珠宝行业对比深度：纵览珠宝布局，看新锐品牌破局之道

导语：本篇报告从珠宝行业视角，于迪阿股份上市之际，对比分析其与传统珠宝品牌商业模型的差异。首先，我们从经营模式入手，从主流品牌定位、品牌力、渠道及管理等方面对比，总结行业商业模式与迪阿的创新之处，进而映射至各企业的财务模型与估值特征。我们认为，珠宝赛道虽为传统零售赛道，但迪阿股份具备品牌差异化，当下高盈利、高周转、高成长模型优秀，预计成长弹性及估值水平均有望保持良好水平，建议重点关注。 品牌营销：大众品牌定位相对重叠，迪阿差异化品牌理念构筑壁垒，流量营销优势凸显。国内头部传统的大众珠宝品牌多于90年代绑定婚庆市场兴起，定位多为普适性的“吉祥喜庆”寓意，受众广且可凭借渠道优势持续挤占地方小品牌份额，扩张思路更多为做多渠道。作为后来者，迪阿扩张的核心思路为坚持做品牌和宣扬品牌理念，率先差异化定位“唯一”真爱理念，以“男士一生仅能定制一枚”特殊的购买方式加以渲染，，并叠加在抖音等平台上实现对年轻客群中深度绑定迪阿与真爱“唯一”定位，积极宣扬美好的婚姻观和爱情观受到广发年轻人认可。此外，在品牌营销方面，传统珠宝品牌多在代言人、门店装修陈列等方向发力优化，突出高端大气为诉求；迪阿品牌线上出身，通过微博、小红书、抖音等平台宣传品牌理念，线上平台话题量远超同业，流量营销方面优势凸显。其线下门店亦以强调氛围感和品牌理念渲染为宗旨。迪阿在营销方式上的破局成为品牌口口相传的关键。 产品组合：头部品牌更重黄金，产品体系大而全。迪阿专注求婚钻戒，产品体系小而精，低客单加速渗透。对比头部品牌的产品结构，周大福、老凤祥等大众类龙头品牌黄金类产品占比基本过半，产品系列、款式、价格带呈现大而全的特征，以满足中产阶级多种场景下如婚恋、时尚、儿童等的普遍需求，其款式亦包含项链、手链以及对戒等。迪阿则专注求婚钻戒，品类和款式上相对精简，2020年求婚钻戒和结婚对戒的收入占比达76.3%和22.7%。迪阿以低克拉、低单价产品为主，其价格带相较周大福、潮宏基等品牌略低，契合品牌定位，精准锁定目标群体中低收入、重视附加价值的需求特征，营运效率较高，可加速渗透核心目标群体。 渠道模式：头部品牌加速拓店持续巩固渠道规模优势，迪阿专注自营，体量尚小空间可期。珠宝行业头部品牌渠道规模优势构筑核心壁垒，渠道利润可观，单店模型优秀，多年来通过加盟商杠杆实现全国化快速扩张及管理半径的加速触达，进而实现广泛客户覆盖和品牌知名度提升。而迪阿采取全自营模式，追求单个门店的客户体验感，确保在经营扩张的全程中贯彻品牌理念。同时迪阿进行全国性的门店布局，2020年以来公司新开门店主要以加强一线城市核心商圈渗透力度以及填补二三线空白城市商圈为主。目前体量尚小，单店质量优秀，具有较大拓店空间。 定位与模式：营销品牌者加价高，售卖产品者受众广，DR二者兼顾表现优秀。国内珠宝市场奢侈类、大众类及小众差异化品牌并存。对比主流品牌定位，多为加价率与受众面间的权衡取舍。高价奢侈品及轻奢时尚饰品份额以外资品牌为主，其品牌历史成就文化壁垒和不可复制性。内资品牌如周大福、老凤祥等大众品牌，以普适性定位、较低加价率及先发渠道优势铸就龙头地位，品牌内涵多以“吉祥、富贵”等价值取向为主，受众广但需占用大量营运资金。奢侈类和小众差异化珠宝则适当牺牲受众与周转，以稀缺差异的品牌故事打造高盈利模型。迪阿定位兼具两者优势，以真爱理念差异化锁定一二线中低收入年轻群体，潜在受众广，于传统珠宝行业中构建起稀缺且优秀的高盈利、高周转模型。 管理架构：迪阿团队更为年轻，营销经验更优。珠宝多为家族企业，控股股东持股比例普遍较高，高管普遍从业年限较长，对于全国各区大而全的珠宝需求理解深刻。 迪阿创始人张国涛、卢伊雯这对80后夫妻正是DR品牌理念的践行者。迪阿股份本次发行前张国涛、卢伊雯夫妻共同持股比例达98.2%，管理层中具备营销背景的高管成员占比较高，且高管团队平均年龄仅39岁，年轻化的团队与其窄而精的营销理念相适配。 财务对比：迪阿高盈利&周转撬动高ROE，增速强劲势头不减。1）成长性方面，头部品牌布局早，受益于先发优势，在国内下线城市空白的机遇下积极下沉；经过两轮加速开店后，头部品牌规模优势凸显。小众定制化珠宝迪阿等基数较低增速更强，受益于品牌势能的持续变现，未来空间仍具备想象力。2）盈利方面，迪阿以自营的方式，主营毛利率更高的钻石，在差异化的真爱品牌文化下，加价率更高。 迪阿销售费用率在可比公司中处于较高水平，2019年为40.5%，以工资薪金、租金及物业和市场推广费等为主要构成。虽然期间费用率相对较高，但整体盈利水平在同业中仍然出色。3）周转率方面，迪阿轻资产运营，在主营钻戒的情况下，保持同行业较高的存货周转率。4）从投资回报的角度看，高盈利和高周转撬动下，迪阿ROE指标领先可比公司，2020年达63%。 投资建议：空间、格局、消费属性三重因素压制行业估值，迪阿高增长、高加价及差异化品牌理念可支撑较高估值水平。从基本面业绩表现来看，珠宝头部公司利润增速相对稳定，复合增速在7%以上，尾部公司利润不确定性较强，迪阿基数尚低，近年来扩张强劲。从估值层面来看，珠宝行业估值在消费品中相对偏低，压制估值的因素主要源于三个层面：1）结婚对数下降，行业空间增速存疑；2）产品、品牌缺乏差异化，以渠道规模构筑的壁垒难以角逐出绝对龙头，市场份额收割逻辑演绎较慢。3）珠宝消费低加价低复购，难以匹配较高估值，迪阿目前渗透不高基数尚小，还未到需要面临空间瓶颈的阶段；且迪阿品牌具有差异化壁垒，加价率表现优秀，叠加中短期内的高增长溢价，可给予高于行业平均的估值水平。 风险提示：宏观经济波动风险；婚庆市场萎缩风险；市场竞争加剧风险等。 行业相关股票 1.行业经营模型对比：龙头渠道铸壁垒，新锐创新可破局 1.1.定位与模式：客单&盈利&周转各有所长 国内珠宝市场玩家一览：奢侈品、轻奢时尚品、大众珠宝、小众差异化品牌并存。国内珠宝市场发展成熟，竞争激烈，各类玩家布局相对充分。1）高价奢侈品及轻奢时尚配饰类产品：主要为外资欧美品牌，如蒂芙尼、卡地亚、宝格丽，以及施华洛世奇、潘多拉等，品牌多有上百年的历史，具有深厚品牌文化壁垒和不可复制性，以文化输入的形式占据国内珠宝市场有利位置。2）大众珠宝：多为港资和内资品牌，如周大福、老凤祥、周大生等，以及各地“周”系“福”系地方性品牌。多从90年代绑定国内婚庆市场兴起，在国内市场渠道遍布，受众广泛。3）小众差异化珠宝：品牌成立时间相对较晚，受众相对较窄，凭借差异化定位、渠道布局等方式小有规模。 表1：头部珠宝企业品牌定位对比类别品牌创始时间 定位：营销文化者加价高，售卖产品者受众广。对比当前珠宝市场主流品牌定位，多为加价率和受众面之间的权衡取舍。卡地亚、蒂芙尼等欧美奢侈品及潘多拉等轻奢时尚品，品牌故事多为特定历史背景及传奇人物的浓缩，且产品普遍有经典设计元素，以品牌文化实现高加价率，但受众相对较窄。主流港资内资等“周”系“福”系品牌，寓意多为“吉祥、富贵”等普适性定位，锁定广大中产阶级，销售的主要是珠宝材质及婚庆刚需品，受众广但加价低。DR二者兼取，加价率可观，潜在受众广。不同于以上两种定位方式，DR以“唯一”的真爱理念为筛选机制，签订“真爱协议”绑定受赠人信息，而购买信息一经登记便无法更改或删除，立意及销售模式类似潘多拉等轻奢品牌，可以差异化文化获取较高加价率。同时，DR面对求婚场景下一二线低收入年轻群体，潜在受众较广，品牌知名度一旦打开，潜在受众的加速渗透有望打开品牌体量空间。 同等克拉水平下，DR售价更高，差异化文化及服务溢价更优。对比同行业中几家品牌产品的价位，DR定位相对高端，0.5克拉主钻的产品根据钻石品质和设计的差异，价格区间为3.1-6.6万元，更大跨度的产品价格区间为消费者提供更多样化的选择。行业竞争者中，莱绅通灵0.5克拉主钻的产品价格区间在2.4-3.8万元，周生生价格区间为1.8-3.6万元，IDo为3.5-6万元，六福珠宝产品价格约为2-4.7万元，曼卡龙50分的钻戒价格在1.3-2.5万元之间，曼卡龙高端款Divine Beauty价格为6万元。从价格端来看，曼卡龙、IDo与DR的定位较为类似，DR的50分钻石产品高价区间在同业竞争者中最高，依托丰富的产品系列，打造高端品牌调性。 图1：同业竞争公司50分拉钻石价格区间（单位：元） 商业模式：盈利、周转、客单的权衡，构建不同商业模型。奢侈类珠宝，以稀缺的品牌故事构建高盈利、窄受众、低复购模型，当下阶段以稳定增长、高盈利获利。港资、内资等一系列“周”系品牌，通过普适性的文化、广泛的渠道扩张、相对较低的加价赢得较高的品牌知名度，构建广受众、低盈利模型，核心在于渠道的扩张和占有，对应市场空间大，但同质化的竞争使得单品牌空间有限。DR作为后来者，差异化锁定求婚钻戒市场，以特殊的购买模式和故事，构建高盈利、低客单、高周转模型，差异化壁垒高，目前处于门店的快速扩张期。 图2：珠宝行业商业模式对比 1.2.产品组合：龙头求“全”，迪阿在“精” 品类组合：行业更重黄金，大生等镶嵌占比突出，DR专注求婚钻戒，品类高度集中。不同于欧美钻石为主要品类，作为权利和财富的象征，亚洲更偏爱黄金，黄金在国内珠宝市场占据半壁江山。因此，港资/内资周大福、老凤祥等珠宝品牌黄金类首饰占比更重，基本过半。主打镶嵌的周大生，报表端黄金占比亦达30%以上，终端GMV占比更高。目标客群以年轻群体为主的品牌，镶嵌类占比较高，如潮宏基等。迪阿专注求婚钻戒，2020年76.31%的营收来自于求婚钻戒的销售，在款式和品类上高度集中，坚持自身理念在婚嫁钻石市场占据一席之地。而莱绅通灵、爱迪尔等以钻饰为主营产品的企业，其产品矩阵中也不难看到素金饰品、翡翠饰品等其他饰品的身影。 图3：珠宝品牌间产品结构对比 大众型品牌SKU、款式多，DR专注求婚钻戒，款式相对精简。分析珠宝市场几家龙头企业的SKU，大众型“周”系品牌中的周大福、老凤祥等品牌追求大而全，以细分场景、人群推出不同的系列产品，针对婚恋、时尚、儿童等不同需求的人群推出不同的产品体系。其款式多元，项链、手链、对戒等均有涉及。迪阿专注求婚场景，以钻戒对戒为主，SKU款式相对精简，仅提供求婚钻戒与结婚钻戒两类产品，2020年所占营收比例分别为76.3%和22.7%。 图4：主要珠宝品牌产品系列及款式对比 价格带：迪阿以低克拉/低单价产品为主，价格带相对较低。钻石镶嵌类饰品整体价格带较高。主流大众婚庆钻戒需求多为50分克拉左右的产品，价格带集中在2-3万元之间。相比之下，迪阿客单价相对较低，根据迪阿股份招股书数据，1万元以下产品的收入占比为35.05%，1-2万元的产品收入占比为31.67%，均价分别为0.37万元和1.37万元，5万元以上产品的收入仅占比8.72%。根据招股书，公司2021年H1线下渠道的平均客单价为7900元，销售额前五的产品平均价格也集中在1-2万元区间内。 图5：主流珠宝品牌价格带对比 图6：2021年H1分单价产品结构拆分：低价产品占比更高 图7：2021年H1分克拉数产品结构拆分：低克拉产品占比更高 1.3.营销破局：品牌立意提供差异，流量营销决胜同业 品牌寓意：行业主流品牌多寓意“吉祥喜庆”，DR“一生真爱的诺言”差异化理念构建核心壁垒。尽管最终购买钻戒的是男性消费者，核心决策群体却是其的伴侣，实际目标客户为女性消费者。不同于“周”系、“福”系等品牌普遍吉祥喜庆的寓意，DR“一生只爱一人”的宣传语具有极强的情感冲击力和差异性，切中大部分年轻女性消费者渴望专一稳定的爱情的心理，即相比于现实的物质金钱，更看重男方对未来的承诺和诚意，DR通过独特的认证模式将这一期待落到实处。 消费者对理念的认可一旦建立即会形成与品牌的强绑定，成为品牌的核心忠实顾客，不仅有利于品牌的口口相传，也形成了品牌的壁垒，难以被复制和超越。 营销模式：新媒体营销价值凸显，迪阿流量营销同业绝对领先。当代年轻人在购买奢侈品时更偏向在线上进行研究，而后在线下完成购买行为。珠宝行业信息流不再