利润端继续保持较快增长，集团混改效应有望持续显现

公 司 研 究 证 券 研 究 报 告 公 司 点 评 报 告 中新药业（600329）： 利润端继续保持较快增长，集团混改效应有望持续显现 分析师：王雯 执业证书编号： S1380516110001 联系电话：010-88300898 邮箱： wangwen@gkzq.com.cn 公司评级 当前价格： 24.16元/股 上次评级： 推荐 本次评级： 推荐 公司基本数据 总股本（百万股）： 774 流通股本（百万股）： 566 流通A股市值（亿）137 每股净资产（元）： 8.06 资产负债率（%）： 30.03 中新药业近一年股价走势 数据来源：wind,国开证券研究与发展部 相关报告 老字号迸发经营活力，利润端增长大幅超预期——中新药业（600329）2021年半年报点评 利润端增长较快，发展有望提速——中新药业（600329）2021年一季报点评 2021年11月4日 摘要： 公司发布2021年三季报，实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别为53.52亿元、6.62亿元和6.36亿元，分别同比增长7.97%、38.74%和 35.5%。其中单三季度实现营收、归母净利润和扣非后归母净利润分别同比增长2.71%、29.75%和29.79%。公司单三季度利润端仍保持了较快增长，基本符合我们此前预期。 利润端延续快速增长，盈利能力较大提升。三季度公司收入端增长相比前两季度有所降低，但利润端增长仍较强劲。我们分析主要原因有：1）毛利率的提升带动营业成本增长低于收入。2）销售费用增长放缓。3）投资收益的增长。我们测算前三季度剔除投资收益后的利润总额同比增长也达到了40%，显示了较强的挖潜实力。 工业收入预计保持了较快增长。我们预计前三季度公司工业端收入增长高于整体水平，以速效救心丸为代表的盈利能力强的品种的销售占比预计加大，带动公司整体毛利率同比较大提升。前三季度公司毛利率为42.05%，同比提升2.17%，推动了盈利能力的提升。 业绩改善明显，发展有望提速。今年3月底公司直接控股股东-天津医药集团已完成混改，目前医药集团新任董事长郭总已为公司董事，同时公司原董事长已离任。且近期原太极集团副总张总拟任公司董事，张总曾担任太极集团销售总公司总经理。因此自混改完成后，上市公司层面董事会成员已开始变动，代表着新的实控人已开始着手公司业务发展，预期公司发展有望提速。此外公司股权激励也已落地实施，2021年底将迎来第一个解除限售期，公司有望进入良性发展阶段。 投资建议：整体看，公司连续三个季度利润端快速增长。一方面虽与去年低基数有关；但另一方面，我们认为降本增效才是公司业绩的主要推动力。混改在较大程度上推动了公司经营改善。我们维持此前的盈利预测，预计公司2021年-2023年分别实现营业收入为73亿元、80亿元和86亿元，分别同比增长11%、9%和8%，实现EPS分别为1.12元，1.37元，1.63元。2021年11月3日收盘价对应2021年的估值约22倍，我们继续给予推荐评级，建议关注。 风险提示：业绩增长不及预期风险；营销和管理改革力度和进度低于预期；产品竞争加剧风险；医保政策压力；集采风险；监管环境持续收紧超预期；海内外宏观经济下行风险；股票市场系统性风险。 财报摘要（百万元）201920202021E 2022E2023E主营收入 6,993.88 6,603.65 7,313.63 7,970.08 8,647.89 (+/-)% 9.99% -5.58% 10.75% 8.98% 8.50%息税前利润（EBIT） 554.22 553.28 786.31 995.88 1,205.99 (+/-)% 19.26% -0.17% 42.12% 26.65% 21.10%归母净利润 625.57 661.70 862.75 1,062.94 1,260.37 (+/-)% 11.37% 5.78% 30.38% 23.20% 18.57%每股净收益（元） 0.81 0.86 1.12 1.37 1.63 数据来源：wind,公司公告，国开证券研究与发展部。2021-2023年数据系作者预测值。 公司季度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2of6 公司发布 2021 年三季报，实现营收、归母净利润和扣非后的归母净利润分别为53.52亿元、6.62亿元和6.36亿元，分别同比增长7.97%、38.74%和35.5%。其中单三季度实现营收、归母净利润和扣非后归母净利润分别为17.12亿元、2亿元和1.92 亿元，分别同比增长 2.71%、29.75%和 29.79%。公司单三季度利润端仍保持了较快增长，基本符合此前我们的预期，前三季度整体利润端增长略快于我们的预期。 利润端延续快速增长，盈利能力较大提升。三季度公司收入端增长相比前两季度有所降低，但利润端增长仍较强劲。我们分析主要原因有：1）毛利率的提升带动营业成本增长低于收入。毛利率的提升预计与公司工业收入占比提升及盈利能力强的品种，如速效救心丸等的收入占比提升有关。2）销售费用增长放缓。前两季度公司销售费用同比负增长，三季度销售费用也仅同比增长0.88%。销售费用由于收入占比高，因此增长的放缓对公司盈利能力的提升起到了较大的促进作用。3）投资收益的增长。前三季度公司实现投资净收益 1.64 亿，同比增长 22%，已超过去年全年水平，其中对联营企业的投资收益为1.49亿，预计绝大部分为中美史克的投资收益，同比增长16.7%。我们测算前三季度剔除投资收益后的利润总额同比增长也达到了40%，显示了较强的挖潜实力。 工业收入预计保持了较快增长。我们预计前三季度公司工业端收入增长高于整体水平，以速效救心丸为代表的盈利能力强的品种的销售占比预计加大，带动公司整体毛利率同比较大提升。前三季度公司毛利率为42.05%，同比提升2.17%，推动了盈利能力的提升。公司持续跟进速效救心丸进入《冠状动脉微血管疾病中西医结合诊疗专家共识》和《PCI术后常见合并症中医药诊治共识》学术研讨和专家论证工作，推动学术研究，进行专业化学术推广培训，速效救心丸作为公司拳头产品带动力明显。 销售效率提升明显，利润率大幅提升。前三季度，公司销售/管理/财务费用率分别为22.6%、5.84%和-0.44%，同比分别下降1.58%、提升0.87%和持平，其中销售费用率今年前三季度逐季下降，销售效率明显提升。净利润率为 12.65%，同比提升2.7%，为近年来的较高水平。公司前三季度经营性活动现金流量净额为6.77亿元，同比提升64%，现金流质量良好。 业绩改善明显，发展有望提速。今年3月底公司直接控股股东-天津医药集团已完成混改，目前医药集团新任董事长郭总已为公司董事，同时公司原董事长已离任。且近期原太极集团副总张总拟任公司董事，张总曾担任太极集团销售总公司总经理。因此自混改完成后，上市公司层面董事会成员已开始变动，代表着新的实控人已开始着手公司业务发展，预期公司发展有望提速。此外公司股权激励也已落地实施，2021年底将迎来第一个解除限售期，公司有望进入良性发展阶段。 投资建议：整体看，公司连续三个季度利润端快速增长。一方面虽与去年低基数 公司季度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3of6 有关；但另一方面，我们认为降本增效才是公司业绩的主要推动力。混改在较大程度上推动了公司经营改善，公司营运质量和盈利能力均得到了较大的提高，符合我们此前对混改前景的判断。我们认为，公司作为一家品种资源丰富的中药老字号企业，品种、运营、销售等方面的挖潜能力仍较大。我们维持此前的盈利预测，预计公司2021年-2023年分别实现营业收入为73亿元、80亿元和86亿元，分别同比增长11%、9%和8%，实现EPS分别为1.12元，1.37元，1.63元。2021年11月3日收盘价对应2021年的估值约22倍，我们继续给予推荐评级，建议关注。 风险提示：业绩增长不及预期风险；营销和管理改革力度和进度低于预期；产品竞争加剧风险；医保政策压力；集采风险；监管环境持续收紧超预期；海内外宏观经济下行风险；股票市场系统性风险。 公司季度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4of6 附录：盈利预测表 利润表（百万元） 2020 2021 2022 2023资产负债表（百万元） 2020 2021 2022 2023营业收入 6604 7314 7970 8648 货币资金 1987 2523 3113 4013营业成本 4028 4262 4533 4810 交易性金融资产 0 0 0 0税金及附加 58 72 74 81 应收票据 449 248 406 367销售费用 1458 1646 1793 1928 应收账款 1513 1675 1826 1981管理费用 357 402 414 450 存货 1488 1627 1702 1821研发费用 149 146 159 173 其他流动资产 167 437 483 547财务费用 -27 2 2 2 流动资产合计 5604 6510 7530 8730其他收益 43 24 30 39 投资性房地产 22 20 19 18投资收益 160 183 191 199 固定资产 1172 1388 1477 1604公允价值变动收益 0 0 0 0 在建工程 285 248 270 262信用减值损失 10 0 0 0 无形