药品带量采购深度报告暨2019年度投资策略：继续把握大趋势下的结构性机会

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 m[table_research] 行业研究报告●医药行业 2018年11月30日 [table_main] 行业深度报告模板 继续把握大趋势下的结构性机会 —药品带量采购深度报告暨2019年度投资策略 推荐维持评级 核心观点:  本报告的特色、逻辑及主要结论 我们详细梳理了我国药品采购模式演进的历程，并对其中引起市场阶段性恐慌的的招采方案及最终影响进行了深入的总结分析。同时我们全面分析了本次国家带量采购试点方案。我们认为本次试点方案很大可能是大趋势中的非革命性事件，要形成全面影响仍需3-5年时间，短期无需过分悲观，中期继续关注制药企业的产品储备及研发。此外，我们回顾了18年市场和行业运营数据，对国际国内行业估值情况进行分析及对国际巨头和国内龙头公司进行了估值与成长性比较。投资策略推荐创新药械及创新服务产业链、OTC、医药商业和医疗服务。  我国药品采购模式演进历程：层级逐步提升 分为6个阶段：各地方自主探索（2000年前），国家层面探索建立并逐步完善采购体系（2000-2004），地方试点创新（2005-2008），政府主导省为单位的网上集采，基药/非基药二元化招标（2009-2014），分类采购、鼓励创新探索（2015-2018）和国家试点带量采购开启的新阶段。  2010年安徽基药标：双信封模式首现，全国推广加剧悲观预期 安徽省首创基药双信封招标模式，在当时获得国家肯定，但全国推开的进度低于要求，且多数省份简单翻版仿照，部分省份采取参考限价，加速药价下降。结果显示，普药品种价格降幅明显，独家品种价格维护较好。  福建第八标首创竞争较小品种的议价规则，三明医改全国推广遇阻 福建第八标降价措施严格，主要特色系合并剂型，质量要求弱化，独创不同药品间捆绑式议价竞争。从结果来看，竞争格局差的品种降价严重，竞争格局优越的品种价格降幅明显低于预期。同时，三明医改三医联动，实行限价采购、允许二次议价、严控辅助用药，模式获得顶层肯定，但是到目前为止并未形成全国推广。  上海带量采购：价格降幅与集采份额占比和竞争企业数正相关 上海第三批带量采购的集采比例为≥全市量的50%，与前两批的全市总量形成差异。同时，采购品种多为慢病及临床使用量较大品种，并带有合并规格剂型的性质。从结果来看，第三批降幅不及前两批。  国家带量采购试点：大趋势中的非革命性事件，全面推开尚需时日 我们认为本次方案很可能是药品采购演化及行业控费降价大趋势中的非革命性事件，多数规则在历史上曾出现。一方面影响力度需待明确回款机制及带量执行情况，另一方面史上再严厉的招标降价也取决于产品竞争格局。此次议价虽严苛，但我们认为相关品种可能会有不少于4个流标。此外，受制于一致性评价进度，形成全国性影响尚需3-5年时间。  投资策略及重点公司 推荐创新及创新服务产业链、OTC、医药商业和医疗服务。 我们重点覆盖并推荐的公司：仁和药业(000650)、长春高新(000661)、乐普医疗(300003)、爱尔眼科(300015)、九州通(600998)、恒瑞医药(600276)、健友股份(603707)、沃森生物(300142)、华兰生物(002007)、凯莱英(002821)。 分析师 李平祝 ：（8610）83574546 ：lipingzhu@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130515040001 王晓琦 ：010-66568589 ：wangxiaoqi@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130518080001 特此鸣谢 孟令伟 ：menglingwei_yj@chinastock.com.cn 刘晖 ：liuhui_yj@chinastock.com.cn 对本报告的编制提供信息 相关研究 [table_report] 1. 创新药产业深度报告暨2018年中期投资策略：医药创新的收获期逐渐来临 2018-06-27 2. 创新药产业深度报告暨2018年投资策略：拥抱医药创新的新时代 2018-01-03 3. 医药行业2018年三季报总结：Q3业绩增速同比微升环比放缓，分化态势延续 2018-11-05 4. 医药行业2018半年报总结：行业保持稳健增长，内部分化延续 2018-09-06 5. 肿瘤医疗行业深度报告：医疗服务领域的好赛道 2018-05-21 6. 仁和药业（000650）深度报告：进入快速增长阶段的OTC龙头 2018-07-02 7. 凯莱英（002821）三季报点评：业绩增势强劲，一站式平台布局确保长期高成长 2018-10-31 8. 华兰生物（002007）三季报跟踪：业绩大幅改善，Q4有望进一步提速 2018-10-30 9. 乐普医疗（300003）三季报跟踪：业绩增长势头强劲，双平台布局稳步推进 2018-10-29 10. 长春高新（000661）三季报跟踪：业绩靓丽符合预期，看好未来高成长性 2018-10-23 11. 健友股份（603707）三季报跟踪：业绩符合预期，各项业务稳步推进 2018-10-17 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 [table_page] 行业研究报告/医药行业 投资概要： 研究框架及主要结论： 我国药品采购层级逐步提升，由分散探索向国家集中采购演进。各地方自主探索（2000年前），国家层面探索建立并逐步完善采购体系（2000-2004），地方试点创新（2005-2008），政府主导省为单位的网上集采，基药/非基药二元化招标（2009-2014），分类采购、鼓励创新探索（2015-2018）和国家试点带量采购开启的新阶段。趋势上，逐渐由探索到推广、从医疗机构主导到政府主导，从各地方为政到省级、甚至国家层级。 2010年安徽基药标：双信封模式首现，全国推广加剧悲观预期。安徽省首创基药双信封招标模式，通过技术标后进入商务标，价低者中标。安徽模式在当时获得国家肯定，国办发[2010]56号文鼓励各地争取在2010年12月底前采用双信封制度。但大部分省份在2011年完成，其中多数省份简单翻版仿照，部分省份采取参考限价，加速药价下降。从结果来看，普药品种价格降幅明显，独家品种价格维护较好。 2011年福建第八标：首创竞争较小品种的议价规则。福建第八标降价措施严格，对此次招标影响深远。主要特色系合并剂型，质量要求弱化，独创不同药品间捆绑式议价竞争。其中，合并剂型导致竞争严苛；限价条件严格；招标环节对质量考量相当弱；并为竞争格局较好的品种（议价品种）设置“捆绑式”竞争。从结果来看，竞争格局差的品种降价严重，竞争格局优越的品种价格降幅明显低于预期。 2012年三明医改：获得高层认可但全国推广遇阻。三明医改的核心特征是三医联动、政府主导、权力集中。其采取的措施包括药品限价采购（单一中标、唯低价是选），允许二次议价（进一步压制药价）以及严控辅助用药，同时配送推行两票制，由医保办统一支付结算。三明模式获得了国家顶层的肯定。但是到目前为止并未形成全国影响。 2014-2018年上海三批带量采购：以价换量显著，价格降幅与集采份额占比、竞争企业数正相关。三批方案始终贯穿质量优先的审评原则，中标者多为此前市占率极低的国产药企，进口药企全面溃败。分析结果：首先，我们用线性回归分析验证了价格降幅与竞争企业数间的正相关性。其次，价格降幅还与集采份额占比正相关。第三批集采比例为≥全市量的50%，前两批为全市总量，而第三批价格降幅明显低于前两批。同时，第三批采购品种多为慢病及临床使用量较大品种，并带有合并规格剂型的性质。 国家试点带量采购：较大可能是大趋势中的非革命性事件，形成全国性影响尚需3-5年时间。我们认为本次方案很可能是药品采购演化进程及行业控费降价大趋势中的新方式，多数规则在历史上曾出现。一方面影响力度有待各地进一步明确回款机制及带量执行情况；另一方面史上再严厉的招标降价，最终降幅也取决于产品竞争格局。虽然此次议价规则严苛，但我们认为此次议价品种将有不少于4个流标。此外，即使回款及带量情况较好，一方面本次采购金额及数量占比太小，31个品种的采购金额约60亿元，占比全国药品总规模不到0.5%；采购量占比对应品种试点城市总量的30-50%，占全国总量的10-15%；另一方面受制于一致性评价进度，形成全国性影响尚需3-5年时间。 我们与市场不同的观点： 我们始终认为市场对于此次带量采购过于悲观。近些年来药品价格是在持续螺旋式下降之中的，行业运行的大环境就是控费降价，本次国家带量采购试点只是推动药价继续下降的又一举措，并非革命性举措。不改变行业运行的长期逻辑，不改变行业的投资逻辑。当前医药行业PE明显低于历史同期，情绪过于悲观，我们对行业保持乐观，原因如下： （1）采购金额及量不足，影响较小。31个品种的采购总额约60亿元，占比全国药品总规模的不到0.5%；采购总量占对应品种试点城市用量的30-50%，占全国的不到15%，对市场整体影响较小。 （2）采购规则貌新实旧。方案中引起大家普遍关注的要素，如影响范围预期、议价规则严苛程度 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page] 行业研究报告/医药行业 和集采比例等，在此前安徽模式、上海模式和福建模式中均有出现：①影响范围预期与安徽双信封模式一致，均为全国；②集采比例与上海模式接近。③议价规则与福建第八标相仿。 （3）竞价品种价格降幅取决于品种竞争格局和集采份额，有待观望。议价品种或有不少于4个流标。首先，从历史上引起市场阶段性恐慌的招标方案结果来看，竞争格局较好的品种价格降幅明显低于竞争激烈的。且上海第三批带量采购的结果表明，价格降幅还与采购比例正相关。我们认为本次集采比例与上海第三批接近，且按照当前规则原研药不会去拼价格中标，竞价品种竞争企业数相对较少，价格降幅有待观望，无需过分悲观。其次，对于议价品种，考虑到本次集采份额占比较小及各品种竞争格局，我们认为或有不少于4个流标。并且即使流标，在试点区域仍有非常大的用药需求需要被满足。 （4）上海市补充细则对价格降幅影响不大。本次试点方案的上海市补充细则要求未中选品种须降价销售，即使以最坏的预期其他10个城市全部效仿：首先我们认为原研药依然是受伤较严重的（量和价），这也是合理的，符合政策意图的。其次，不太可能加剧国内企业间竞争的激烈程度，对降幅影响不大：一方面试点集采量仅占全国总量的不到15%，在全国拥有一定市占率的企业不得不考虑其他省市价格联动的问题；另一方面未中选企业的挂网价仍会高于中选价。 （5）方案影响力度取决于回款和带量情况，尚需3-5年形成全国性影响。我们认为是否医保部门直接回款及带量执行情况对本方案的影响力度至关重要。从征求意见和目前的情况来看，多数地方并非医保直接回款给企业，将使得政策影响力大打折扣。同时，即使回款和带量情况较好，一方面本次带量采购金额和量占比较小，对全国影响不大。另一方面口服药一致性评价仍需2-3年完成，注射剂尚未正式开始。受制于一致性评价进度，品种数、份额和区域的扩大都需要时间。 投资策略：对医药板块保持乐观，推荐创新药械及创新服务产业链、OTC、流通、医疗服务 2018年市场表现符合我们预期，2019年推荐：1. 看好创新产业链，包括创新药械及创新服务产业链2. 看好OTC板块龙头3. 看好医药流通行业受招标及两票制影响消退，龙头增速回暖4. 看好医疗服务行业受医改长期逻辑支撑，社会办医高速发展 我们重点覆盖并推荐的公司包括：仁和药业、长春高新、乐普医疗、爱尔眼科、九州通、恒瑞医药、健友股份、沃森生物、华兰生物、凯莱英等。 行业表现的催化剂： 带量采购的实际影响弱于预期；医保等行业政策对创新药扶持力度超预期。 主要风险因素：控费降价力度超预期。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3