2022年1月货币信贷数据点评：先总量撒钱、再结构优化

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 宏观点评 2022年2月11日 宏观点评 证券分析师 芦哲 资格编号：S0120521070001 邮箱： luzhe＠tebon.com.cn 联系人 王洋 资格编号：S0120121110003 邮箱： wangyang5@tebon.com.cn 相关研究 《如何定量评估2022年“宽信用”——流动性创造系列专题之一》 《2022年流动性缺口有多大？—— 宏观年度展望之货币与信用篇》 《降息又降准，股市何时上涨？——流动性创造系列专题之三》 先总量撒钱、再结构优化 ——2022年1月货币信贷数据点评 [Table_Summary] 投资要点：  总量：规模“井喷”。主要推动因素是对实体经济信贷投放和政府债券净融资多增：（1）从信贷投放来看，由于2021年春节是在2月份，2022年春节是在1月份，因此春节因素在去年影响2月信贷投放，今年则是影响1月信贷投放，信贷井喷出现在1月下旬接近年底，实际上指向的是2月份至3月份投资项目储备较足，并且地方政府专项债发行在1月份后半月提速，也撬动配套信贷资金投放。由于春节的季节错位因素存在，从总量来看，2月份新增信贷和新增社融或延续同比多增的趋势。（2）从政府债券融资来看，财政政策前置效应或贯穿整个一季度。1月份政府债券融资同比多增3589亿元，企业债券融资同比多增1882亿元，前者来自财政政策前置效应，后者来自债券收益率下行的推动。由于2022年一季度，财政部提前下达新增地方政府专项债限额1.46万亿，在“稳增长”的政策基调下，财政前置或导致政府债券融资继续对社融形成支撑，并且推动作用或贯穿整个一季度。  结构：有待优化。（1）信贷期限偏向长，倾向于支持工业生产和资本开支的方向，中长期贷款占比回升利好经济复苏；（2）从信贷投放部门之间的区别来看，信贷投放对企业的支持多于居民，前者对应企业开支和投资，后者对应居民消费，从经济复苏方向看，投资或较消费更增长；（3）在居民部门内部，居民短期消费下滑、以按揭贷款为主的中长期信贷继续处于待企稳阶段，而由于2021年2月份全国各地房地产调控政策才正式出台，直至2021年9月份央行才开始加快居民按揭贷款的投放，因此在此期间居民中长期信贷或迎来基数效应的企稳；（4）在企业部门内部，票据融资和短期贷款依旧维持高位，后续来看信贷结构仍有较大改善的空间。实际上，在每一轮“宽信用”的起点，都是短期融资好转，才会延续至中长期，总量向上而结构待优化，不会成为货币政策的终点，货政继续宽松或仍在路上。  市场：股市或存风险偏好修复、债市或有利率阶段反弹。（1）股票市场：社融和信贷总量“开门红”给持续疲弱的风险偏好一剂强心针，短期内或带动股票市场风险偏好情绪修复，从市场风格来看，市场或依旧处于大盘相对小盘强势的初中期，“宽信用”和“稳增长”的预期组合或继续驱动大盘股优于小盘股的组合。（2）债市：预计强劲的总量数据推动 “宽信用”预期升温，短期内或驱动债券收益率阶段性上行，在利率阶段性上行之后，债市或迎来左侧做多的机会。  风险提示：内外部均衡的挑战。（1）美联储紧缩货币政策步伐加快或导致内外部经济失衡，制约中国央行货币政策宽松空间；（2）房地产调控政策超预期变化；（3）跨境流动性波动加剧，抑制人民币资产风险偏好。 宏观点评 2 / 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 总量：规模“井喷” ................................................................................................... 4 2. 结构：有待优化 ..................................................................................................... 6 3. 市场：股市或存风险偏好修复、债市或有利率阶段反弹............................................. 8 4. 风险提示：内外部均衡的挑战 ................................................................................. 8 宏观点评 3 / 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：2022年1月份新增社会融资规模构成（单位：亿元） ..........................................4 图2：2022年1月新增人民币贷款构成（单位：亿元） .................................................4 图3：“新增信贷+企业债券”表征的“市场信用”延续回升 ...................................................5 图4：2022年1月中长期信贷占比回升 ........................................................................6 图5：1月份M2-M1剪刀差继续扩张 ............................................................................6 图6：2022年1月份新增人民币存款构成（单位：亿元）..............................................7 图7：10Y国债收益率指向信贷和M2剪刀差或回落 ......................................................8 图8：社融和M2之差惯性回落提供做多债券的安全边际 ................................................8 宏观点评 4 / 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2022年2月10日，央行公布2022年1月份金融统计数据，由于1月-2月的经济增长数据要在3月份发布，在此经济增长数据空窗期，信贷和社融数据的“开门红”关涉到一季度股票、债券和商品等市场还能否维系“稳增长”的预期，因此本月数据发布尤为引起市场瞩目。根据央行披露的数据显示： （1）1月份，金融机构口径新增人民币贷款3.98万亿元，同比多增3944亿元；社融口径对实体经济发放的人民币贷款增加4.2万亿元，是单月统计高点，同比多增3806亿元； （2）1月份社会融资规模为6.17万亿元，比上年同期多增9842亿元，存量增速环比上行0.2个百分点至10.50%； （3）1月份M2同比增长9.8%，环比上升0.8个百分点；M1同比增长-1.9%，较上月下降5.4个百分点，但是剔除春节影响之后同比增长约2.0%；M0同比18.5%。M1与M2剪刀差继续收窄。 1. 总量：规模“井喷” 2022年1月份，社会融资规模增量为6.17万亿元，比上年同期多9842亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加4.2万亿元，是单月统计高点，同比多增3806亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加1031亿元，同比少增67亿元；委托贷款增加428亿元，同比多增337亿元；信托贷款减少680亿元，同比少减162亿元；未贴现的银行承兑汇票增加4731亿元，同比少增171亿元；企业债券净融资5799亿元，同比多1882亿元；政府债券净融资6026亿元，同比多3589亿元；非金融企业境内股票融资1439亿元，同比多448亿元。 图1：2022年1月份新增社会融资规模构成（单位：亿元） 资料来源：Wind，德邦研究所 图2：2022年1月新增人民币贷款构成（单位：亿元） 61,70042,0001,031428-6804,7315,7991,4396,02623,68210,350-649-416-4,553-1,4192,1672,07511,674-10,000010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000新增社会融资规模构成（单位：亿元）2022-012021-12 宏观点评 5 / 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源：Wind，德邦研究所 图3：“新增信贷+企业债券”表征的“市场信用”延续回升 资料来源：Wind，德邦研究所 此前财联社发布的一项2月“C50风向指数”调查显示，参与调研的近20家市场机构预估国内1月人民币新增贷款新增3.82万亿元、社会融资规模增长5.5万亿元、广义货币供给M2同比增长9.4%。但是最终1月份对实体经济各部门录得比去年同期多增3739亿元的数值；社融也在对实体经济信贷投放加速和财政政策前倾的推动下，同比多增9842亿元；M2同比增速回升至9.80%，主要金融统计指标均超出预期。从主要推动因素来看，对实体经济信贷投放和政府债券净融资是主要的推动力量： （1）从信贷投放来看，由于2021年春节是在2月份，2022年春节是在1月份，因此春节因素在去年影响2月信贷投放，今年则是影响1月信贷投放，信贷井喷出现在1月下旬接近年底，实际上指向的是2月份至3月份投资项目储备较39,80012,8941,7881,0067,42410,10021,000-1,41711,3003,1904,0871573,558-1,0543,393553-5,00005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,000新增人民币贷款构成（单位：亿元）2022-012021-12-40-20020406080010,00020,00030,00040,00050,00060,0002011-082012-122014-042015-082016-122018-042019-082020-12新增信贷+企业债券新增信贷+企业债券（同比）:3M移动均值（右轴）（亿元）（%） 宏观点评