2021年11月金融数据点评：企业信贷继续下滑，宽信用效果仍未体现

请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 [table_page] 宏观点评报告 [table_main] 宏观点评报告模板 企业信贷继续下滑 宽信用效果仍未体现 2021年11月金融数据点评 核心内容： 分析师  11月份社融总体数量上行，但贷款回落主要是企业债券和政府债券发行放量带来的，而贷款下行，影子银行表现仍然不理想。11月份社融增速负增长速度减弱，社融增速没有出现预想中的快速上行。新增贷款规模回落是因为：（1）对房地产开发商的贷款如何处理仍然没有明确；（2）供给侧改革以及双控政策持续下，各行业仍然受到压制。能源价格下行小幅缓解了企业压力，但各行业依然困难；（3）需求端疲弱，企业生产热情在下降。2021年11月份，银行发放信贷继续回落。制造业需求疲软，个人信贷增长小幅上行，对房地产开放商相关融资活动仍然严格，带来了信贷的回落。  年内社融增速处于低位鉴于央行对货币投放的谨慎操作，社会融资规模存量同比增速在10%的水平上，已经接近于名义GDP（6%的底线）增速，低于实际GDP增速。2021年全年新增社融约31万亿，即社融存量同比增速约在10.1%左右，那么新增社融全年增速约在-11.7%左右。  企业长贷继续回落，信用环境仍然稍紧2021年11月份新增信贷增速下滑，居民信贷反弹，但企业信贷仍然回落。从居民信贷来看，居民短贷小幅回升，居民消费整体低位平稳。房地产政策调整为保证消费者的合理住房需求，对房地产的金融压制解绑首先体现在了居民的长期贷款上。从企业信贷来看，央行对于实体经济、中小微企业以及碳改革企业的信贷都较为支持，但实体经济吸收信贷的额度有限。房地产开发贷并没有放开，房地产商资金链条紧绷，也影响了产业链上下游行业。  居民和企业存款拉动M2 M1下行稍有停滞，企业信贷仍然处于下滑，但是企业债券发行量大增，企业手中现金上行。M2仍然低位运行，M2稍有回升是居民和企业存款上升的结果，同时金融机构购买债券推动了M2小幅上行。我国央行货币操作调整口径已经明确，宽信用稍宽货币是政策的选择，现阶段宽信用和宽货币仍然不够明显，需要继续观察。  货币政策口径变化，仍然期待更大的宽松12月7日央行宣布金融机构降准50BP，确立了央行宽松的基调。同时房地产调控并没有完全结束，房地产信贷的收缩直接带来了整体信贷的萎靡，单纯的开放居民住房贷款仍然不够。从11月份的社融和贷款数据来看，宽信用没有房地产行业的配合扩张仍然较难。12月的中央政治局会议强调了稳定是2022年经济工作的重点，而稳定的经济需要有货币政策支持，未来不排除央行再次降准和开启降息。 许冬石 ：（8610）8357 4134 ：xudongshi@chinastock.com 分析师登记编码：S0130515030003 社融增速下半年平稳 紧信用仍然留有余地 [table_research] 宏观点评报告 2021年12月10日 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page] 宏观点评报告 一、债券融资上行带动社融回升 2021年11月份社会融资规模2.61万亿，预期2.65万亿，同比增加0.47万亿。11月份新增贷款12,700亿，同比减少1600亿元。11月份社融增速小幅回升，影子银行低位回弹，政府债券和企业债券发行放量。 11月份社融总体数量上行，主要是企业债券和政府债券发行放量带来的，而贷款下行，影子银行表现仍然不理想。11月份社融增速负增长速度减弱，社融增速没有出现预想中的快速上行。2021年11月份新增社融增速-12.7%，比上月上行2.4个百分点，新增贷款增速0.09%，比上月减少1.33个百分点。 企业贷款继续走低，尤其是企业中长期信贷回落意味着需求的扩张仍然有困难。11月份信贷回落，需求下滑使得企业总体信用扩张困难，房地产信贷放松带动了个人信贷的回升，但房地产开发贷仍然受到控制，总体信贷水平不及预期。9月29日央行、银保监会发文加强对合理的房地产消费者予以保护，这意味着首套房以及未建设完成的房产会得到资金支持。10月4日银保监会发文要求银行支持煤电、煤炭、钢铁、有色企业的信贷。从各项文件可以看到，稳定信贷是近期的主要任务。3季度央行货币政策报告也明确加快信贷投放，保持经济稳定增长。但是从数量上来看，房地产信用仍然受到控制下，信贷扩张难度仍然较大。 影子银行贷款仍然下滑，信托贷款继续走低，银行承兑汇票承兑汇票小幅回落，意味着房地产相关企业信贷仍然受到影响。我国对房地产行业整体调控思路没有变化，边际放松房地产金融的效果仍然没有显现。11月份影子银行下滑2538亿元，同比下滑495亿元。 企业债券融资上行。11月份低信用企业债发行利差仍然回落，企业信用市场稍有好转。11月企业债券融资达到4104亿元，处于高水平区间。 地方政府债券发行加快，下半年债券发行量持续上行。11月份地方政府债券融资8158亿元，地方政府融资速度在年末稍有加快。截止11月份地方政府债券净融资额5.84万亿，比去年同期的8.33万亿减少2.48万亿。 新增贷款规模回落是因为：（1）对房地产开发商的贷款如何处理仍然没有明确；（2）供给侧改革以及双控政策持续下，各行业仍然受到压制。能源价格下行小幅缓解了企业压力，但各行业依然困难；（3）需求端疲弱，企业生产热情在下降。2021年11月份，银行发放信贷继续回落。制造业需求疲软，个人信贷增长小幅上行，对房地产开放商相关融资活动仍然严格，带来了信贷的回落。 鉴于央行对货币投放的谨慎操作，社会融资规模存量同比增速在10%的水平上，已经接近于名义GDP（6%的底线）增速，低于实际GDP增速。2021年全年新增社融约31万亿，即社融存量同比增速约在10.1%左右，那么新增社融全年增速约在-11.7%左右。 图1：社融增速上行（%） 图2：影子银行贷款增速回升（%） qRtQrQmQqPpPnPwPsNpNoN6MbP7NpNrRtRqRkPoPpNjMnMmPbRnMqRvPpMxOuOoPsM 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 [table_page] 宏观点评报告 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 二、企业长贷继续回落，信用环境仍然稍紧 2021年11月份新增信贷增速下滑，居民信贷反弹，但企业信贷仍然回落。我国对房地产的金融压制见效，居民长期贷款上行。企业长贷继续走低，需求萎缩贷款发放不顺。 从居民信贷来看，11月份居民长贷新增5821亿元，居民长贷反弹。11月份居民短贷小幅回升，居民消费整体低位平稳。10月份后对房地产金融首先放开的方向，3季度央行货币政策报告、12月份政治局会议对房地产的表述均为保证消费者的合理住房需求，对房地产的金融压制解绑首先体现在了居民的长期贷款上。 从企业信贷来看，企业中长期贷款增速继续回落。央行对于实体经济、中小微企业以及碳改革企业的信贷都较为支持，但实体经济吸收信贷的额度有限。尤其是下游行业受到国内需求低迷、原材料价格上行以及“双控”影响，贷款需求度并不高。房地产行业仍然是我国信用扩张最有效的方式，而房地产开发贷并没有放开，房地产商资金链条紧绷，也影响了产业链上下游行业。11月份企业短贷410亿元，11月份企业长贷3417亿，比去年同期减少2470亿元，11月份我国企业短贷和长贷增速分别为-60.02%和7.76%。 由于央行对非地产的企业信贷仍然支持，在央行不急转弯的政策下，全年新增贷款约为20万亿，那么全年贷款增速约为5%左右。 图3：贷款结构变化（%） 图4：企业长贷下滑（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 三、居民和企业存款拉动M2 11月份央行仍然是正常的货币操作，M1小幅回升，M2稍有下滑。M1下行稍有停滞，企业信贷仍然处于下滑，但是企业债券发行量大增，企业手中现金上行。居民和企业存款上升仍然M2上行的主要原因。M1增速为3.0%，比上个月增加0.2个百分点，M2增速8.5%，比上个月减少0.2个百分点。 M2仍然低位运行，M2稍有回升是居民和企业存款上升的结果，同时金融机构购买债券推动了M2小幅上行。11月份企业贷款增加，M1可能继续上行。M2下个月仍然小幅上行，主要是金融机构可能加大了对政府债券的购买。 我国央行货币操作调整口径已经明确，宽信用稍宽货币是政策的选择，现阶段宽信用和宽货币仍然不够明显，需要继续观察。。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 [table_page] 宏观点评报告 图5：M1回升，M2增速回落（%） 图6：居民和企业存款增加（%） 资料来源：统计局，中国银河证券研究院整理 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 四、货币政策口径变化，仍然期待更大的宽松 2021年年初信贷高峰过后，新增信贷和新增社融增速持续下滑，3季度央行货币政策报告显示央行货币政策已经处于正常水平，央行对货币政策操作口径已经发生变化。尤其是2021年4季度开始稳增长重新成为政策的重点，货币放松是未来可行的政策选项。12月7日央行宣布金融机构降准50BP，确立了央行宽松的基调。 同时房地产调控并没有完全结束，房地产信贷的收缩直接带来了整体信贷的萎靡，单纯的开放居民住房贷款仍然不够。从11月份的社融和贷款数据来看，宽信用没有房地产行业的配合扩张仍然较难。 12月的中央政治局会议强调了稳定是2022年经济工作的重点，而稳定的经济需要有货币政策支持，未来不排除央行再次降准和开启降息。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 [table_page] 宏观点评报告 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 许冬石：宏观经济分析师，英国邓迪大学金融学博士，2010年11月加入中国银河证券研究部，新财富宏观团队成员，主要从事数据分析和预测工作。2014年获得第13届“远见杯”中国经济预测第一名，2015、2016年获得第14、15届“远见杯”中国经济预测第二名。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数） 推荐：行业指数超越基准指数平均回报20%及以上。 谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。 中性：行业指数与基准指数平均回报相当。 回避：行业指数低于基准指数平均回报10%及以上。 公司评级体系 推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。 谨慎推荐：指未来6-12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。 中性：指未来6-12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。 回避：指未来6-12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。 [table_avow] 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的