然向合规性业务倾斜，剥离K9业务寻求新发展方向成为必然。梳理目前教培上市公司业务转型动态，素质教育、职业教育、教育硬件、课后三点半成为主要转型方向。我们对这四大主要转型方向进行试解分析：•素质教育与K9学科培训供需两端重合度高且市场空间大，是众多公司选择的重要方向，但其高端可选需求属性、高度细分的小品类及供给标准化弱使得行业内尚未出现大体量强供给的公司，同时教培机构转型该方向要与目前众多存量玩家进行竞争。•职业教育行业β得到强化，处于增长期；但对于部分新入局的转型公司而言，职教与其已有运营逻辑存在错位，存量市场已出现巨头。•智能教育硬件市场处于风口期，目前市场主要包含传统硬件企业、科技及互联网企业、在线教育公司三类市场参与者，教培公司转型该方向具备内容及品牌优势，但是硬件及渠道方面也存在不足，与其他企业合作成为快速切入该领域的重要方式之一。•课后三点半是“双减”后政策鼓励的主要方向，覆盖学生面广，市场空间大。该领域刚刚实现从0到1的突破，处于“爆发”前期。对于企业而言，为课后三点半市场提供内容或技术，解决政府、学校、老师、学生/家长需求，将成为目前市场参与者的重要发力点。结合“双减”政策下教培行业转型的大背景，板块尚无显著“向上”趋势，但我们建议关注新东方在线（1797.HK），观点如下：1）政策&业务经营负面出清；2）大学成人业务有望强势反弹；3）机构业务、直播和硬件业务都是从0到1的新业务；4）新东方的人力、物力依然强势，集团账面现金超过300亿，俞敏洪带领的核心人才队伍依然在。而港股上市的新东方在线承接了集团的很多战略转型方向，建议积极关注转型机会。风险提示：1）政策及监管风险；2）竞争加剧风险；3）业务转型不及预期风险。 pOtNqPyQqNzRyQmR7NaO8OmOpPpNsQeRpPtRjMmNtP7NnMpQwMmPtQMYtPzQCONTENT目录暂停或剥离K9业务，教培机构转型“自救”四大教培转型路径试解分析“双减”政策落地，教培行业受重创投资建议及风险提示 4“双减”政策落地，教培行业受重创2021年5月21日，中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平主持召开中央全面深化改革委员会第十九次会议，审议通过了《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》。2021年7月24日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》的文件，此次文件印发“实锤”落地，文件内容对学科类培训行业监管力度空前，对行业内所有培训机构产生巨大影响。资料来源：中华人民共和国教育部，平安证券研究所政策核心内容复盘对校外培训机构冲击保证课后服务时间。课后服务结束时间原则上不早于当地正常下班时间；对有特殊需要的学生，学校应提供延时托管服务；初中学校工作日晚上可开设自习班。校外培训机构不得占用国家法定节假日、休息日及寒暑假期组织学科类培训。培训时间被严重挤压，有效时间等同“消亡”，留给校外培训机构的时间只剩下工作日少量课后时间。坚持从严审批机构。各地不再审批新的面向义务教育阶段学生的学科类校外培训机构，现有学科类培训机构统一登记为非营利性机构。学科类培训机构一律不得上市融资，严禁资本化运作；上市公司不得通过股票市场融资投资学科类培训机构，不得通过发行股份或支付现金等方式购买学科类培训机构资产；外资不得通过兼并收购、受托经营、加盟连锁、利用可变利益实体等方式控股或参股学科类培训机构。已违规的，要进行清理整治。教培机构资本化被“堵”，现有学科类培训机构统一登记为非营利性机构，根据“民促法细则”非盈利性机构的关联交易、利润提取等都受限。整体来看，K12教培机构（含线下和线上）已经没有资本化的可能，已上市的机构需要剥离相关资产或转型其他业务。强化培训收费监管。坚持校外培训公益属性，充分考虑其涉及重大民生的特点，将义务教育阶段学科类校外培训收费纳入政府指导价管理，科学合理确定计价办法，明确收费标准，坚决遏制过高收费和过度逐利行为。明确校外培训公益属性，收费受政府指导。各地在做好义务教育阶段学生“双减”工作的同时，还要统筹做好面向3至6岁学龄前儿童和普通高中学生的校外培训治理工作，不得开展面向学龄前儿童的线上培训，严禁以学前班、幼小衔接班、思维训练班等名义面向学龄前儿童开展线下学科类（含外语）培训。对面向普通高中学生的学科类培训机构的管理，参照本意见有关规定执行。学前、高中阶段的科类培训同样受整顿，没有“侥幸”空间。聘请在境内的外籍人员要符合国家有关规定，严禁聘请在境外的外籍人员开展培训活动。K12在线外语培训商业模式“失效”。“双减”政策对校外学科类培训机构的负面冲击史无前例 5-50%-40%-30%-20%-10%0%中国教育沪深300-4.10%-42.81%教培上市公司股价迎来史诗级暴跌从市场反应及股价层面来看：教培行业及个股均受重创，教培上市公司股价迎来史诗级暴跌。在美上市的精锐教育、流利说分别在8月、9月各自收到退市警告。资料来源：Wind，平安证券研究所（备注：中国教育指数涵盖A股、港股及中概股，累计涨跌幅区间为2021.07.22-2021.12.31）“双减”政策落地，中国教育指数大跌（累计涨跌幅）“双减”政策落地，教培公司股价遭崩盘（2021年7月23日涨跌幅）教培行业上市公司股价累计涨跌幅（2021.07.22-2021.12.31）新东方新东方|S新东方在线好未来高途集团精锐教育学大教育掌门教育豆神教育朴新教育卓越教育集团昂立教育一起教育科技有道无忧英语思考乐教育大山教育流利说-70.76%-63.26%-54.22%-43.11%-42.81%-40.61%-38.70%-37.24%-35.22%-33.33%-28.53%-28.07%-26.76%-21.48%-7.11%-4.87%-4.85%-4.23%-80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%好未来高途集团新东方无忧英语有道新东方-S一起教育科技精锐教育掌门教育朴新教育思考乐教育新东方在线流利说卓越教育集团学大教育豆神教育昂立教育大山教育-100%-50%0%-67.19%-100%-50%0%-68.02%-100%-50%0%50%--35.72%-100%0%-80.85%-100%-50%0%-52.62%-100%-50%0%50%-45.65%-40%-20%0%-27.38%-100%-50%0%-68.33%-50%0%-33.80%-100%-50%0%-43.76%-100%-50%0%-79.75%-50%0%50%-12.66%-100%-50%0%-59.32%-100%-50%0%-81.89%-100%-50%0%-61.89%-100%-50%0%-76.30%-100%-50%0%-60.46%-40%-20%0%-21.54% 6公司名称困境或举措新东方员工辞退6万人，退学费、员工辞退N+1（赔偿）、1000多个教学点退租等现金支出近200亿元。好未来大批员工转岗，裁员数万人。新东方在线截至2021年11月30日，公司仅有1224名全职雇员及679名兼职雇员（2020年11月30日：7588名全职雇员及5756名兼职雇员。）高途全国13 个地方中心，在8 月1 日前完成关闭，只留下郑州、武汉、成都三个辅导老师中心，涉及范围达到上万人，裁员比例达1/3。有道小初事业部合并，销售团队出现裁员。掌门教育大规模裁员，少儿事业部被合并。精锐教育旗下巨人网校资金断裂，证实欠薪传闻。教培机构面临收缩调整及裁员，行业加速出清从公司运营层面来看：•为维持继续运营，关闭学习中心及裁员等举措成为必然。“双减”政策发布后，新东方裁员6万人，高途计划裁员近1/3，各个机构纷纷进行收缩及部门调整。•教培企业加速出清。根据天眼查数据，仅2021年7月下旬提出“双减”政策之后至10月，中国教育培训相关企业注销、吊销的数量达21万家，包括上海巨人教育、启文教育、杰睿教育、趣口才等，行业在“双减”政策之下基本没有“回旋”余地，企业加速出清。资料来源：天眼查，公司公告，《财经》，俞敏洪个人公众号“老俞闲话”，平安证券研究所教培机构为维持运营，被动裁员及收缩成为必然注：新东方裁员及相关资料据来源于俞敏洪个人公众号“老俞闲话”&新东方教育科技集团2022年新春联欢会讲话；新东方在线资料来源于公司公告；好未来、高途、掌门教育、精锐教育裁员及其他资料来源于《财经》。 7教培公司业务体系受到“毁灭性”冲击资料来源：Wind，公司公告，平安证券研究所教培行业上市公司各业务收入及占比（收入单位：亿元）新东方新东方在线高途集团好未来掌门教育精锐教育学大教育卓越教育集团大山教育有道昂立教育豆神教育朴新教育思考乐教育一起教育科技无忧英语流利说备注：1）各业务按不同性质分类采用不同颜色表示：K9业务、K12业务、其他业务。2）至2022.2.10，业务口径取自各公司最新年报。梳理教培行业上市公司K9、K12及其他业务：大多数教培公司K12业务占比达8-9成，“双减”政策落地后，教培机构原有商业模式及业务体系遭受“毁灭性”打击，形势不容乐观。非K9学科培训业务形成托底效应：非K9学科培训业务对稳固企业增长发挥重要作用，“双减”背景下为企业探索转型提供基础，例如新东方在线（大学业务），有道（硬件及在线市场服务）。（2021财年）营业收入业务占比教育课程及服务（含K12、备考及其他课程、在线教育等）250.7192.06%书籍及其他服务21.627.94%合计272.34100%（2021财年）营业收入业务占比K-12教育7.8755.49%大学教育5.4938.69%机构业务0.755.27%学前教育0.080.55%合计14.19100%（2020财年）营业收入业务占比K12课程62.3787.55%外语，专业有趣的教育服务8.7212.24%其他收入0.150.22%合计71.25100%（2021财年）营业收入业务占比在线教育服务收入82.4828.35%一对一、小班辅导服务及其他208.4571.65%合计290.93100%（2020财年）营业收入业务占比一对一授课37.4093.06%小班授课0.631.56%其他业务2.165.38%合计40.18100%（2020财年）营业收入业务占比智能VIP服务26.2576.34%线上课程1.043.02%幼儿教育服务5.9917.43%其他业务1.103.21%合计34.39100%（2020财年）营业收入业务占比教育培训服务收入(含辅导收入及学员注册费用）23.9395.17%其他教育服务收入0.863.41%设备租赁0.080.30%房屋租赁0.060.25%其他业务0.220.86%合计24.30100%（2020财年）营业收入业务占比在线课程服务（含K12、外语、大学、素质教育等）20.1063.45%收费优质服务1.454.58%智能设备5.4017.05%在线市场服务4.7314.93%合计31.68100%（2020财年）营业收入业务占比优学项目-小班辅导8.2949.11%优学项目-个性化辅导6.4438.17%全日制备考项目1.629.58%素质教育项目0.523.05%其他产品0.010.08%合计16.88100%（2020财年）营业收入业务占比小学辅导学费2.0060.07%中学辅导学费1.0531.41%其他辅导服务0.236.78%销售书籍及教材0.010.38%品牌名称许可及咨询收入0.041.06%其他服务