汽车钢材物流供应链龙头，切入铝压铸赛道

公司基本情况(人民币) 投资逻辑 第三方钢材物流供应链企业，汽车板材加工产能快速释放 我国汽车行业用钢占钢材消费总量5%左右，2020年我国汽车行业钢材消费量5250万吨。汽车用钢中钢板占比超过50%，汽车行业钢材用量约占汽车总重量的70%左右。汽车钢铁物流定价模式一般为“基材价格+综合服务费”。 公司主要为中高端汽车、家电等行业企业或其配套厂商提供完整的钢材物流供应链服务，下游汽车钢材行业营收占比60%，根据测算，2020年公司在汽车钢材行业市占率约7.5%，行业地位优势显著。 公司经营模式为“以销定产”，实行“多对多”供应链体系，拥有九大加工中心，汽车板材加工产能100万吨，募投项目新增产能71.5万吨，并已于2021上半年陆续投产，产能处于爬坡期。此外，公司计划投资3亿元在安徽建设新能源汽车板加工项目，建设周期18个月。 依托产业集群优势，定增切入铝合金压铸赛道 铝合金是应用最广泛的汽车轻量化材料，代替钢铁可使整车重量减轻30%-40%。动力系统铝合金压铸件渗透率高于90%，轻量化和一体化压铸趋势下，底盘和车身渗透率有望逐年提升。 公司计划投资4.8亿元在安徽建设新能源汽车铝压铸生产基地项目，借助上游铝材资源（战略合作企业南山铝业）和下游客户资源，依托产业集群优势和客户优势，切入铝压铸赛道。项目建设周期24个月，公司分别购臵了3500吨、4200吨和6200吨三套压铸岛及周边配套设备。 2021年7月，公司与亚威携手发布激光落料技术，其材料利用率比冲压落料平均提高10%以上，且无需模具，成本降低，柔性化落料生产。 盈利预测&投资建议 预计21-23年公司实现归母净利润分别为3.38亿元、4.30亿元，5.30亿元，实现EPS分别为0.78元、0.99元、1.22元，对应PE分别为18倍、14倍、12倍。估值采用PE法，给予公司22年17倍PE，对应市值73亿元，目标价17元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 下游行业波动风险；原材料价格波动风险；股东减持风险等。 一、第三方钢材物流供应链服务企业 公司主营业务为中高端汽车、家电等行业企业或其配套厂商提供完整的钢材物流供应链服务，包括采购、加工、仓储、套裁、包装、运输及配送等服务，以及相应的技术支持服务。 公司成立于2004年，前身为上海友钢钢材加工配送有限公司；2018年1月，公司更名为福然德股份有限公司；2020年9月，公司在上交所上市。 公司实际控制人为崔建华和崔建兵兄弟，合计持股65.17%。 公司销售的产品按是否经过加工分为加工配送类钢材和非加工配送类钢材，具体产品分为镀锌钢、冷轧钢、热轧钢、电工钢、彩涂钢等钢材卷料或板料，相关产品被用于中高端汽车及家电制造业等金属零部件的生产中。 加工配送：公司根据下游客户订单进行采购后，按照客户对产品的具体需求对原材料进行进一步加工处理，然后进行销售； 非加工配送：客户对产品无加工需求，公司根据客户订单进行采购后，按照客户的使用需求将产品直接进行销售。 图表1：公司产品分类 汽车钢材营收占比60%，盈利能力稳定 2019年，由于国内汽车产量同比下降7.5%，公司营收与利润均有小幅度的下滑，整体经营稳健。2021年前三季度，汽车市场回暖，公司营收70.65亿元，同比增长64.95%，归母净利润2.53亿元，同比增长28.18%。 分产品看，2020年加工配送与非加工配送营收占比分别为52%、47%。 根据2019年数据，加工配送各产品中镀锌占比最高，其次是冷轧和热轧，彩涂和电工钢及其他占比较小；非加工配送各产品中冷轧和镀锌占比较高，热轧、彩涂、电工钢及其他占比较小。 分行业看，公司主要为汽车和家电行业等制造企业提供各类钢材供应链服务，2020年汽车钢材产品的销售收入占比60%左右，为公司的主要业务收入来源，家电钢材占比13%。 图表2：公司营收（亿元）与增速（%） 图表3：公司归母净利润（亿元）与增速（%） 图表4：2020年分产品营收占比（%） 图表5：2020年分行业营收占比（%） 毛利率受多因素影响，整体呈下滑趋势 2020年，由于会计准则的变化，公司综合毛利率同比下降2.25pcts。 2021年，受原材料上涨约20%因素影响，三季度综合毛利率较2020年下降1.64pcts。分业务看，加工配送毛利率较稳定，非加工配送毛利率因市场竞争激烈明显下滑。 公司加工配送业务98%以上成本占比为原材料，汽车家电板材等原材料属于大宗商品，其价格受多方面因素影响波动较大。 图表6：公司分产品毛利率（%） 图表7：2020年公司加工配送业务成本结构（%） 图表8：钢材市场价格走势（元/吨） 非公开发行募集6.5亿元用于建设新能源汽车板和铝压铸项目 2021年11月，公司发布非公开发行A股股票预案，数量不超过本次发行前公司总股本的30%，即不超过1.3亿股，募集资金总额不超过6.5亿元，扣除相关发行费用后的募集资金净额拟用于新能源汽车板生产基地项目、新能源汽车铝压铸建设项目和补充流动资金。 本次非公开发行A股股票方案已经公司第二届董事会第十三次会议审议通过，尚需获得公司股东大会的审议通过以及中国证监会的核准。 图表9：非公开发行募集资金使用计划 二、汽车用钢规模大，板材加工产能释放 2.1汽车行业用钢需求量大，新能源汽车提供发展机遇 我国汽车行业用钢占钢材消费总量5%左右 近年来我国汽车行业处于稳定发展阶段，根据中汽协数据，2021年1-11月，汽车产销分别完成2317.2万辆和2348.9万辆，同比分别增长3.5%和4.5%，我国巨大的汽车用钢量为钢铁物流及其细分行业提供了广阔的发展空间。 “双碳”目标提出的背景下，下游新能源汽车行业有较大发展空间。 根据中汽协数据，2021年1-11月，新能源汽车产销分别为302.3万辆和299万辆，同比均增长1.7倍，已远超2020年全年产销量。 根据中汽协预测，2022年中国汽车总销量将达到2750万辆，同比增长5.4%。根据国金新能源组预测，2022年中国新能源车销量有望达到500万辆，同比增长56%。 图表10：中国汽车产量（万辆）与增速（%） 图表11：中国新能源汽车产量（万辆）与增速（%） 目前钢材是汽车制造的主要原料，由于汽车制造用钢材品种较多，包括钢板（冷轧板、热轧板、镀锌板等）、优质钢棒材（包括碳素结构钢、合金结构钢、弹簧钢、易切钢、冷镦钢、耐热钢等）、钢带、型钢、管材及其他品种。其中以钢板和优质钢材为主，热轧板主要用于载重汽车车架纵梁、横梁、车厢横梁、车轮轮辐、轿车的滚形车轮轮辋，轮辐等。冷轧板主要用于车身，要求钢板成形性能良好，表面质量好，厚度公差小。高端品牌乘用车车身用钢多为电镀锌板、热镀锌板。 以乘用车（包含轿车、SUV、MPV和交叉型乘用车）为例，据前瞻产业研究院公布数据，汽车用钢中钢板占比最大，占全部用钢的52%左右，其次是优质钢（包括碳素结构钢、合金结构钢、弹簧钢、易切钢、冷镦钢、耐热钢等，其中齿轮钢用量最多）占31%、带钢占6.5%、型钢占7%、钢管占3%、金属制品及其他占1%。 图表12：汽车用钢构成 汽车制造业是我国钢材消耗量较大的行业，我国汽车行业钢材消费量与汽车产量密切相关，近两年我国汽车产量连续下降，汽车行业钢材消费量也随之下降。2020年，我国汽车行业钢材消费量5250万吨，同比下降1.9%，占我国2020年钢材消费总量的比重为5.3%。 图表13：中国汽车行业钢材消费量（万吨）与增速（%） 汽车行业钢材用量约占汽车总重量的70%左右 整车制造过程中，轿车单车钢材耗量1.1吨，SUV单车钢材耗量1.4吨，MPV单车钢材耗量1.42吨，交叉型乘用车单车钢材耗量1.05吨，火车单车钢材耗量3.35吨，客车单车钢材耗量4.43吨。 测算得出2020年整车制造各车型钢材消费量分别为轿车钢材消耗量1011万吨，SUV钢材消耗量1316万吨，MPV钢材消耗量144万吨，交叉型乘用车钢材消耗量41万吨，客车钢材消耗量201万吨，货车钢材消耗量1601万吨。 图表14：2020年我国各车型钢材消耗量（万吨）与单辆车钢材耗量（吨/辆） 汽车钢铁物流行业区域性特征显著，行业集中度与利润水平有望提升 汽车钢铁物流行业作为上游钢铁生产行业及下游汽车制造行业的中间环节，其行业的一般经营模式为根据下游客户需求向钢厂进行钢材采购，并按照终端客户需求进行加工后配送至客户，其定价模式一般为“基材价格+综合服务费”进行合理定价，其主要盈利来源于仓储、加工、配送等服务费用以及相关的JIT、金融、信息等增值服务费用。 随着我国汽车产业的快速发展，汽车配套企业以整车厂为核心已经形成六大产业集群，分别为：东北汽车产业集群（黑龙江、吉林、辽宁）、环渤海汽车产业集群（北京、天津、河北）、长三角汽车产业集群（江苏、浙江、上海）、珠三角汽车产业集群（广东）、中部汽车产业集群（湖北、河南、安徽）和西南汽车产业集群（四川、重庆），因此汽车钢铁物流行业具有明显的区域性。 图表15：汽车钢铁物流行业具有明显的区域性 大型的汽车钢材物流供应链公司与国内主流汽车制造企业或上游钢铁制造企业逐渐形成了较稳定的合作关系。未来领先的大型汽车钢材物流供应链企业或将继续整合中小型物流企业，行业整体集中度将进一步提高。 随着行业内专业的第三方汽车钢铁物流企业的发展，企业的服务向多样化和深度化发展，行业内企业规模及市场覆盖能力整体增长，行业利润水平也将整体随之提升。 2.2汽车板材供应链龙头，产能持续扩张 “多对多”供应链体系，公司国内市占率约为7.5% 根据前瞻产业研究院数据，汽车板材约占整体用钢的52%左右，按此计算，2020年汽车钢板需求量约为2500万吨。根据《中国冶金报》公布数据，按39.50%的分销比例计算，通过分销渠道销售量约为1000万吨。2020年公司汽车钢材销售量约75万吨，计算约占全国汽车钢材分销量的比例约7.5%。 在业务模式上，公司打破了汽车钢铁物流基材供应商与整车厂商、家电厂商或其配套商等终端用户“一对一”、“一对多”或“多对一”供应的传统模式，利用自身规模化、信息化、品牌化优势，整合上游钢厂资源和下游终端用户需求，形成上游钢材基材供应商与终端用户“多对多”的供应链体系。 图表16：公司业务模式 图表17：公司打破钢铁物流传统的模式 九大生产基地，产业集群优势 公司整体业务布局围绕主流整车制造企业生产基地“临厂而建”，最大限度的贴近整车主机厂。目前公司在上海、重庆、长春建有生产基地，在南昌、佛山、青岛、成都、无锡、合肥、马鞍山等地设立销售子公司或办事处。 同时，公司还将继续扩展自身业务布局，目前公司已在宁德、开封、武汉、合肥等地新建加工配送中心，将形成“九大生产基地，辐射全国的营销网络”的业务布局。 图表18：公司业务布局 上下游资源稳定，规模优势显著 通过十余年的服务和开拓，公司凝聚了千余家稳定客户，并与国内主流汽车配套商、家电生产企业建立了战略合作。 上游，公司是宝武钢铁集团汽车板材的稳定服务商，是宝武钢铁集团彩涂、无取向电工钢产品认证经销商，是首钢集团汽车板材战略服务商，是邯宝钢铁、鞍钢蒂森克虏伯、本钢集团、唐山钢铁集团的汽车板年度协议服务商。 下游，认证通过后，公司已成为上汽大众、一汽大众、上汽乘用车、上汽通用、长安福特、沃尔沃、吉利汽车、江铃汽车等多个中高端合资品牌及自主品牌汽车配套商汽车钢板的稳定供应商。 公司2020年全年销售订单70.08亿元、实际完成销售66.89亿元，全年订单完成率为95.45%。2020年公司前五大客户销售占比17.57%。 图表19：公司2020年前五大客户销售情况 目前年加工能力100万吨，保供能力强 公司通过多年的发展和经验积累，一方面上游与国内主要的汽车钢材生产商建立了稳固的战略合作关系，能够提供各个钢厂不同规格、不同型号、不同特性的钢材原料。 目前公司在上海、重庆、长春三个生