通胀压力缓解：12月通胀数据点评

——通胀压力缓解 袁方束加沛（联系人） 内容提要 2021年12月PPI加速回落，通胀压力缓解。未来尽管房地产和出口的下行对 需求形成拖累，但由于供应总体偏紧，PPI下降斜率和幅度都将弱于以往下行周期。 12月成品油价格下调和鲜菜供应恢复共同导致CPI环比转负，这些因素难以 持续，未来CPI或将温和抬升。在这一背景下，国内通胀难以对货币政策形成牵 制，流动性环境有望维持中性偏松。 风险提示：（1）疫情发展超预期；（2）地缘政治风险 一、PPI环比年内首次负增长 10月PPI环比为-1.2%，较上月下降1.2个百分点，为19个月以来首度负增 长；PPI同比10.3%，较上月回落2.6个百分点，连续两个月同比下行。 图1：PPI环比和同比，% 分项来看，PPI环比的下行主要集中在黑色、煤炭、石油、化纤等上游行业， 体现了10月以来能耗双控边际放松，煤炭短缺得到缓解，大宗商品价格下行的影 响开始显现。这一影响在供改组与非供改组中同样显著，非供改组PPI环比基本 持平，而供改组降幅更大。 与此同时，燃气和电力两个行业环比涨幅较大，电价来源于前期火电价格改 革的影响，燃气价格上涨符合季节性特征。而计算机、印刷、医药等中下游行业 价格表现依然偏弱，消费需求不足还在延续。 往后看，尽管2022年房地产和基建扩张可能性不大，出口增速下降是大概率 事件，对大宗商品的需求不强，但供给受限的状况依然持续，大宗商品价格在12月以来触底回升，未来下行的斜率和幅度都将显著弱于以往的周期，因此未来PPI 将温和回落。 图2：供改行业与非供改行业PPI指数 二、临时性因素推动CPI下行 12月CPI同比1.2%，和上月持平，环比-0.3%，显著弱于过去五年0.24%的 环比均值；核心CPI同比1.2%，和上月持平。 拆解看，CPI环比下行的最大动力来自于食品和交通通信分项，交通通信中 的燃料项环比-5.2%是主要因素，燃料项的价格变化来源于12月发改委两度下调 成品油价格。而12月31号发改委再次上调成品油价格，油价对CPI的拖累是临 时性的。而食品分项中，鲜菜价格从高位回落，环比-8.3%，与鲜菜供应恢复有关。 而猪肉价格从上月环比12.4%回落至0.4%，也对CPI走低有较大贡献，以上临时 性因素共同推动CPI环比低于季节性。 其余分项大多位于往年季节性环比中枢附近。总体来看，国内的疫情反复和 房地产市场下行压力导致居民消费倾向偏弱，进而使得消费的量价数据恢复缓慢， 核心CPI始终处于偏低位置。 往后看，考虑到核心通胀回升缓慢、猪肉价格底部徘徊，以及燃油价格再次 上调，未来CPI环比增速将保持温和抬升。2022年一季度CPI同比在基数影响下 有望达到2%左右的水平。 整体而言，12月通胀出现缓和，考虑到消费的中枢将系统性低于疫情前的水 平，PPI顶峰已经确认，未来或将温和回落，在这一背景下，央行货币政策有望维 持中性偏宽松的基调，对权益和债券市场较为有利。 图3：CPI细项环比，% 分析师简介 袁方，中央财经大学经济学学士，北京大学光华管理学院金融学硕士，曾在国家外汇管理局中央外汇业务中心工作两年。2018年7月加入安信证券研究中心。 联系人简介 束加沛，北京大学物理学学士，前沿交叉学科研究院物理电子学博士，光华管理学院国民经济学博士后，曾在华夏幸福研究院工作两年。2020年12月加入安信证券研究中心。