跟踪分析报告：华创交运“2022变局之年系列”重点标的之厦门象屿，进可攻退可守的大宗供应链龙头

股价回顾：2021年厦门象屿全年涨幅48%，跑赢沪深300指数53个百分点，20-21年累计涨幅124%，跑赢沪深300指数100个百分点。公司模式转型得到市场认可。 展望2022：大宗供应链行业集中度提升红利期，看好公司模式转型逻辑逐步兑现下持续提质增效，进可攻、退可守标的。 核心看点1：低估值、高股息，进可攻、退可守。1）依据我们盈利预测假设，对应2022年仅7倍PE，考虑公司55%左右的分红比例，对应股息率超过7%，安全边际足。2）预计公司在完成模式进阶与变革后，净利率有望逐步从2020年的0.45%提升至0.7%左右（假设2025年达到），而行业步入集中度提升的红利期，大宗供应链CR4仍不足5%，制造业变革使得优质大宗供应链服务价值进一步突显，份额具备中长期持续提升空间，市场空间叠加净利率提升，业绩弹性潜力具备进攻性。 核心看点2：平台化转型服务能力增强，提质增效进行时。大宗供应链企业的核心价值在于追求平台的集约化能力与变现能力（利润率）。1）结构优化带来业务质量的提升，公司转型初期的上下游让利将会减少，对供应链增值服务的议价权增强，主动筛选高毛利品类与客户。2）稀缺性物流资产带来的差异化服务能力，产能爬坡带来可预见性的成本优势与资产周转效率优势。3）全程供应链服务模式的成熟并不断复制，虚拟工厂等项目制深度绑定将实现比单一供应链服务更高的利润率；同时印尼项目为代表的国际化拓展有望受益制造业出海趋势下中资企业的物流供应链配套业务。4）象屿-阿里产业互联网项目开启大宗供应链数字化服务能力的全面升级，公司产业端的触角和数据获取能力结合阿里巴巴的技术赋能，有望实现上下游数据打通，大幅优化象屿库存利用率、降本增效。 核心看点3：横向品类进一步拓展，发力新能源材料供应链。公司从黑色系金属矿产逐步拓展到有色、能源化工、农产品等，目前新能源材料镍、钴、锂等品类正持续起量，已完成印尼镍资源板块和刚果金钴资源板块战略布局，中伟股份等新材料上市公司与象屿展开深度合作，亦反映公司在新能源材料供应链运营方面的实力，基于市场需求高景气，预计为公司带来利润贡献将持续体现。 投资建议：1）盈利预测：我们小幅调整2021-23年盈利预测至实现归母净利分别为21.4、25.1及30.5亿（原预测为21.3、25.6、31.7亿），对应EPS为0.99、1.16、1.41元，对应PE为9、7、6倍。2）投资建议：我们预计公司21Q4在大宗商品价格大幅下跌的情况下仍将实现可观的利润增速，由此将证明公司商业模式转型已经带来更稳定的可持续增长能力，业绩增长与大宗商品价格的相关性明显减弱。维持估值方式，给予2022年10倍PE，对应目标市值250亿元，对应目标价11.6元，预期较现价36%空间，强调“强推”评级。 风险提示：大宗商品需求超预期下滑；价格大幅度波动；转型不及预期等。 主要财务指标 股价回顾：2021年厦门象屿全年涨幅48%，跑赢沪深300指数53个百分点，20-21年累计涨幅124%，跑赢沪深300指数100个百分点。公司模式转型得到市场认可。 就2021年看： 上涨阶段（2月-9月）：涨幅90%，主要因：大宗高景气度；公司提质增效、转型逻辑逐步兑现，业绩高增成为动力；以及8-9月受周期股整体带动股价加速上涨。 下跌阶段（9月中-11月）：跌幅22%，主要因：限电限产政策以及黑色系商品价格大幅波动，市场担忧公司将受影响。 恢复阶段（11月至年末）：上涨18%，对于限电限产政策的悲观预期减弱，公司在大宗商品价格波动中维持稳定经营。 图表1厦门象屿2020-21年股价走势 图表2象屿Q3归母净利同比+95%至5.2亿元 图表3厦门象屿归母净利率水平 图表4象屿农业产业级互联网平台项目 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 rQrPmOtQnPnQpRtMoOtNtQ8O9RaQpNpPpNoMkPrRnMlOpPtP9PmMyRuOtQpOxNnRwO