11月美国通胀数据点评：美国通胀如期接近峰值，市场反应逐渐钝化

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 动态跟踪 【宏观经济·证券研究报告】 宏观经济 美国通胀如期接近峰值，市场反应逐渐钝化 ——11月美国通胀数据点评 研究结论 ⚫ 美国时间12月10日，美国劳工部公布价格数据：11月CPI同比6.9%，前值6.2%，核心CPI同比5.0%，前值4.6%；CPI环比0.8%，前值0.9%，核心CPI环比0.5%，前值0.6%。CPI、核心CPI环比走低，但同比增速仍在显著上行，增速再创新高。 ⚫ 同比衡量，当下美国涨价现象仍然集中在能源、交运，全球范围面临的供给不足、供应链瓶颈矛盾仍然较为突出，需要在时间轴上继续消化。能源同比涨幅34%，交运服务21%。此外，作为一篮子价格水平当中的高权重项，食品、住宅维持价格稳步上涨，食品同比上涨6.1%，住宅上涨4.8%，支撑着CPI同比增速维持在高水平。计算机设备价格上涨趋势有所平抑。 ⚫ 能源、食品拉动仍然显著，核心项通胀主要来自于服务贡献。从各分项对11月CPI同比的拉动和贡献来看，能源、食品对价格上涨的贡献仍然显著，能源对CPI同比拉动1.9%，食品拉动0.9%。除去能源、食品，核心项中，服务拉动2.7%，商品拉动1.1%。商品对价格上涨的贡献仍然主要来自二手车（0.6%），服务对通胀的贡献则主要来自住宅（1.7%）。 ⚫ 油价、房价对通胀走势判断影响关键，关注两项价格水平同比增速放缓的可能性。显然地，当我们将CPI分项大类汇总后归类，可以看到油价、房价的走势对未来美国通胀走向起到了决定性的作用。如果仅考虑核心CPI，那么住房价格就是最重要的成分。相比于2020年，2021年全球油价整体呈现更加快速、大幅度上行，11月WTI原油价格维持在80美元以上，因此能源价格同比维持高增速。但是本轮油价上涨斜率放大开始于2020年11月，这意味着未来能源价格同比将会面临越来越显著的高基数压力。房价方面，美国大中型城市房价同比涨幅也自7、8月份开始，呈现出增速放缓的趋势，租金和业主等价租金有望随后跟随房价走势出现增速上的变化。因此，我们仍然提示关注通胀水平拐点已经更加临近，CPI同比拐点早于核心CPI拐点。 ⚫ 市场对高通胀的反馈逐渐钝化。先前市场已经持续经历了通胀走高和超预期，并由此形成了对2022年美联储进入加息通道的一致性政策预期，且货币政策加速收紧的预期还在近期鲍威尔讲话讨论加速taper后进一步强化。11月份继续走高的通胀数据发布后，美债收益率震荡收跌，金价、美元指数小幅上行，同时美股上涨，整体上对高通胀数据报以温和反应。因此，我们认为市场对通胀走高最敏感、关注的时段已经过去，目前对美国高通胀的反馈逐渐趋于钝化。 风险提示 油价持续上涨超出预期； 劳动力缺口持续超出预期； 假设变化影响测算结果的风险。 Table_ Base Info 报告发布日期 2021年12月12日 证券分析师 王仲尧 021-63325888*3267 wangzhongyao1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518050001 香港证监会牌照：BQJ932 证券分析师 孙金霞 021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 证券分析师 曹靖楠 021-63325888*3046 caojingnan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010001 相关报告 再探滞胀与加息的一致性预期：——2022海外宏观焦点展望 2021-12-08 市场风险偏好较低，弱就业数据酝酿避险情绪发酵：——11月美国非农就业数据点评 2021-12-05 毒株变异再度来袭，风险资产一定承压吗？ 2021-11-30 通胀向峰值进发，期间脉冲式助推美债利率上行：——10月美国通胀数据点评 2021-11-12 Taper靴子落地，加息的一致预期靠谱吗？：11月FOMC利率会议点评 2021-11-05 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 美国时间12月10日，美国劳工部公布价格数据：11月CPI同比6.9%，前值6.2%，核心CPI同比5.0%，前值4.6%；CPI环比0.8%，前值0.9%，核心CPI环比0.5%，前值0.6%。CPI、核心CPI环比走低，但同比增速仍在显著上行，增速再创新高。 图1：CPI及核心CPI同比、环比走势 图2：PCE及核心PCE同比走势（截至10月） 数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 同比衡量，当下美国涨价现象仍然集中在能源、交运，全球范围面临的供给不足、供应链瓶颈矛盾仍然较为突出，需要在时间轴上继续消化。能源同比涨幅34%，交运服务21%。此外，作为一篮子价格水平当中的高权重项，食品、住宅维持价格稳步上涨，食品同比上涨6.1%，住宅上涨4.8%，支撑着CPI同比增速维持在高水平。计算机设备价格上涨趋势有所平抑。 图3：11月CPI同比及各分项同比（%） 数据来源：Wind、东方证券研究所 能源、食品拉动仍然显著，核心项通胀主要来自于服务贡献。从各分项对11月CPI同比的拉动和贡献来看，能源、食品对价格上涨的贡献仍然显著，能源对CPI同比拉动1.9%，食品拉动0.9%。除去能源、食品，核心项中，服务拉动2.7%，商品拉动1.1%。商品对价格上涨的贡献仍然主要来自二手车（0.6%），服务对通胀的贡献则主要来自住宅（1.7%）。 油价、房价对通胀走势判断影响关键，关注两项价格水平同比增速放缓的可能性。显然地，当我们将CPI分项大类汇总后归类，可以看到油价、房价的走势对未来美国通胀走向起到了决定性的作用。如果仅考虑核心CPI，那么住房价格就是最重要的成分。相比于2020年，2021年全球油价整体呈现更加快速、大幅度上行，11月WTI原油价格维持在80美元以上，因此能源价格同比维持 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 高增速。但是本轮油价上涨斜率放大开始于2020年11月，这意味着未来能源价格同比将会面临越来越显著的高基数压力。房价方面，美国大中型城市房价同比涨幅也自7、8月份开始，呈现出增速放缓的趋势，租金和业主等价租金有望随后跟随房价走势出现增速上的变化。因此，我们仍然提示关注通胀水平拐点已经更加临近，CPI同比拐点早于核心CPI拐点。 市场对高通胀的反馈逐渐钝化。先前市场已经持续经历了通胀走高和超预期，并由此形成了对2022年美联储进入加息通道的一致性政策预期，且货币政策加速收紧的预期还在近期鲍威尔讲话讨论加速taper后进一步强化。11月份继续走高的通胀数据发布后，美债收益率震荡收跌，金价、美元指数小幅上行，同时美股上涨，整体上对高通胀数据报以温和反应。因此，我们认为市场对通胀走高最敏感、关注的时段已经过去，目前对美国高通胀的反馈逐渐趋于钝化。 图4：CPI同比的各分项拉动 数据来源：Wind、东方证券研究所 CPI同比的分项拉动权重Nov-21Oct-21Sep-21Aug-21Jul-21Jun-21May-21Apr-21Mar-21Feb-21Jan-21所有1006.9%6.2%5.4%5.2%5.3%5.3%4.9%4.2%2.6%1.7%1.4%食品13.9770.9%0.8%0.7%0.5%0.5%0.4%0.3%0.3%0.5%0.5%0.5%家用食品7.7160.5%0.4%0.3%0.2%0.2%0.1%0.1%0.1%0.2%0.3%0.3%谷物和烘焙制品0.9790.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%肉禽鱼蛋1.8270.2%0.2%0.2%0.1%0.1%0.0%0.0%0.0%0.1%0.1%0.1%乳制品及相关产品0.7530.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%水果蔬菜1.310.1%0.0%0.0%0.0%0.0%0.1%0.0%0.1%0.1%0.1%0.0%无酒精饮料和饮料原料0.9180.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%其他家庭食物1.9290.1%0.1%0.1%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.1%非家用食品6.2610.4%0.4%0.3%0.3%0.3%0.3%0.3%0.3%0.3%0.3%0.3%能源7.3221.9%1.7%1.4%1.4%1.3%1.3%1.4%1.3%0.8%0.1%-0.2%能源商品4.081.8%1.5%1.3%1.3%1.2%1.3%1.4%1.3%0.7%0.1%-0.3%燃油0.0990.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%汽车燃料3.9111.7%1.4%1.2%1.2%1.2%1.2%1.4%1.3%0.7%0.0%-0.3%汽油（所有类型）3.831.7%1.4%1.2%1.2%1.1%1.2%1.3%1.2%0.7%0.1%-0.3%能源服务3.2420.3%0.3%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.1%0.1%0.1%0.1%电2.4690.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.0%0.0%公用事业（管道）燃气服务0.7730.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.0%0.0%0.0%商品（除食品和能源商品）20.6861.1%1.0%0.9%0.9%1.0%1.0%0.7%0.5%0.2%0.2%0.2%服饰2.7270.1%0.1%0.0%0.1%0.1%0.1%0.1%0.0%0.0%0.0%0.0%新车3.8340.2%0.2%0.2%0.2%0.1%0.1%0.1%0.0%0.0%0.0%0.0%二手车和卡车3.2910.6%0.5%0.5%0.6%0.7%0.8%0.5%0.4%0.2%0.2%0.2%医疗保健品1.4960.0%0.0%0.0%-0.1%0.0%0.0%0.0%0.0%-0.1%-0.1%-0.1%酒精饮料1.0060.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%烟草和烟草制品0.6080.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%服务（除能源服务）58.0162.7%2.5%2.2%2.1%2.2%2.4%2.3%1.9%1.3%1.0%1.0%住宅租金32.5761.7%1.5%1.4%1.2%1.2%1.1%1.0%0.9%0.7%0.6%0.7%主要居所租金7.6130.3%0.3%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%业主等价租金23.5941.1%1.0%0.9%0.8%0.7%0.7%0.6%0.6%0.6%0.6%0.6%医疗服务7.0240.4%0.4%0.4%0.4%0.4%0.4%0.5%0.5%0.6%0.5%0.4%医生服务1.7940.1%0.1%0.1%0.1%0.0