建筑装饰行业2017年及2018年Q1财报汇总分析：园林行业景气度依然可观，未来增速有望进入“质”“量”并重时期

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 建筑装饰 证券研究报告 2018年05月08日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 唐笑 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030004 tangx@tfzq.com 岳恒宇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040005 yuehengyu@tfzq.com 肖文劲 联系人 xiaowenjin@tfzq.com 陈航杰 联系人 chenhangjie@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《建筑装饰-行业专题研究:装饰行业营收增长提速，加强回款下经营活动现金流有所好转 ---2017年及2018年Q1财报汇总分析》 2018-05-08 2 《建筑装饰-行业专题研究:5G拉动智慧路灯千亿市场，华体科技有望树立运营样板【建筑&通信】》 2018-05-04 3 《建筑装饰-行业专题研究:行业18Q1基金持仓分析：整体持仓仍处历史低位，但环比小幅增加，基建、房建和园林获加仓》 2018-05-02 行业走势图 园林行业景气度依然可观，未来增速有望进入“质”“量”并重时期---2017年及2018年Q1财报汇总分析 行业营收或转入中速增长，行业业绩增速有望进入“质”“量”并重时期 基于园林公司2017年以及2018年Q1财报，行业营收增速依然处于高位，在前期增速较快的背景下，市政类和地产类项目毛利率有所下滑；资产减值损失占收入比有所增加；行业整体收现比和付现比呈现下滑趋势，同时资产负债率出现一定程度的提升。 此外，在将投资活动现金流和经营活动现金流合并考虑时，我们发现高增长下，行业回款管理愈发重要，多项债务工具的利用有望缓解公司现金流压力。园林行业在经历了高速增长期后，各个园林行业龙头或加强回款管理，采取各种措施来确保自身业绩增速“质”“量”兼得。 但就目前可得信息来看，通过对现金流指标的相关分析，行业目前整体发展情况并未出现明显的短期预警信号。较快上升的资产负债率和行业增速较为匹配，但随着行业内龙头企业体量的逐步扩大，在整体宏观环境利空因素仍存的情况下，行业业绩或逐步转为中速增长，我们将会密切关注园林行业财务报表的边际变化。 整顿PPP、生态环保市场容量并非影响园林企业经营的主要原因 近年来，针对PPP的讨论大量出现，我们认为PPP只是一种经营模式，真正决定投资需求的是我国的人口结构和总量，PPP模式的整顿、甚至就算该模式的消失，都不改变园林行业发展的主要矛盾---那就是园林企业应根据自身的实际情况在发展速度和杠杆率之间取得平衡，积极防范流动性风险。和增速相比，当估值极低的时候，就可能迎来估值修复的投资机会。 园林行业的主要矛盾仍是快速发展与自身杠杆率增长间的平衡 园林行业企业在走的路，是以前没有走过的，发展速度和杠杆率、借贷额度怎么匹配，也是各公司企业家正在摸索的，我们建议投资者在估值较低的情况下关注园林相关标的的配置机会，同时关注各公司资产负债表的张力、关注利润表的增速。 此外，部分体量较大的园林公司业绩增速预计会更易受到债务扩张空间的影响，而在行业集中度中期内仍然分散的情况下，部分体量较小发展较快的园林企业以及新上市园林企业或存在业绩快速提升的可能。 投资建议 综上，我们维持对园林子行业的“强于大市”评级，并维持对于岭南股份、文科园林、美尚生态、棕榈股份等园林标的“买入”评级。 风险提示：我国固定资产投资增速下滑加速，园林行业融资成本超预期提升 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2018-05-07 评级 2017A/E 2018E 2019E 2020E 2017A/E 2018E 2019E 2020E 002775.SZ 文科园林 17.23 买入 0.76 1.13 1.43 1.73 22.67 15.25 12.05 9.96 300495.SZ 美尚生态 14.71 买入 0.62 0.82 1.05 23.73 17.94 14.01 002717.SZ 岭南股份 13.83 买入 1.17 2.26 3.42 4.82 11.82 6.12 4.04 2.87 002431.SZ 棕榈股份 7.30 买入 0.20 0.38 0.53 0.69 36.50 19.21 13.77 10.58 资料来源：Wind，天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS -19%-12%-5%2%9%16%23%30%2017-052017-092018-01建筑装饰 沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 行业景气度依然可观，各类影响因素间建议把握主要矛盾 ................................................. 3 2. 行业营收增速处于高位，毛利率“平静”表面下掩藏结构性变化 .................................... 4 3. 期间费用率小幅下滑，归母净利润增速仍处高位 .................................................................. 6 4. 现金流仍是行业的关注热点，行业资产负债率有所提升 ................................................... 10 4.1. 付现比显著下滑助推经营现金流改善，建议关注PPP项目对于现金流的重塑 ... 10 4.2. 高增长下资产负债率有所提升，收入撬动系数改善支撑行业景气度 ....................... 11 5. 投资建议 ....................................................................................................................................... 14 6. 风险提示 ....................................................................................................................................... 14 图表目录 图1：2017年新签订单额（单位：左-亿元人民币，右-倍） ........................................................ 3 图2：营收增速 ................................................................................................................................................. 4 图3：营收增速对比 ........................................................................................................................................ 4 图4：2018年Q1营收增速与2017年增速对比 .................................................................................. 5 图5：同口径毛利率变化 ............................................................................................................................... 6 图6：各个公司同口径毛利率对比 ............................................................................................................ 6 图7：期间费用率 ............................................................................................................................................. 7 图8：财务费用率 ............................................................................................................................................. 7 图9：管理费用率 ............................................................................................................................................. 7 图10：销售费用率 .......................................................................................................................................... 8 图11：资产减值损失/收入 .......................................................................................................................... 8 图12：净利润增长 .......................................................................................................................................... 8 图13：净利润增速对比 ................................................................................................................................. 9 图14：净利率对比 .......................................................................................................................................... 9 图15：2018年Q1归母净利润增速 ....................................................................................................... 10 图16：收现比和付现比 ............................................................................................................................... 10 图17：经营活动产生现金流