全年业绩略低于预期，关注扩张带来的成本上行

证券研究报告 分众传媒(002027)点评报告 敬请参阅最后一页重要声明 第 1 页 全年业绩略低于预期，关注扩张带来的成本上行 2018年10月30日 肖明亮(分析师) 叶锟（研究助理） 电话： 020-88832290 020-88836101 邮箱： xiaoml@gzgzhs.com.cn yek@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310517070001 A1310117040003 事件： 公司发布2018年三季报：18年前三季度公司实现营业收入108.77亿元，同比增长24.59%；归母净利润48.18亿元，同比增长22.81%；扣非归母净利润41.98亿，同比增长23.41%。另外公司预计2018年全年净利润区间为58亿至62亿，同比增长-3.41%至3.25%。 核心观点：  三季度业绩基本符合预期，宏观经济影响回款周期 2018年前三季度公司收入实现快速增长，收入增速相对于2017年同期的15.74%提升了8.85个百分点，从而保证了公司净利润水平的稳定增长，公司18年前三季度业绩基本符合预期。但由于宏观经济影响，核心客户普遍回款周期普遍放慢，公司应收票据及应收账款较18年年初增加22.68亿元，上升73.4%。相关的坏账损失导致公司三季度资产减值损失较上年同期增加1926万元，增幅49.9%。我们认为，受宏观经济的影响，公司应收账款出现较大幅度的上升，由此带来的坏账准备在一定程度上对公司利润造成冲击。但是相对于18年中报数据，公司应收账款增长幅度有所放缓，相关账款的坏账准备已按15%的比例充分计提，未来公司应收账款对利润的影响有望进一步缩小。  全年业绩指引略低于预期，关注扩张带来的成本上行 根据公司披露的业绩预告，2018年四季度净利润区间为9.9亿-13.9亿，相对于2017四季度的22.88亿（扣非后为14.5亿）出现了较大幅度的下滑，公司全年业绩略低于预期。目前由于点位扩张的影响，公司三季度主营业务成本同比增加5.69亿、增幅73.6%，毛利率同比下滑约10个百分点至64.4%，预付账款、应付账款、固定资产及在建工程分别较年初增加11.17亿、5.84亿、9.11亿及6834万元，分别上升153.7% 、248.51%、259.4%及997.4%，短期内媒体点位的快速扩张还将继续对公司造成影响，四季度公司成本端存在较大的上行压力。我们认为，目前正处于公司点位的快速扩张期，短期内公司将出现经营周期拉长以及盈利能力下滑的情况，但是长期而言，电梯行业正处于价值重估阶段，快速扩张有望率先锁定增量市场。  龙头企业优势明显，回购彰显公司信心 公司为生活圈媒体的绝对龙头，各大业务市占率分别为电梯电视90%，电梯海报70%以及晶视影院20%。截至7月末，公司楼宇媒体在售点位超过230万，覆盖约200城；影院媒体的签约影院超过1900家，银幕超过12,600块，覆盖全国约 300 多个城市的观影人群。生活圈媒体龙头地位显著。目前公司回购金额已超过4亿元，占总股本0.34%，最低成交价为7.16元/股。我们认为，公司作为生活圈媒体的龙头企业，在楼宇媒体领域处于垄断地位，近年来公司加速其“500城，500万终端以及5亿覆盖人群”的战略目标，将进一步筑高同行的竞争壁垒。目前公司大力回购股份的行为也充分彰显管理层的经营信心。 强烈推荐（维持） 现价： 6.41 目标价： 8.00 股价空间： 24.80% 传媒行业 股价走势 股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 分众传媒 -24.68 -40.65 -30.88 沪深300 -10.53 -12.47 -18.10 传媒(申万) -11.89 -22.48 -34.64 基本资料 总市值（亿元） 940.85 总股本（亿股） 146.78 流通股比例 47.45% 资产负债率 25.86% 大股东 Media Management Hong Kong Limited 大股东持股比例 23.34% 联系人：陆韵如 邮箱：luyr@gzgzhs.com.cn -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%分众传媒沪深300传媒（申万） 证券研究报告 分众传媒(002027)点评报告 敬请参阅最后一页重要声明 第 2 页  盈利预测与估值：考虑到公司处于点位积极扩张时期，预计成本大幅上涨，我们下调公司2018-2020年净利润预测至59.22、68.67以及86.60亿元，对应EPS分别为 0.40/0.47/0.59元，对应当前股价16、14以及11倍PE。给予公司2018年20倍PE，下调目标价至8.00元/股；持续给予强烈推荐评级。  风险提示：与阿里合作不及预期，下沉扩张带来成本上涨，新进竞争者的冲击，宏观经济影响。 重要财务指标 单位：百万元 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 12013.55 15105.40 19630.41 25687.03 同比(%) 17.63% 25.74% 29.96% 30.85% 归属母公司净利润 6004.71 5922.09 6867.40 8659.60 同比(%) 34.90% -1.38% 15.96% 26.10% 毛利率(%) 72.72% 67.59% 64.14% 63.19% ROE(%) 64.18% 50.59% 47.61% 46.92% 每股收益(元) 0.49 0.40 0.47 0.59 P/E 13.05 15.89 13.70 10.86 P/B 7.56 8.89 7.12 5.43 EV/EBITDA 23.27 12.61 10.84 8.51 证券研究报告 分众传媒（002027)点评报告 敬请参阅最后一页重要声明 第 3 页 附录：公司财务预测表 资产负债表利润表会计年度20172018E2019E2020E会计年度20172018E2019E2020E流动资产11164152491872423916营业收入12014151051963025687 现金3930448147386363营业成本3277489670399455 应收账款29806797883411559营业税金及附加398516661871 其它应收款70887984营业费用1998256833374367 预付账款727181323563082管理费用526477491498 存货7354财务费用-128 -1 3562 其他3450206627132823资产减值损失181221201211非流动资产4390316237073748公允价值变动收益0000 长期投资734367550459投资净收益749700400200 固定资产351622622576营业利润72447128826710423 无形资产34374864营业外收入4444 其他3272213624862650营业外支出16121518资产总计15555184112243127664利润总额72327120825510409流动负债3915374237463188所得税1258121014031770 短期借款0000净利润5973590968528640 应付账款235202218210少数股东损益-31 -13 -16 -20 其他3681354035282978归属母公司净利润6005592268678660非流动负债1081181426883560EBITDA73487252849410722 长期借款849169925483398EPS（摊薄）0.490.400.470.59 其他232115139162负债合计4997555764346748主要财务比率 少数股东权益185173157137会计年度20172018E2019E2020E股本 334400400400成长能力资本公积186-2260 -2260 -2260 营业收入增长率17.6%25.7%30.0%30.9%留存收益 9842145411770022638营业利润增长率68.4%-1.6%16.0%26.1%归属母公司股东权益10362126821584020778归属于母公司净利润增长率34.9%-1.4%16.0%26.1%负债和股东权益15555184112243127664获利能力毛利率72.7%67.6%64.1%63.2%现金流量表净利率49.7%39.1%34.9%33.6%会计年度20172018E2019E2020EROE64.2%50.6%47.6%46.9%经营活动现金流4124175234694584ROIC53.2%41.1%37.4%36.0% 净利润5973592268678660偿债能力 折旧摊销133133204251资产负债率32.1%30.2%28.7%24.4% 财务费用-128 -1 3562净负债比率17.00%30.57%39.61%50.35% 投资损失-749 -700 -400 -200 流动比率2.854.075.007.50营运资金变动-1562 -3803 -3187 -4119 速动比率2.854.075.007.50 其它456200-50 -70 营运能力投资活动现金流-2037 1551-318 -24 总资产周转率0.870.890.961.03 资本支出-263 -406 -205 -206 应收账款周转率4.673.092.512.52 长期投资9721164-457 8应付账款周转率16.2322.4233.5044.14 其他-2745 794344174每股指标（元）筹资活动现金流-2567 -2753 -2894 -2935 每股收益(最新摊薄)0.490.400.470.59 短期借款-652 000每股经营现金流(最新摊薄)0.340.100.200.26 长期借款849849849849每股净资产(最新摊薄)0.850.720.901.18 普通股本增加06700估值比率 资本公积金增加3-2446 00P/E13.0515.8913.7010.86 其他-2768 -1222 -3743 -3784 P/B7.568.897.125.43现金净增加额-481 5502571625EV/EBITDA23.2712.6110.848.51单位:百万元单位:百万元单位:百万元 证券研究报告 分众传媒（002027)点评报告 敬请参阅最后一页重要声明