积极应对政策变革，引入战略投资

投资评级：增持(维持) 跟踪简报 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2017-12-29 收盘价（元） 60.25 一年内最低/最高(元) 56.16/83.89 市盈率 23.9 市净率 2.83 基础数据 净资产收益率(%) 9.15 资产负债率(%) 58.5 总股本(亿股) 3.73 最近12月股价走势 -25%-17%-8%0%8%17%25%33%2017-012017-052017-09国药一致 深证成指 医药商业 2018年01月01日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万） 25,993 41,248 42,410 45,759 49,551 增长率 8.5% 58.7% 2.8% 7.9% 8.3% 归属母公司股东净利润（百万） 761 1,187 1,071 1,282 1,418 增长率 16.7% 55.9% -9.7% 19.7% 10.6% 每股收益（元） 1.78 2.77 2.50 2.99 3.31 市盈率(倍) 33.9 21.7 24.1 20.1 18.2  提前布局积极应对政策变革 国家政策文件还没出台之前，公司一直积极为商业格局变化做准备，根据医改大方向进行布局，对两票制、处方药外流、零加成均作了提前应对。 去年重组有利于应对处方药外流，原来国大药房都是外面的药房为主，品种非处方为主。 两票制对调拨有一定负面影响，对纯销影响正面，纯销5-6年前就开始布局，预计明年广东省来看影响不大。未来终端将向零售和民营医疗机构转型，向终端下沉。 零加成的影响主要是降价，以深圳为例，供应商价格下降，其他方面比如选配送商方面影响不大。医院终端价格下降后，链条每个环节都有影响，都被降价挤压，大小取决于不同地方的谈判的力度，目前来看影响不算很大，回款周期变化不大。  经营情况逐渐改善 药房净利润率有所提高。三季度分销端有所改善，主要体现在利润端，做了一定的转型，强化服务意识，增加科技含量。注入的三家配送公司盈利承诺预计可以达到，公司广西市场份额略有提高，  沃博联参股国大药房，带来管理经验 公司与沃博联战略合作，主要考虑吸收借鉴沃博联的管理水平和国际资源，有助于国大的国际化拓展，有利于国大加强药店分类管理，提高非处方药的管理水平，避免国内药房同质化竞争。  盈利预测与投资建议 预计公司2017～2019年EPS分别为2.50元、2.99元、3.31元，对应PE分别为24.1倍、20.1倍、18.2倍。维持公司为“增持”评级。 风险提示:两票制、零加成政策冲击 证券研究报告 积极应对政策变革，引入战略投资 计算机软件与服务 证券研究报告 国药一致(000028) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 张文录 分析师 SAC证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 0571-87620710 沈瑞 分析师 SAC证书编号：S0160517040001 shenr@ctsec.com 相关报告 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 医药商业 以才聚财，财通天下 目标价:74.8元 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 跟踪简报 公 司财务报表及指标预测 利润表 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 财务指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 25,993 41,248 42,410 45,759 49,551 成长性 减:营业成本 23,972 36,648 37,999 40,863 44,199 营业收入增长率 8.5% 58.7% 2.8% 7.9% 8.3% 营业税费 51 124 123 133 146 营业利润增长率 16.0% 70.8% -7.4% 18.9% 11.2% 销售费用 534 2,198 2,286 2,466 2,671 净利润增长率 16.7% 55.9% -9.7% 19.7% 10.6% 管理费用 459 860 708 824 892 EBITDA增长率 9.4% 51.8% 1.2% 13.2% 11.0% 财务费用 91 102 139 78 84 EBIT增长率 10.3% 65.4% -4.7% 13.3% 11.0% 资产减值损失 37 -9 21 22 26 NOPLAT增长率 11.9% 61.7% -5.8% 13.7% 11.2% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 -4.5% 29.9% -73.6% 252.5% -34.1% 投资和汇兑收益 57 223 300 330 360 净资产增长率 14.7% 60.1% 11.6% 12.4% 12.3% 营业利润 907 1,548 1,433 1,703 1,893 利润率 加:营业外净收支 55 52 6 5 8 毛利率 7.8% 11.2% 10.4% 10.7% 10.8% 利润总额 961 1,600 1,439 1,708 1,902 营业利润率 3.5% 3.8% 3.4% 3.7% 3.8% 减:所得税 174 318 299 350 388 净利润率 2.9% 2.9% 2.5% 2.8% 2.9% 净利润 761 1,187 1,071 1,282 1,418 EBITDA/营业收入 4.2% 4.1% 4.0% 4.2% 4.3% 资产负债表 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E EBIT/营业收入 3.8% 4.0% 3.7% 3.9% 4.0% 货币资金 1,571 3,520 7,794 5,375 8,829 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 13 7 4 4 4 应收帐款 6,192 8,129 7,445 9,588 9,131 流动营业资本周转天数 52 31 9 4 10 应收票据 820 1,504 145 1,888 314 流动资产周转天数 154 126 154 158 159 预付帐款 72 425 211 243 248 应收帐款周转天数 92 62 66 67 68 存货 2,533 4,049 2,706 4,559 3,299 存货周转天数 34 29 29 29 29 其他流动资产 22 58 180 150 150 总资产周转天数 180 151 185 190 189 可供出售金融资产 - 14 14 14 14 投资资本周转天数 70 49 34 30 36 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 181 1,413 2,613 3,413 3,813 ROE 14.0% 14.0% 11.4% 12.1% 12.0% 投资性房地产 145 167 183 199 215 ROA 6.0% 6.0% 5.1% 5.3% 5.8% 固定资产 1,079 487 506 525 532 ROIC 15.8% 26.8% 19.4% 83.8% 26.4% 在建工程 176 47 31 21 11 费用率 无形资产 138 320 338 348 352 销售费用率 2.1% 5.3% 5.4% 5.4% 5.4% 其他非流动资产 289 1,180 205 -472 -787 管理费用率 1.8% 2.1% 1.7% 1.8% 1.8% 资产总额 13,218 21,313 22,371 25,850 26,120 财务费用率 0.4% 0.2% 0.3% 0.2% 0.2% 短期债务 1,213 1,513 - - - 三费/营业收入 4.2% 7.7% 7.4% 7.4% 7.4% 应付帐款 4,505 7,619 5,797 8,255 6,699 偿债能力 应付票据 1,302 2,407 6,038 5,341 5,756 资产负债率 57.9% 58.2% 55.5% 56.8% 52.0% 其他流动负债 306 598 340 444 418 负债权益比 137.5% 139.1% 124.9% 131.3% 108.2% 长期借款 72 - - - - 流动比率 1.53 1.46 1.52 1.55 1.71 其他非流动负债 253 263 250 635 702 速动比率 1.18 1.12 1.30 1.23 1.45 负债总额 7,652 12,399 12,425 14,675 13,575 利息保障倍数 10.93 16.20 11.29 22.84 23.51 少数股东权益 113 464 532 608 704 分红指标 股本 363 363 428 428 428 DPS(元) 0.25 0.28 0.25 0.30 0.33 留存收益 5,091 8,022 8,986 10,139 11,413 分红比率 14.3% 10.1% 10.1% 10.1% 10.1% 股东权益 5,566 8,914 9,946 11,175 12,545 股息收益率 0.4% 0.5% 0.4% 0.5% 0.6% 现金流量表 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 业绩和估值指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 净利润 787 1,282 1,071 1,282 1,418 EPS(元) 1.78 2.77 2.50 2.99 3.31 加:折旧和摊销 115 80 123 138 154 BVPS(元) 12.74 19.74 21.99 24.68 27.66 资产减值准备 37 -9 21 22 26 PE(X) 33.9 21.7 24.1 20.1 18.2 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 4.7 3.1 2.7 2.4 2.2 财务费用 120 60 139 78 84 P/FCF 35.6 -852.2 6.1 -10.6 7.4 投资收益 -57 -223 -300 -330 -360 P/S 1.0 0.6 0.6 0.6 0.5 少数股东损益 26 95 68 76 96 EV/EBITDA 19.3 11.8 10.7 11.0 8.4 营运资金的变动 145 195 5,118 -3,967 2,144 CAGR(%) 19.9% 5.7% 19.4% 19.9% 5.7% 经营活动产生现金流量 1,048 1,473 6,241 -2,701 3,561 PEG 1.7 3.8 1.2 1.0 3.2 投资活动产生现金流量 -135 -9 -180 -66 64 ROIC/WACC 1.6 2.7 1.9 8.4 2.6 融资活动产生现金流量 -198 -476 -1,786 348 -171 REP 2.7 1.2 5.5 0.4 1.7 资料来源：贝格数据，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 跟踪简报 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。