电影行业逐步复苏，下沉市场增长瞩目

投资要点 年度票房整体呈复苏态势，春节档表现亮眼。2021年全国累计实现票房470.3亿元，较2020年同比上升231.6%，较2019年下降26.7%，复苏迹象已现。 档期票房方面，春节档、国庆延续火爆态势，但暑期档表现暗淡。21年春节档实现票房78.4亿，较2019年的59亿上升32.8%，其中《你好，李焕英》和《唐人街探案3》两款现象级电影全年贡献54.1和45.2亿元票房。 放映场次略有下降，单场票房下滑明显。2021年，全国累计放映1.23亿场电影，同比2019年的1.27亿，小幅下降3.5%；单场票房为348.3元，同比2019年下滑25.3%。原因为1）放映场次和2019年基本持平，说明影院的快速扩张在2021年基本停滞，新增和关闭影院数量相对平衡，整体放映场次也较为均衡。2）从单场票房来看，短期影院的经营情况在很大程度上由当期的内容质量决定，2021年单场票房的下滑幅度超放映场次的幅度，说明影片内容较为薄弱，Q3-Q4的票房较19年相比减少明显。 院线集中化趋势持续，影院格局分散化加剧。院线公司集中度较高且持续加强，2017-2021年，院线公司前十市占率稳定在67%-69%；Top5、Top2院线市占率保持上升趋势。线下影院方面，头部影院票房降幅明显，2021年影院Top10全年共实现票房3.1亿元，同比2019年下降45.5%。因此线下影院格局进一步分散，Top10影院占比由2019年的0.9%下滑至2021的0.7%，且前十名中票房占比分布更加均匀，显示影院竞争格局趋于多元化。 低线城市票房占比攀升，上座率反弹有望。三四线城市票房占比总票房持续抬升，由2019年的34.7%提升至2021年的39.4%。原因有1）三四线城市受疫情影响较小，复苏较为明显；2）低线城市的影院渗透率较低，用户观影需求的边际提升空间较大；3）一二线城市娱乐方式丰富，观影人群已进入低速增长阶段。上座率方面，电影行业整体呈现下降趋势，一线城市上座率明显高于其它层级城市，四线城市最低，仍有较大提升空间。短期来看，未来随着疫情防控常态化，影院限制放松，上座率小幅反弹可期；长期来看，影院供给端已放缓，需求端会随优质内容放量而增加，上座率有望企稳向好。 票房和口碑短暂分化，爱国主义题材出类拔萃。2020年之后，票房前五作品的豆瓣和猫眼评分均逐年下降，Top3出现评分降低和票房上升的矛盾现象，反映了观众观影需求旺盛和优质内容匮乏之间的矛盾。影片来源方面，进口影片票房占比仍延续下降趋势，由2016年的44.5%下降至2021年20.6%。国产片中，主旋律电影获观众青睐。 2022展望：春节档火热可期，好内容拭目以待。根据猫眼数据统计，截至2022年1月5日，2022春节档“想看”人数超5000的共有11部电影，票房预测超70亿元，6-8月票房预计分别为42、66、65亿元。整体看来2022年仍有许多高质量影片值得关注（《奇迹》、《四海》等）。 风险提示：行业发展不及预期的风险、政策出现不可预期改变的风险，疫情出现反复的风险。 1年度票房整体呈复苏态势，春节档表现亮眼 票房 2021年电影票房整体呈复苏态势，但仍不及2019年疫情前水平。回顾2021年电影整体票房表现，全国累计实现票房470.32亿元，较2020年同比上升231.6%，但较2019年仍下降26.7%。分季度来看，2021年Q1季度票房同比维持稳定，源于2月春节档的国产片票房表现亮眼。但2021Q2、Q3、Q4季度票房均不及19年水平，相较于2019年同期分别下降25.1%、56.6%、24%。国内疫情反复影响影视制作和影院开业率，优质内容不足导致主观观影意愿低，疫情防控和严格上座率管制客观导致观影人数下降，最终波及票房表现。 图1：2019年单月全国票房情况（亿元） 图2：2021年单月全国票房情况（亿元） 表1：2021年含服务费票房总榜TOP10 档期票房方面，春节档、国庆延续火爆态势，但暑期档表现暗淡。21年春节档实现票房78.4亿，较2019年的59亿上升32.8%，其中《你好，李焕英》和《唐人街探案3》两款现象级电影全年贡献54.1和45.2亿元票房；21年国庆档实现43.9亿票房，与19年的44.7亿持平，主旋律电影《长津湖》21年全年实现票房57.7亿元，占比全年票房12.3%，稳居21年度电影票房总榜第一名。暑期档由于国产优质内容延期、进口影片撤档、疫情反复等原因，表现较为暗淡，21年实现73.8亿，同比19下降58.4%，档期内票房冠军《中国医生》在6-8月仅实现了13.2亿票房，而19年冠军《哪吒之魔童降世》同期实现了47.1亿票房。 图3：2016-2021年春节档票房情况 图4：2019年和2021年档期票房情况（亿元） 观影人次 疫情影响叠加海外大片撤档，2021观影人次较19年仍有下滑。2021年累计观影人次为11.7亿，较2019年17.3亿的水平下滑约32.3%；Q1-Q4全季度相较于2019年同期均有下滑，分别下降为11.9%、21.3%、58.5%、34.8%。疫情反复是人次下滑的原因之一； 多款海外大片在国内未上映也对观影人次产生显著负面影响，包括《尚气与十环传奇》、《毒液2》、《黑寡妇》、《蜘蛛侠：英雄无归》、《黑客帝国：矩阵重启》等。 图5：2019年单月全国观影人次（亿） 图6：2021年单月全国观影人次（亿） 票价 2021年平均票价上升，春节档期兑现量价齐升逻辑。2021全年平均票价40.3元，较2019年37.1元上涨8.6%，同时伴随着全年观影人次的下降，但我们认为人次下降更多是疫情和内容原因，价格因素或较小。比如春节档优质影片扎堆上映，价格提升但并未影响观众观影需求，量价齐升现象出现，21年2月票价同比19年提升8.2%，观影人次同增1.9%。 但长期来看，电影行业量价齐升是否能够兑现，还需内容上映常态化后进一步观察。 图7：2019年单月全国平均票价（含服务费） 图8：2021年单月全国平均票价（含服务费） 2021全年服务费受观影人次减少而下降，但人均服务费呈上升趋势。2021年全国累计产生影院服务费41.7亿元，与2019年的47亿元相比，同比减少11.2%。单月来看，2021年1月、2月和5月服务费实现正向增长，5月服务费较2019年5月增长98.8%，服务费与票房变化大致同步。根据测算，服务费收取比例由2019的7.3%上涨至2021的8.9%。 按单人次角度来看，2021年单人次服务费为3.6元，较2019年同期涨幅达到8.5%。从服务费率和人均服务费双双上涨来看，互联网票务中介正在成为行业中重要一环。 图9：2021年单月服务费与YOY 图10：2019、2021年服务费（亿元） 图11：2021年单月人均服务费与YOY 图12：2019、2021年人均服务费（元） 2放映场次略有下降，单场票房下滑明显 2021年，全国累计放映约1.23亿场电影，和2019年同期1.27亿场相比，小幅下降3.5%； 单场票房（累计票房/放映场次）为348.3元，较2019年同期466.3元，下滑25.3%。 我们认为，出现以上现象的原因可能有二： 1）从放映场次来看，和2019年基本持平，该现象说明影院的快速扩张在2021年基本停滞，新增和关闭影院数量整体在一个相对比较平衡的状态，导致整体放映场次没有出现过去的高速增长，而是处于一个稳态的均衡。 2）从单场票房来看，短期影院的经营情况在很大程度上由当期的内容质量决定，2021年单场票房的下滑幅度超放映场次的幅度，说明影片内容较为薄弱，尤其是Q3-Q4，票房较19年相比减少明显。 图13：2019年、2021年放映场次变化（万场） 表2：2019年、2021年单场票房（不含服务费） 3院线集中化趋势持续，影院格局分散化加剧 3.1院线公司集中度较高，Top2市占率持续提升 院线公司集中度较高，前五竞争格局稳定，Top2市占率逐步提升。院线行业较为集中，2017-2021年，院线公司前十市占率稳定在67%-69%，市占率较高。而且院线行业集中度在持续加强，Top5、Top2院线市占率保持上升趋势。万达、大地、上海联和、中影南方新干线和中影数字稳居院线市占Top5，整体市占率由2017年44.2%上升至2019年45.8%，2021年进一步上升至47.3%。Top2万达和大地更呈现逐年上升趋势，2021年为25.1%，同比2019年上升1.6个百分点。头部院线万达强者恒强，2021年市占率15.6%，较19年提升1.8个百分点。 表3：历年来TOP10院线公司市占率变动情况 3.2头部影院票房降幅明显，线下影院格局进一步分散 头部影院票房降幅明显，超整体票房降幅。2021年影院Top10全年共实现票房3.1亿元，同比2019年的5.4亿元，下降45.6%，与整体票房26.7%的降幅相比，头部影院受到疫情、优质内容匮乏的负面影响更大。头部Top5影院场均人次同比下降40.5%，全年平均每家影院观影人次下降44.6%。 线下影院格局进一步分散。票房占比方面，Top10影院占比下滑，2021约占总票房的0.7%，而2019年为0.9%。Top10影院轮动也较为迅速，2019FY和2021FY均位列票房TOP10的影院仅有6家，2021年新进入者有4家；且前十名中票房占比分布更加均匀，我们认为，伴随疫情逐步好转以及影院密度提升，影院竞争格局有望更加多元化，分散程度或进一步加强。 表4：国内TOP10影院变动情况 表5：TOP5影院人次情况 4低线城市票房占比攀升，上座率反弹有望 4.1二线城市分账票房最高，下沉市场票房占比持续上升 票房方面，二线城市分账票房最高，三四线城市票房占比持续攀升。2021年，二线城市分账票房为188.2亿元，占比总票房43.9%，为各线城市中最高。但值得注意的是，一二线城市票房占比逐年下降，而三四线城市下沉市场占比持续抬升，由2019年的34.7%提升至2021年的39.4%。我们认为，原因有1）相较一二线城市，三四线城市受疫情影响相对较小，复苏较为明显，在后疫情时代票房贡献提升显著；2）低线城市的影院渗透率相对较低，用户观影需求还未像高线城市一样稳定，观影需求的边际改善空间较大；3）一二线城市娱乐方式丰富，电影的替代产品较多，观影人群已进入低速增长阶段。 银幕数方面，除一线城市减少外，其他各层级稳中有升。总体来看，银幕总数自2014年起逐年增加，增速受疫情影响放缓。2014-2021年间CAGR为16.3%；2021年，银幕总数上升至75078块。细分城市来看，所有层级城市的银幕数大体呈现增长趋势。2021年一线城市银幕数最少（7990块），二线城市最多（31000块），占总银幕数的42%；一线城市银幕数2021年略微减少外，其它层级城市电影银幕数稳中有升。 表6：各线城市分账票房一览（不含服务费） 图14：全国一二三四线城市票房占比变化情况 图15：全国一二三四线城市荧幕数变动情况 观影人次方面，2021年各线城市相较2019均有所下降，负面影响程度随城市级别下降而减少。一线城市观影人次下降幅度最大，与2019年相比，一线城市观影人数减少1.2亿人，同比下滑42.9%；四线城市下降幅度最小，21年观影人次2.6亿人，同比下滑21.8% 票价方面，2021整体呈上升趋势，低线城市上升幅度较大。与2019年相比，一/二/三/四线城市票价同比上涨8.3%/6.2%/ 8%/8.7%；与2020年相比，一/二/三/四线城市票价同比上涨7.5%/7.8%/ 10.4%/9.7%，三四线城市涨幅亮眼。其中四线城市票价增长显著，2020年以后，四线城市票价超三线城市，2021年四线城市票价为35.1元，三线城市为34.9元。 图16：全国一二三四线城市观影人次变动情况（亿） 图17：全国一二三四线城市票价变动情况（不含服务费） 4.2整体