动态报告：拐点已至的数字经济“新大陆”

21年业绩高增长，反转趋势确立。新大陆于1月24日晚发布公告，预计21年实现归母净利润6.8-7.7亿元，同比增长50%-70%；预计21年扣非归母净利润4.7-5.3亿元，同比增长10%-24%。若不考虑持有股票带来的2.1-2.6亿元非经常性损益，以预计扣非利润的中值计算，21Q4单季度扣非利润同比增长19.67%，公司业绩反转趋势进一步确立。 短期视角下，两重因素推动基石业务反转。新大陆业务可分为收单及增值服务、智能终端、软件服务三大板块，其中支付收单与智能终端是基石业务，公司的基本面反转主要得益于两大板块的反弹。1）收单业务迎来拐点，流水与费率有望双击。支付收单行业经历了疫情冲击下的供给出清与经济重启后商户经营活动回暖，头部支付公司在流水规模与收单费率上均存在提升空间，考虑到新大陆近年来2.5万亿左右的流水规模，潜在的利润弹性空间可观。2）数币加速智能化渗透，海外市场进一步打开空间。公司21H1电子终端业务增速达到69%，摆脱19-20年增长乏力的困境，核心原因在于数字人民币推动的智能pos机加速渗透，以及海外尤其是南美市场pos机的旺盛需求。 数字经济方向明确，想象空间可期。长期视角下，随着国务院印发《“十四五”数字经济发展规划》，数字经济已成为我国下一阶段经济发展的核心主线之一，而新大陆作为最早凭借“数字福建”东风成长起来的厂商，有望深度参与我国的数字经济建设。数字人民币领域，随着我国数币加速推广，公司的智能pos机产品有望借助数币东风加速实现替换和渗透；数字身份证领域，公司中标数字身份证芯片与模组，有望成为后续推广的核心供应商；数字基建领域，新大陆孙公司与华为鸿蒙深度合作，共同推进鸿蒙系统在智能终端领域的渗透，而软件服务板块主要面向运营商数据中台市场，成长空间可期。 投资建议：我们预计公司21-23年营业收入分别为80.79、101.05、116.66亿元，同比增速分别为14.4%、25.1%、15.4%；归母净利润分别为7.19、8.27、10.77亿元，同比增速分别为58.3%、15.0%、30.1%。根据新大陆的业务属性，我们选择新国都、拉卡拉、广电运通作为新大陆的可比公司，截至22年2月8日收盘数据，可比公司在Wind一致预期下对应22/23年PE分别为23/19倍，而根据我们的业绩预测公司22/23年PE分别为21/16倍，考虑到新大陆基石业务的高速增长以及数字经济催化下的潜在业务空间，公司的估值仍有提升空间。 首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：疫情反复延缓收单行业复苏；智能终端竞争加剧致毛利率下滑； 数字人民币推进不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1反转趋势确立，22年弹性值得期待 1.1全年业绩大增，具备多重反弹动力 21年业绩高增长，反转趋势确立。新大陆于1月24日晚发布公告，预计21年实现归母净利润6.8-7.7亿元，同比增长50%-70%；预计21年扣非归母净利润4.7-5.3亿元，同比增长10%-24%。若不考虑持有股票带来的2.1-2.6亿元非经常性损益，以预计扣非利润的中值计算，21Q4单季度扣非利润同比增长19.67%，公司业绩反转趋势进一步确立。 图1：新大陆2021年业绩预告情况 图2：20-21新大陆单季度扣非利润增速(21Q4取中值) 收单业务迎来拐点，流水与费率有望双击。2020年疫情对于整个收单行业造成巨大冲击，特别是以广大中小微商户为生态流量的收单机构。为了应对疫情，头部公司多选择降低费率的方式保住商户规模和交易流水，以新大陆为例，20H1交易流水1.4万亿，环比大幅提升，而费率则从0.17%下降至0.14%。站在当前时点看，疫情常态化背景下经济重启，支付收单行业有望重回增长态势，而经过2020年的艰难时刻行业小微收单公司出清，集中度提升的情况下费率也有上行的预期。 图3：19-21H1新大陆半年度支付流水规模（万亿元） 图4：2019-2021H1公司收单费率变化 智能硬件又一轮渗透，海外市场空间打开。除支付业务外，新大陆的电子终端业务同样迎来飞跃式增长，21H1业务收入达到12.14亿元，同比增长69%，一改19-20年乏力的增速。电子终端业务高增长的核心催化因素有两点，一方面数字人民币的推出加速了智能pos机的渗透，另一方面以南美为代表的海外市场需求旺盛，21H1相关业务增速达到163%。两大动力催化下，电子终端业务有望成为新大陆高增长的又一驱动因素。 图5：2017-2021H1电子终端业务收入及增速 图6：2021H1电子终端业务整体增速及海外增速 1.2聚焦财务，稳健增长下弹性可期 2015-2020年收入复合增速18%，剔除地产后呈良性增长。回顾2015年以来新大陆的财务表现，15-20年公司收入实现良好增长，CAGR达到18%，20年收入规模突破70亿元，营收增速达到14.6%。公司在18年前有部分地产业务，至19年完全剥离，剔除地产后实际增速更快。19年收入增速放缓主要为终端（典型为pos机）收入增速放缓所致。 图7：2015-2021Q3新大陆营收（亿元）及增速 图8：2017-2021H1新大陆剔除房地产业务增速 毛利率是“棋眼“，弹性重要来源。拆分新大陆的业绩增量，除收入体量的增长外毛利率提升同样有望贡献可观的业绩弹性。截至21Q3公司整体毛利率31%，较19年下滑明显。具体到三大业务板块看支付和软件业务较19年持续下滑，电子终端有所抬升。展望看，支付业务与电子终端业务的毛利率均有显著的提升空间： 1）支付业务的毛利率主要受到公司与渠道商分润政策的影响，随疫情恢复优惠政策力度具备调整空间，支付收单业务毛利率有望显著改善；2）电子终端业务，随着智能化设备的渗透和海外高毛利业务占比提升，毛利率同样有望抬升。 图9：2015-2021Q3新大陆毛利率变化 图10：2016-2021H1新大陆各业务毛利率 费用控制良好，加大研发投入。从费用端看，公司过往5年保持了良好的费用控制，销售费率、管理费率总体呈下降趋势，而研发费用投入力度不断加大。公司不断加大研发人员的招募，截至20年研发团队规模达到3474人，占比达到53%。持续的高研发投入保证了公司在技术领域的优势，在智能电子终端、鸿蒙生态适配上不断发力。 图11：2015-2021Q3新大陆期间费用的变化 图12：2015-2020年新大陆研发人员数量及比例 利润端触底反弹，利润率有望抬升。相较于收入端的稳健增长，公司在利润端呈现较大的波动，核心原因还是在于高利润的地产业务剥离以及毛利率的下滑，20年受疫情冲击影响归母净利润达4.54亿元，下滑34%。展望2022、2023年，毛利率有望稳健抬升，利润端的弹性有望充分释放，对于净利率的抬升也有较大的促进作用。 图13：2015-2021Q3新大陆归母净利润及增速 图14：2015-2021Q3新大陆净利率变化 2数字经济重要参与方，拐点与想象空间兼具 2.1新大陆：三大业务集群协同，定位数字服务商 三大业务集群协同，助力数字经济发展。新大陆整体可分为三大业务板块，主要包括以子公司国通星驿为核心开展的支付收单及商户增值业务，移动支付设备（典型如Pos机）及条码采集设备业务，围绕运营商进行的软件技术服务及数字乡村服务。公司三大业务协同发力，聚焦商户服务、条码支付与采集、运营商大数据软件服务，致力于打造数字商业和数字身份生态，是我国数字经济的重要参与厂商。 图15：新大陆三大业务集群 支付业务推动成长，电子终端有望成为第二动力。拆解16-21H1新大陆的业务结构，支付及增值业务增长较快，截至20年收入体量达到39.75亿元，16-20年CAGR为107%；电子终端业务自18年后增长陷入停滞，收入体量维持在18亿元左右，但随着数币、智能化终端的渗透，终端业务在21年重回高增长；16-20年间，软件服务业务以8%的复合增速稳健增长，20年收入规模达到11.65亿元。 图16：2016-2021H1新大陆业务拆分（亿元） 2.2成长动力拆解：数币、鸿蒙催化，数字经济引领 2.2.1支付收单迎行业性拐点 新大陆支付业务基本触底，静待流水与费率双升。公司支付业务是过去成长的核心动力，但21H1收入17.24亿元，同比下滑9%，同时毛利率、收单费率等指标均呈现下滑趋势，背后的核心在于疫情冲击背景下公司选择逆势加大投入，降低费率保住交易流水规模与商户流量。考虑到流水与渠道分润费率均有望在经济恢复下实现抬升，因此公司的收单业务在收入体量和毛利率上有望出现积极变化。 图17：2016-2021H1新大陆支付业务及毛利率 图18：16-21H1新大陆支付流水及费率（万亿元） 支付收单行业迎来板块性反弹，利润弹性仍有释放空间。收单行业的反弹是一个整体的趋势，我们选择上市公司中3家领军收单公司进行比较，3家公司流水规模与相应的收单业务体量自疫情后均实现增长，其背后的逻辑在于行业遭遇打击下头部企业逆势加大投入保住份额，待疫情环节经济复苏后，行业中小收单机构早已完成一轮出清，市场集中度提升背景下，头部收单公司的流水与费率有望双升。 图19：2019-2021H1三大收单机构流水变化（万亿元） 图20：19-21H1三大收单机构支付业务规模（亿元） 2.2.2数币与鸿蒙催化，智能终端加速渗透 电子终端设备迎智能化机遇，海外市场同样值得期待。新大陆的物联网设备业务是公司发展过程中的基石，主要包括支付终端与条码终端两大类。其中，支付终端产品（如智能pos机）受益于数字人民币的推广，有望迎来又一轮智能化的渗透。截至2021Q3，我国联网pos机的数量约为3500万台，但考虑智能化设备渗透率较低，预计随着数币的催化以及海外市场需求的抬升，公司的支付终端业务有望迎来高速成长态势。 图21：智能pos机与传统pos机区别 图22：2016-2021Q3联网pos机规模 条码采集终端受益鸿蒙，替换与升级市场可期。新大陆与鸿蒙深度合作，控股孙公司思必拓与主体公司先后加入鸿蒙项目群，且思必拓已经成为鸿蒙项目的捐赠者。思必拓已经与煤科院北京分公司签署协议，共同开发面向智慧生产、智慧职业健康与安全、智慧技术支持与后勤保障等方向的应用，推进煤炭行业的鸿蒙商业发行版本和后续产品的落地。新大陆公司作为华为鸿蒙移动支付设备的核心合作伙伴共同推动基于鸿蒙系统的POS机国产化和智能化升级，同时继续在政企领域、特种装备和金融行业拓展。 图23：新大陆与鸿蒙合作的公告内容 图24：新大陆条码采集终端设备 2.2.3数字经济方向确立，新大陆深度参与 软件服务稳健发展，行业信息化与智慧乡村服务加速深化。新大陆是运营商大数据领域的头部软件供应商，在2021年上半年成功中标上海、福建和辽宁等地区运营系统、IT系统和大数据投送平台等。智慧乡村业务在广东以益农项目为核心，在中上游建立益农信息服务社和农业新型经营主体，稳固上游发展，同时在行业下游通过打造大数据交易平台，加速全产业闭环的稳健发展。 图25：2016-2021H1新大陆软件业务收入及增速 图26：新大陆软件业务具体情况 数字身份证受政府力推，新大陆独家提供核心模块。数字身份证将个人信息与数字代码绑定，通过扫码在公安部查询通道获得官方背书的身份验证，凭借其权威性、易携带和重复使用的特点实现身份验证。数字身份证由政府部门和相关央企主导，新大陆在该领域的业务集中于身份二维码的识别端，根据公安部全资子公司中盾安信公司公布的《可信数字身份生态产品推荐清单》，核心的二维码识别芯片中只有新大陆一家公司入选，公司同时入选二维码模组集成端供应商名单。 图27：数字身份证形式 图28：《可信数字身份生态产品推荐清单》首批名单 3盈利预测与投资建议 3.1盈利预测假设与业务拆分 预计公司21-23年收入分别为80.79、101.05、116.66亿元，同比增速分别为14%、25%、15%。具体拆分来看，新大陆收入可以分为商户运营及增值业务、电子终端