有色金属行业：智利推进资源国有化方案，全球资源供给格局不确定性增加

从历史复盘来看，智利左右派政府执政理念的确会对SQM等民营资本控股企业产生较大影响。上世纪SQM分别在左右派政府执政期间实现国有化及私有化，特别是在当前锂资源作为新能源汽车战略资源的背景下，资源国有化的声音也在澳大利亚、墨西哥等多个国家地区出现。但我们认为当前智利方案对SQM实际运营影响有限，一方面是将私营企业强制国有化需要综合考虑该国宏观经济、全球政治环境、政府财政实力等诸多要素；另一方面可以仿照澳洲，通过控制外资比例来实现对资源的控制，同时通过提高税收、征收特许权使用费等方式来获取收益。 国有化对现有配额影响或有限，对新的配额授予或产生较大影响。据《智利化工公司（SQM）股东全部权益价值估值报告》，SQM在租赁期内（即2030年12月31日之前）将有权开发、处理和销售相当于220万吨碳酸锂配额。不过新的配额授予方面，比亚迪曾中标智利锂矿开采项目，获8万吨锂产量配额，不过已被智利法院暂停。 全球盐湖锂矿供给不确定性增大。据SMM，2021年智利锂矿产能占全球总产能的24%，为全球第二大锂矿供应国，智利国有资本效率仍需观察，或对供给端产生一定扰动。其中，SQM现有产能12万吨，约占全球产能16%、全球盐湖产能34%，同时2022年年中SQM产能计划由12万吨扩产至18万吨，约占当年新增产能20%、新增盐湖产能46%，国有化对现有产能规划影响或有限，对未来产能规划或产生影响。 国有资本旗下拥有可观的绿地盐湖资源，其中具备开发价值的资源或成为资源端国有化的一个方向，且存在合作开发的空间：目前智利国家铜业公司（codelco）和智利国家矿业公司（Enami）拥有一些锂矿资源，但尚未投入生产。如Codelco拥有Salar de Maricunga整个地区的特许开发权，并同Salar Blanco签署了过一项不具约束力的协议，以开发一个联合锂项目，据DFS，该项目或于2026年实现首次生产，达产后年均产量为1.52万吨LCE。 即使国有资本对SQM形成控制，天齐锂业仍持有SQM 21.9%股权（B类股交割后）。股权方面，鉴于现有第1大股东Pampa集团已实现对SQM形成控制，即使智利国有资本受让股权成为SQM控股股东也不会影响天齐锂业所持股权，天齐锂业目前持有SQM 23.75%股权，B类股领式期权实物交割完毕后，股权比例降至21.9%。若智利盐湖国有化后，未来投资理念及经营方针或有影响，但是基于利于国家经济及社区发展的方面考虑，影响或有限。 智利铜矿供给不确定性增大，铜矿投资或受较大影响。据SMM，2020年智利铜矿产量占全球总产量的28.5%，为全球第一大铜矿供应国，该国约有14座大型铜矿的生产成本超过每磅2.50美元，此前特许权使用费及税收政策或增加经营成本，若国有化后铜矿投资或受影响。 风险提示：需求不及预期，供应释放超预期，政策变动超预期 新闻 据wind，智利环境委员会2月初初步通过了一项提案（13票赞成、6票反对），旨在于促进铜矿、锂矿和其他战略资产的国有化。此提案还需要得到全体大会三分之二的支持，才能成为将于今年晚些时候进行全民投票的宪章草案的一部分。此提案或意味智利锂矿等矿产资源国有化迈出了关键一步，此前2021年12月，Boric当选新一任智利总统，其支持锂矿国有化，并主张成立国有锂矿企业，预计将于2022年3月就职。 SQM历史国有&私有化进程： 1968年，Anglo Lautaro与CORFO成立合资公司SQM。 1971年，拉美左翼运动的背景下，CORFO收购了Anglo Lautaro全部股份，标志着SQM被智利政府完全国有化。一般来讲，强制国有化易引起市场恐慌，导致外资流出，或对本国经济产生较大影响，存在引起外交争端的风险。 1983年，右派领导人皮诺切特执政期间，SQM开始私有化，到1988年，SQM股票实现了全部由公众持有。 1990年前后，SQM主席庞塞通过帕潘（Pampa Calichera）和智利全球矿业投资公司成为SQM的实控人。 1993年，SQM通过竞标从CORFO获得了阿塔卡玛盐湖的开采权，开发期为1993-2030年（期间提锂总金属量不得超过18.01万吨（折合95.87万吨LCE））。 2014开始，左派总统巴切莱特上台，CORFO针对SQM及其全资持有的阿塔卡玛项目公司SQM启动了一项法律仲裁，指责SQM Salar在2009-2013年间，采用错误的计算方式少向CORFO支付至少8900万美元的资源费，并且因没有建造或更换标记来划定产权线，从而未能尽到保护相应CORFO矿权的义务。CORFO不仅提出要SQM补缴8900万美元及2013年后的其他款项，还提出了要提前终止阿塔卡玛盐湖的租约等要求，并要求了相当于所授予的合同损害赔偿金30％的惩罚性赔偿。 2016年8月，CORFO启动了对SQM的第二次仲裁程序，要求再次提前终止阿塔卡玛租约，并赔偿CORFO的经济损失。 2017年底，右派政府再次上台，CORFO表示已经与SQM就解决争议达成初步协议。 协议要求SQM以优惠的价格向智利国内销售锂产品，作为交换，智利政府将允许SQM生产锂的配额以每年18万吨的速度增加，直到2030年。协议还包括关于SQM与智利国家铜业公司合作开发Maricunga锂矿的选择权。 2018年1月，SQM公司发布公告，称已与CORFO达成协议。协议包括SQM一次性向CORFO缴纳1705万美元用于结束争议，补齐权利金增额以及社区和研发费用。作为条件，CORFO授权增加在阿卡塔马盐湖生产的锂产品的生产和销售。根据CCHEN的事先授权，协议认为SQM Salar将有权在协议有效期内（直到2030年底）利用其他约定的条件，加工和销售高达35万吨（349,553公吨）的锂金属当量，折算为碳酸锂当量220万公吨。这意味着SQM在此前协议剩余6.5万吨配额（64,816公吨）锂金属当量基础上，获得了超过5倍的增加。 图1：SQM国有&私有化进程 当前CORFO与SQM协议详情 该协议下，SQM对阿塔卡玛盐湖的资源费费率将大大增加。SQM阿塔卡玛盐湖缴纳的碳酸锂资源费率将由原来固定的FOB价格的6.8%变为根据碳酸锂价格确定，氯化钾的费率也将由过去的固定费率1.8%变更为以下费率。 表1：碳酸锂资源费率 表2：氯化钾资源费率 同时SQM还承诺：每年为撒拉族德阿塔卡马附近的社区提供经济援助，以及SQM全年销售额的1.7％用于区域开发。2020年SQM年度收入约为18.17亿美元，1.7％的销售额将约为3089万美元。SQM还承诺以优惠价格向智利国内的下游厂商提供其部分锂产量（最高可达25％）。 SQM股权结构 目前SQM的第一大股东为美国纽约银行梅隆公司，第二大股东为天齐锂业，实际控制人为Pampa集团，Pampa集团通过Sociedad de Inversiones Pampa Calichera S.A.(2)、Potasios de Chile S.A.、Inv.Global Mining(Chile)Ltda.合计持有SQM31.34%股权，实际对SQM形成控制。 表3：SQM主要股东 （1）从历史复盘来看，智利左右派政府执政理念的确会对SQM等民营资本控股企业产生较大影响。上世纪SQM分别在左右派政府执政期间实现国有化及私有化，特别是在当前锂资源作为新能源汽车战略资源的背景下，资源国有化的声音也在澳大利亚、墨西哥等多个国家地区出现。但我们认为当前智利方案对SQM实际运营影响有限，一方面是将私营企业强制国有化需要综合考虑该国宏观经济、全球政治环境、政府财政实力等诸多要素；另一方面可以仿照澳洲，通过控制外资比例来实现对资源的控制，同时通过提高税收、征收特许权使用费等方式来获取收益。 表4：部分国家锂矿国有化政策及政治主张 （2）国有化对现有配额影响或有限，对新的配额授予或产生较大影响。据《智利化工公司（SQM）股东全部权益价值估值报告》，SQM在租赁期内（即2030年12月31日之前）将有权开发、处理和销售相当于220万吨碳酸锂配额。不过新的配额授予方面，据SMM，比亚迪曾中标智利锂矿开采项目，获8万吨锂产量配额，不过已被智利法院暂停。 （3）全球盐湖锂矿供给不确定性增大。据SMM，2021年智利锂矿产能占全球总产能的24%，为全球第二大锂矿供应国，智利国有资本效率仍需观察，或对供给端产生一定扰动。其中，SQM现有产能12万吨，约占全球产能16%、全球盐湖产能34%，同时2022年年中SQM产能计划由12万吨扩产至18万吨，约占当年新增产能20%、新增盐湖产能46%，国有化对现有产能规划影响或有限，对未来产能规划或产生影响。 （4）国有资本旗下拥有可观的绿地盐湖资源，其中具备开发价值的资源或成为资源端国有化的一个方向，且存在合作开发的空间：目前智利国家铜业公司（codelco）和智利国家矿业公司（Enami）拥有一些锂矿资源，但尚未投入生产。如Codelco拥有Salar de Maricunga整个地区的特许开发权，并同Salar Blanco签署了过一项不具约束力的协议，以开发一个联合锂项目，据DFS，该项目或于2026年实现首次生产，达产后年均产量为1.52万吨LCE。 图2：Salar de Maricunga项目碳酸锂生产计划 图3：Salar de Maricunga资本开支 图4：Salar de Maricunga项目运营成本 （5）即使国有资本对SQM形成控制，天齐锂业仍持有SQM21.9%股权（B类股交割后）。 股权方面，鉴于现有第1大股东Pampa集团已实现对SQM形成控制，即使智利国有资本受让股权成为SQM控股股东也不会影响天齐锂业所持股权，天齐锂业目前持有SQM23.75%股权，B类股领式期权实物交割完毕后，股权比例降至21.9%。若智利盐湖国有化后，未来投资理念及经营方针或有影响，但是基于利于国家经济及社区发展的方面考虑，影响或有限。 （6）智利铜矿供给不确定性增大，铜矿投资或受较大影响。据SMM，2020年智利铜矿产量占全球总产量的28.5%，为全球第一大铜矿供应国，该国约有14座大型铜矿的生产成本超过每磅2.50美元，此前特许权使用费及税收政策或增加经营成本，若国有化后铜矿投资或受影响。