公告点评：梅钢拟搬迁缓解地方环保压力，或增加公司资本支出

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年12月3日 宝钢股份（600019.SH） 梅钢拟搬迁缓解地方环保压力，或增加公司资本支出 ——宝钢股份（600019.SH）公告点评 公司动态 ◆梅钢拟在2028年前迁出南京：缓解地方政府环保压力。公司公告称控股股东与地方政府签订战略合作协议，公司持股77.4%的梅钢拟在2028年之前逐步迁出南京市，并在盐城市建设精品钢项目。我们认为这可能是地方政府规划下的安排，有利于缓解长江南京段生态环境保护面的压力。 ◆拟新建盐城基地提振公司长期竞争力：规模扩大、品种升级。公司拟新建的盐城精品钢项目一期产能规划为800-1000万吨，其中700万吨产能指标来自梅钢，剩余的可能来自集团体系置换；远期总产能有望达到2000万吨。南京梅钢以热轧为主，盐城精品钢基地预计将以高端冷轧板材为主。 ◆高度关注梅钢的土地价值以及潜在政府补贴。梅钢片区占地面积十平方公里左右，位于南京市雨花台区板桥街道，距离南京市中心约20公里，距离南京板桥新城仅约5公里，经过三四十年城市发展，梅钢所处区域已从郊区成为主城，其土地开发价值以及潜在政府补贴均值得高度关注。 ◆对宝钢股份短期影响：资本支出显著增加，存在融资可能性。（1）2018H1梅钢贡献公司总产量15%、归母净利12%，梅钢预计将在盐城项目投产后关停，短期不会冲击公司盈利；（2）公司2017年资本支出为133亿元，折旧177亿元；盐城一期项目预计未来3年内每年新增支出167亿元，折旧将无法覆盖资本支出。但公司可能会有土地搬迁等补贴，公司也已公告“未来将通过自有现金与融资相结合的方式解决项目建设所需资金”。 ◆钢铁龙头产能逐步扩张，维持“买入”评级。梅钢搬迁和盐城精品钢建设有望使公司长期产能和结构双双升级，提高长期竞争力；短期则对公司盈利冲击较小。我们暂不考虑搬迁和新建可能产生的额外费用和成本，维持公司2018-2020年的预期EPS分别为1.02元、1.07元、1.08元，维持目标价8.67元，对应2018年8.5倍PE估值，维持“买入”评级。 ◆风险提示：项目审批未通过；项目建设进展不及预期；项目资本开支和费用过高影响公司现金流和盈利 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 185,459 289,093 304,354 307,779 312,252 营业收入增长率 13.23% 55.88% 5.28% 1.13% 1.45% 净利润（百万元） 8,966 19,170 22,788 23,844 23,955 净利润增长率 785.16% 113.82% 18.87% 4.63% 0.47% EPS（元） 0.40 0.86 1.02 1.07 1.08 ROE（归属母公司)（摊薄） 7.39% 11.66% 12.24% 11.42% 10.34% P/E 17 7.9 7.3 7.0 6.9 P/B 1.3 0.9 0.9 0.8 0.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年12月3日 买入（维持） 当前价/目标价：6.84/8.67元 分析师 王凯 (执业证书编号：S0930518010004) 021-52523812 wangk@ebscn.com 王招华 (执业证书编号：S0930515050001) 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 222.68 总市值(亿元)：1523.13 一年最低/最高(元)：6.62/11.48 近3月换手率：12.86% 股价表现(一年) -30%-10%10%30%50%09-1712-1704-1807-18宝钢股份沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -10.71 -10.98 -2.60 绝对 -11.60 -13.18 -21.04 资料来源：Wind 2018-12-03 宝钢股份 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1、控股股东与地方政府签订协议，梅钢计划2028年前迁出南京 宝钢股份2018年12月1日发布公告，公司控股股东宝武集团于2018年11月30日与江苏省人民政府、南京市人民政府、盐城市人民政府签订了《战略合作协议》： （1）共同推进中国宝武梅钢区域向江苏沿海转移，争取用十年时间到2028年底前，钢铁冶炼产能逐步迁出南京市。 （2）大力推动宝武盐城绿色精品钢基地建设，在盐城市滨海港工业园区布局建设2000万吨级规模的精品钢项目。 公告同时指出：”根据江苏省及南京市沿江钢铁产业转型升级与布局调整规划，研究制订梅钢区域产业转移和新基地建设方案。争取用十年时间到2028年底前，钢铁冶炼产能逐步迁出南京市（以所涉及公司的股东履行相应审批流程为前提）；布局新兴产业，建设产业新城，实现梅钢区域转型升级”。 因此，我们认为本次搬迁可能是在政府主导下进行的，有利于缓解长江南京段生态环境保护面的压力。 2、拟置换新建盐城基地：规模扩大、品种升级 公司进一步公告称，中国宝武将和江苏省共同在盐城市滨海港工业园区布局建设2000万吨级规模的精品钢项目。该精品钢项目一次性规划，分阶段实施。其中： 一期项目产能规模800~1000万吨，投资500亿元，计划2019年启动项目建设的相关工作，在完成项目备案审批的前提下，3年左右（即2022年左右）完成项目建设，建成集码头、炼焦、煤气利用综合发电机组、烧结、炼铁、炼钢、轧钢为一体的全流程钢铁联合企业。 盐城精品钢基地一期相关产能指标，除来源于梅钢区域约700万吨产能转移外，还需要中国宝武内部协同发展和结构优化带来钢铁产能转移，以及通过其他合法途径取得的钢铁产能指标。 我们预计，盐城精品钢一期基地剩余的100~300万吨产能，中国宝武集团可能将用集团内的其他落后产能来置换，例如宝钢不锈等，对全国的钢铁供给面不造成显著影响。 长期来看，盐城精品钢基地的2000万吨产能指标，可能来自集团或者股份内部的产能置换，也可能来自国内其他钢厂的产能置换。 从产品结构来看，新建的盐城精品钢基地，预计将以高端冷轧板材为主，包括汽车板、家电板等等。而南京梅钢目前的主要产品以热轧为主。因此，届时全国高端冷轧的供给量将有进一步的上升。 2018-12-03 宝钢股份 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 3、宝钢股份有望控股盐城精品钢基地 公司公告称，中国宝武优先考虑由下属钢铁旗舰公司宝钢股份投资建设该项目。项目建设涉及资金额度较大，公司未来将通过自有现金与融资相结合的方式解决项目建设所需资金。战略合作协议尚处于初始阶段，预计对公司2018年度业绩不产生重大影响。 宝钢股份目前具有上海宝山本部、武钢青山基地、湛江东山基地、南京梅山基地四个生产基地，钢材年产量分别约为1600万吨、1500万、800万吨、700万吨，合计约4600万吨。 其中，本次搬迁的南京梅山钢铁基地便是以上四个基地之一，由宝钢股份控股并直接管理，宝钢股份对南京梅山钢铁的持股比例为77.4%。 南京梅山钢铁2018H1实现净利润15.6亿元，吨钢净利润达到446元/吨，作为公司老牌生产基地，盈利比较稳健。但由于南京不具备沿海优势，物流成本相对较高，南京梅山基地的吨钢净利润相比上海宝山基地和湛江东山基地仍有差距。 表1：宝钢股份各生产基地经营与盈利情况 子公司 持股比例 钢材年产量 2018H1吨钢净利 净利润（亿元） （%） （万吨） （元/吨） 2018H1 2017年 2016年 2015年 2014年 上海宝山本部 100 1600 638 51.01 94.01 68.89 33.27 67.12 武钢青山基地 100 1500 115 8.6 5.9 1.1 -75.15 12.57 湛江东山基地 90 800 558 22.3 23.1 -7 -3.2 -1.1 南京梅山基地 77.4 700 446 15.6 23.2 3.6 -17.2 0.08 资料来源：公司财报、光大证券研究所推算（上海宝山本部财务数据取自母公司报表） 我们分析，未来新建的盐城精品钢基地，仍有望由宝钢股份控股并管理。原因有以下两个： （1）本次公告明确指出，中国宝武优先考虑由下属钢铁旗舰公司宝山钢铁股份有限公司投资建设盐城精品钢项目。 （2）盐城精品钢基地的一期项目计划产能规模800~1000万吨，其中700万吨来自宝钢股份控股的南京梅山钢铁。 因此，我们预计盐城精品钢基地有望代替南京梅钢基地，成为宝钢股份旗下的生产基地。 4、未来公司钢材产能具备较大增长空间 盐城精品钢相比南京梅钢基地，更具有竞争优势： 一是盐城位于沿海地区，物流成本更低；新建的钢厂在设备硬件、管理效率等方面有望更优。盐城精品钢基地的吨钢利润有望较梅山钢铁更高。 2018-12-03 宝钢股份 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 二是盐城精品钢基地的年产能有望在2022年左右达到800~1000万吨，高于南京梅山钢铁100~300万吨，多出来的产能指标，可能将用中国宝武集团的其他产能来置换，相当于中国宝武集团将部分产能注入宝钢股份。 因此，公司未来的钢铁产能有望再上一层楼： （1）我们预计盐城精品钢基地未来将隶属宝钢股份控股管理，一期项目于2022年顺利建成，达到800~1000万吨钢材年产量的规模。 （2）根据公司此前的公告信息，我们预计公司的湛江钢铁基地3号高炉于2021年顺利建成，湛江基地将达到1200万吨钢材年产量的规模。 （3）我们预计上海宝山基地和武钢青山基地的钢材年产量保持不变。 如果新项目进展顺利，至2022年，公司钢材年产量有望达到5100~5300万吨，相比目前的4600万吨增长500~700万吨，增幅为11~15%。 更长期来看，如果盐城精品钢基地建成2000万吨规模，则公司钢材年产量有望达到6300万吨，相比目前增长37%。 因此，未来公司钢铁产能仍有较大的增长空间，利好公司长期盈利。 5、资本开支将显著增加，自有资金与融资相结合 公司资本支出2017年为133亿元（折旧177亿元），高峰期出现在2014、2015年，分别为216和240亿元；2017年和2018年的净利润均在200亿元左右，2018年3季度末的货币资金在193亿元。 而盐城基地一期建设若按3年计算，每年新增支出167亿元，再考虑到可能的土地搬迁等补贴，公司也公告“未来将通过自有现金与融资相结合的方式解决项目建设所需资金”。 图1：宝钢股份资本开支与固定资产折旧（亿元） 50%100%150%200%250%0501001502002502009201020112012201320142015201620172018H1资本开支固定资产折旧资本开支/折旧（右轴） 资料来源：公司财报、Wind、光大证券研究所 2018-12-03 宝钢股份 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 6、高度关注梅钢土地开发价值及政府补贴 梅钢位于南京市西南部，北临长江黄金水道，始建于1969年。梅钢片区占地在十平方公里左右，位于南京市雨花台区板桥街道，距离南京市中心约20公里，距离南京市板桥新城仅约5公里。 经过三四十年城市发展，梅钢所处的区域已从郊区成为主城，2004年南京布局建设板桥新城，要将工业重镇打造成都市卫星城。梅钢区域也已纳入板桥新城最新版规划。 图2：梅钢位于南京市西南方向，距离城区较近 梅钢厂区所在地南京市中心南京市板桥新城梅钢距离南京板桥新城约5公里梅钢距离南京市中心约20公里 资料来源：光大证券研究所整理 梅钢搬迁后，现有梅钢片区将有望建设区域总部基地和产业科技创新中心建设，重点布局软件和信息服务业、新材料、现代贸易物流、工业服务、城市服务以及产业金融等新产业和现代服务业，实现与城市区域经济协同发展。 宝钢股份持有南京梅钢77.