21Q3主要经营指标符合预期，多因素扰动短期增速、即时零售打开新增长空间

港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 美团-W（03690） 证券研究报告 2021年12月02日 投资评级 行业 资讯科技业/软件服务 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 247.8港元 目标价格 325.39港元 基本数据 港股总股本(百万股) 6,134.81 港股总市值(百万港元) 1,520,206.87 每股净资产(港元) 25.30 资产负债率(%) 46.73 一年内最高/最低(港元) 460.00/183.20 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 文浩 分析师 SAC执业证书编号：S1110516050002 wenhao@tfzq.com 李田 联系人 litiana@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《美团-W-公司点评:21Q2经营超预期，验证行业增长及竞争格局稳健逻辑、后续社区团购对利润表的冲击或低于前期预期》 2021-09-08 2 《美团-W-公司深度研究:本地商业王国根基稳固，生态价值有望迎来新增长》 2021-07-16 3 《美团-W-公司点评:外卖、到店表现略超预期，社区电商投入加大致短期亏损加大》 2021-06-02 股价走势 21Q3主要经营指标符合预期，多因素扰动短期增速、即时零售打开新增长空间 事件：公司发布2021Q3业绩公告。2021Q3实现营收488.3亿元，同比增长37.9% ，经调整ebitda为-40.6亿元，去年同期为26.75亿元；经调整亏损 55.3亿元，同比下降主要因新业务投入加大。 ■经营数据：截止至2021年9月末，交易用户数目6.7亿，交易用户年均交易笔数达34.4笔，同比增长28.5%，活跃商家数目8.3百万家，同比增长28.2%。 ■外卖：单量，客单小超预期，每单盈利略低预期。同比来看，21Q3餐饮外卖收入264.9亿元/+28.0%，餐饮外卖GTV 1970.1亿元/+29.5%，餐饮外卖交易笔数40.13亿笔/+24.9%，客单价49.1元，take rate13.4%。餐饮外卖实现经营利润8.76亿元/+14%，经营利润率3.3%/-0.4pct，公司持续丰富外卖供给、夜宵和下午茶表现强劲，消费者数量及下单频次均上升至新高外卖推动单量持续增长； 商家侧运营活跃度持续增长，以运营工具提升商家运营效率，公司举办110次骑手座谈会，并公开配送算法，并改善配送时间在距离、天气等环境下的弹性化空间。我们认为，本季数据反映了外卖业态的强劲增长态势；而以小B为主的餐饮外卖业态有别于线上品牌零售，二选一非本地生活平台长期竞争力，虽饿了么本季单量增速略高于美团，但随着经营深化，公司有望继续引领行业增长；监管方面，骑手保护成效显著。 ■到店酒旅：营收、利润率、利润小超预期。同比来看，21Q3到店酒旅收入86.0亿元/+33.1%，经营利润37.8亿元。其中国内酒店夜间量119.8百万/+5.2%。8月受到德尔塔变种病毒影响，到店酒旅受到影响。到店餐饮方面，公司分层运营，商家数和商户渗透率都在上升；在促销方面，节日和促销带动了消费；在本季度，交易频次和用户粘性都有所上升。其他到店服务上，医疗、宠物、亲子、健身、休闲娱乐等高速增长，并在下沉上有所突破。酒店业务上，强化了短途旅行场景和本地住宿的结构化优势，同时利用优惠活动和套餐强化消费者心智，仍取得了正增长。 ■新业务：新业务营收略低预期，亏损略高预期。21Q3营收137.23亿元，同比增长66.7%，经营利润-109.1亿元。零售业务和骑行业务均有所表现。美团优选不断完善基础设施和上游供应链合作；美团买菜配送时长改善明显，鲜食快消品持续扩充，持续优化UE模型；闪购增长强劲，其中超市和便利店环比交易金额增长最高，同时推出小黄灯业务为本地药店提供线上运营支持。公司认为，线上零售的终局是从万货商店走向万物到家，公司在即时配送网络、平台优势和用户规模是领导行业转型的机会。 投资建议：美团在主要电商平台里，核心业务增长动能强劲，长期竞争格局受影响较小，但短期增速受到疫情、监管、补贴策略等多个因素干扰；原有业务核心竞争力稳固、多个业务条线的拓展有望带来新的增长点，后续增长动能有望进一步加强。预计2021-2023年，公司分别实现收入1816.2、2489.2、3182.4亿元，经调整后利润为-136.9、-17.8、116.1亿元。我们采用分部估值法对美团的业务进行估值后加总，加总得到美团的估值为16709亿元，对应港币19885亿元，目标价325.39港币，给予“买入”评级。 风险提示：疫情可能持续对公司主要业务产生影响；行业竞争较激烈；相关监管政策可能影响公司经营。 -30%-17%-4%9%22%35%48%61%2020-122021-042021-082021-12美团-W资讯科技业恒生指数 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件 公司发布2021Q3业绩公告。2021Q3实现营收488.3亿元，同比增长37.9% ，经调整ebitda为-40.6亿元，去年同期为26.75亿元；经调整亏损 55.3亿元，同比下降主要因新业务投入加大。 点评 ■经营数据：经营数据：截止至2021年9月末，交易用户数目6.7亿，交易用户年均交易笔数达34.4笔，同比增长28.5%，活跃商家数目8.3百万家，同比增长28.2%。 ■外卖：单量，客单小超预期，每单盈利略低预期。同比来看，21Q3餐饮外卖收入264.9亿元/+28.0%，餐饮外卖GTV 1970.1亿元/+29.5%，餐饮外卖交易笔数40.13亿笔/+24.9%，客单价49.1元，take rate13.4%。餐饮外卖实现经营利润8.76亿元/+14%，经营利润率3.3%/-0.4pct，公司持续丰富外卖供给、夜宵和下午茶表现强劲，消费者数量及下单频次均上升至新高外卖推动单量持续增长； 商家侧运营活跃度持续增长，以运营工具提升商家运营效率，公司举办110次骑手座谈会，并公开配送算法，并改善配送时间在距离、天气等环境下的弹性化空间。我们认为，本季数据反映了外卖业态的强劲增长态势；而以小B为主的餐饮外卖业态有别于线上品牌零售，二选一非本地生活平台长期竞争力，虽饿了么本季单量增速略高于美团，但随着经营深化，公司有望继续引领行业增长；监管方面，骑手保护成效显著。 图1：餐饮外卖GMV增长趋势 图2：餐饮外卖收入增长趋势 资料来源：公司财报，天风证券研究所 资料来源：公司财报，天风证券研究所 ■到店酒旅：营收、利润率、利润小超预期。同比来看，21Q3到店酒旅收入86.0亿元/+33.1%，经营利润37.8亿元。其中国内酒店夜间量119.8百万/+5.2%。8月受到德尔塔变种病毒影响，到店酒旅受到影响。到店餐饮方面，公司分层运营，商家数和商户渗透率都在上升；在促销方面，节日和促销带动了消费；在本季度，交易频次和用户粘性都有所上升。其他到店服务上，医疗、宠物、亲子、健身、休闲娱乐等高速增长，并在下沉上有所突破。酒店业务上，强化了短途旅行场景和本地住宿的结构化优势，同时利用优惠活动和套餐强化消费者心智，仍取得了正增长。 图3：酒旅间夜量增长趋势 图4：到店业务收入增长趋势 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 资料来源：公司财报，天风证券研究所 资料来源：公司财报，天风证券研究所 ■新业务：新业务营收略低预期，亏损略高预期。21Q3营收137.23亿元，同比增长66.7%，经营利润-109.1亿元。零售业务和骑行业务均有所表现。美团优选不断完善基础设施和上游供应链合作；美团买菜配送时长改善明显，鲜食快消品持续扩充，持续优化UE模型；闪购增长强劲，其中超市和便利店环比交易金额增长最高，同时推出小黄灯业务为本地药店提供线上运营支持。公司认为，线上零售的终局是从万货商店走向万物到家，公司在即时配送网络、平台优势和用户规模是领导行业转型的机会。 图5：新业务板块收入增长趋势 资料来源：公司财报，天风证券研究所 投资建议 美团在主要电商平台里，核心业务增长动能强劲，长期竞争格局受影响较小，但短期增速受到疫情、监管、补贴策略等多个因素干扰；原有业务核心竞争力稳固、多个业务条线的拓展有望带来新的增长点，后续增长动能有望进一步加强。 预计2021-2023年，公司分别实现收入1816.2、2489.2、3182.4亿元，经调整后利润为-136.9、-17.8、116.1亿元。 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 表1：美团主要财务指标预计 单位：CNY 2021E 2022E 2023E 收入（亿元） 1816.2 2489.2 3182.4 YOY 58.21% 37.06% 27.85% 经营成本（亿元） 1284.0 1593.6 2007.1 毛利（亿元） 532.2 895.6 1175.2 毛利率 29.30% 35.98% 36.93% 三费预计（亿元） 714.7 947.6 1073.9 销售费用（亿元） 467.7 716.5 832.8 研发费用（亿元） 170.0 180.0 190.0 管理费用（亿元） 77.0 51.1 51.1 营业利润（亿元） -182.5 -52.0 101.4 净利润（亿元） -156.8 -44.2 86.2 经调整后溢利/亏损（亿元） -136.9 -17.8 116.1 资料来源：wind，天风证券研究所 我们采用分部估值法对美团的业务进行估值后加总，加总得到美团的估值为16709亿元，对应港币19885亿元，目标价325.39港币，给予“买入”评级。 表2：美团估值预测 估值（2021E，CNY) 收入（亿元） 营业利润（亿元） 估值（亿元） 估值方法 外卖 959.59 60.83 8636.30 9倍P/S 到店酒旅 313.27 128.24 5129.59 40倍P/E 社区团购 187.70 -221.14 1876.98 10倍P/S 新业务（非社区团购部分） 355.60 -150.45 1066.81 3倍 P/S 合计 1816.16 -182.53 16709.68 SOTP 资料来源：wind，天风证券研究所 风险提示 疫情可能持续对公司主要业务产生影响；行业竞争较激烈；相关监管政策可能影响公司经营。 港股公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告