多元业务赋能，轨交减振龙头迎快速发展期

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2021年10月10日 天铁股份（300587.SZ） 多元业务赋能，轨交减振龙头迎快速发展期 国内轨交减振行业领军者，多元业务创造新增长曲线。公司主要提供隔离式橡胶减振垫、橡胶套靴等轨道结构减振产品，下游应用覆盖城市轨交、高速铁路、重载铁路等轨道交通领域。公司掌握有轨道结构噪声与振动控制相关的多项核心技术，产品广泛应用于高铁、城际铁路及城市轨交项目，合作城市达40座。立足轨交减振主业，公司积极布局建筑减隔震、轨交装备制造等协同领域，并通过跨界收购昌吉利切入锂化物市场，业务版图持续开拓。2018-2020年，公司营收/业绩复合增速分别达59%/59%，且毛利率及ROE水平均高于同行，期间费用率持续下降，盈利质量较高。 轨交领域减振应用渗透率持续提升，建筑减隔震市场扩容在即。1）轨交减振：城轨为减振产品的主要应用领域，近年来随轨道减振降噪政策趋严，城市新建线路中减振降噪区段的覆盖率逐步提升。同时城际铁路建设、铁路客运高速化及货运重载化的趋势有望带动铁路领域减振产品的应用。2）建筑减隔震：2021年5月，《建设工程抗震管理条例》获国常会审议通过，该《条例》为首个国家层面的强制性建筑减隔震应用政策，短期内行业需求预计将迎来快速增长期。我们测算到2025年由立法带来的新建建筑减隔震市场规模约126亿元，另有存量改造市场规模约1357亿元。 研发力量强大构筑核心技术壁垒，大客户粘性强。公司持续重视研发投入，设立了国家级CNAS认证实验中心及仿真轨交实验平台，并与高校科研院展开重点技术攻关合作项目，研发体系扎实。公司掌握了多项轨交减振核心技术，生产工艺及产品配方业内领先。依托强大的研发实力及领先的技术水平，公司不断创新迭代产品体系，已逐步由单一的轨交减振产品供应商转变为具备完整产品体系的轨交减振系统解决方案提供商。经多年行业深耕，公司积累了多个大型项目应用案例，品牌优势突出，与下游大客户建立了长久、稳定的合作关系。中铁及铁建长期为公司前两大客户，营收占比超50%，高客户粘性为公司业绩稳健增长提供重要支撑。 主业规模持续扩张，新业务成长动力充足。公司未来成长动力较为充足：1）轨交主业：当前公司部分产品的产能利用率已达饱和，产能上限大幅掣肘了主业规模扩张。2020-2021年公司已投资及计划投资合计五个扩产项目，将于2022-2024年陆续投产，有望大幅提升公司的业务承接能力，扩大主业规模。2）建筑减隔震：技术成果转化顺利，产品已进入批量生产期，待产能释放后有望直接受益于市场空间的快速扩容。3）锂化物：子公司昌吉利经营的锂化物业务下游为锂电池原料，行业景气度较高。2021年7月，公司公告拟投资10亿元建设年产5万吨锂盐、3800吨烷基锂的产线项目，项目达产后年均产值可达50亿元，有望为公司打造新盈利增长点。 投资建议：我们预测公司2021-2023年归母净利润分别为3.3/5.0/7.0亿元，分别同比增长70%/49%/42%，EPS分别为0.58/0.86/1.21元，2020-2023年CAGR为53%。当前股价对应PE分别为36/24/17倍。考虑到公司竞争优势突出、成长性优异，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：募投项目投产不及预期风险，下游市场需求下降或扩容不及预期风险，政策推进不及预期风险等。 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 990 1,235 1,859 2,560 3,429 增长率yoy（%） 101.9 24.8 50.5 37.7 33.9 归母净利润（百万元） 127 196 334 497 704 增长率yoy（%） 62.6 54.7 70.3 48.8 41.6 EPS最新摊薄（元/股） 0.22 0.34 0.58 0.86 1.21 净资产收益率（%） 12.8 12.3 17.7 21.9 24.5 P/E（倍） 95.7 61.8 36.3 24.4 17.2 P/B（倍） 11.6 7.9 6.7 5.4 4.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2021年10月8日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 橡胶 10月8日收盘价(元) 20.94 总市值(百万元) 12,127.60 总股本(百万股) 579.16 其中自由流通股(%) 82.16 30日日均成交量(百万股) 12.86 股价走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号：S0680518030004 邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师 程龙戈 执业证书编号：S0680518010003 邮箱：chenglongge@gszq.com 分析师 廖文强 执业证书编号：S0680519070003 邮箱：liaowenqiang@gszq.com 相关研究 -59%-30%0%30%59%89%119%148%178%2020-102021-022021-062021-09天铁股份沪深300 2021年10月10日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 1427 1859 2334 2810 3865 营业收入 990 1235 1859 2560 3429 现金 136 235 93 128 171 营业成本 485 639 913 1260 1706 应收票据及应收账款 934 992 1400 1582 2249 营业税金及附加 7 11 17 21 28 其他应收款 49 57 103 118 178 营业费用 97 77 139 166 200 预付账款 21 12 38 30 61 管理费用 133 137 245 315 364 存货 218 337 474 726 981 研发费用 30 42 64 89 119 其他流动资产 68 226 226 226 226 财务费用 29 40 37 36 48 非流动资产 919 1107 1426 1790 2227 资产减值损失 -2 2 0 0 0 长期投资 0 24 49 73 98 其他收益 9 8 0 0 0 固定资产 408 426 663 932 1274 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 109 142 153 168 187 投资净收益 0 4 3 3 2 其他非流动资产 403 514 561 617 668 资产处置收益 1 0 0 0 0 资产总计 2346 2965 3760 4600 6092 营业利润 194 257 445 676 966 流动负债 920 901 1404 1805 2610 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 353 250 351 638 901 营业外支出 2 4 2 2 2 应付票据及应付账款 320 391 625 776 1122 利润总额 192 253 444 674 964 其他流动负债 247 260 428 391 587 所得税 37 42 81 122 173 非流动负债 212 336 304 276 256 净利润 156 212 363 552 790 长期借款 159 291 260 232 211 少数股东损益 29 16 29 55 87 其他非流动负债 52 45 45 45 45 归属母公司净利润 127 196 334 497 704 负债合计 1131 1236 1709 2081 2866 EBITDA 267 333 522 792 1131 少数股东权益 169 188 216 271 357 EPS（元/股） 0.22 0.34 0.58 0.86 1.21 股本 182 339 579 579 579 资本公积 446 596 359 359 359 主要财务比率 留存收益 433 602 886 1319 1937 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 1045 1542 1835 2248 2868 成长能力 负债和股东权益 2346 2965 3760 4600 6092 营业收入（%） 101.9 24.8 50.5 37.7 33.9 营业利润（%） 89.3 32.3 73.3 51.7 42.9 归属母公司净利润（%） 62.6 54.7 70.3 48.8 41.6 获利能力 毛利率（%） 51.0 48.3 50.9 50.8 50.2 现金流量表（百万元） 净利率（%） 12.8 15.9 18.0 19.4 20.5 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE（%） 12.8 12.3 17.7 21.9 24.5 经营活动现金流 -81 43 223 332 470 ROIC（%） 10.9 10.8 15.0 18.0 20.3 净利润 156 212 363 552 790 偿债能力 折旧摊销 47 52 56 83 118 资产负债率（%） 48.2 41.7 45.4 45.2 47.0 财务费用 29 40 37 36 48 净负债比率（%） 37.8 22.7 30.2 33.9 33.1 投资损失 0 -4 -3 -3 -2 流动比率 1.6 2.1 1.7 1.6 1.5 营运资金变动 -334 -297 -230 -336 -484 速动比率 1.2 1.5 1.2 1.0 1.0 其他经营现金流 21 39 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -106 -214 -373 -445 -552 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.6 0.6 资本支出 113 131 295 340 412 应收账款周转率 1.3 1.3 1.6 1.7 1.8 长期投资 0 -31 -24 -24 -24 应付账款周转率 1.9 1.8 1.8 1.8 1.8 其他投资现金流 6 -114 -102 -129 -164 每股指标（元） 筹资活动现金流 217 263 -93 -139 -138 每股收益（最新摊薄） 0.22 0.34 0.58 0.86 1.21 短期借款 157 -103 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） -0.14 0.07 0.38 0.57 0.81 长期借款 80 132 -31 -28 -20 每股净资产（最新摊薄） 1.81 2.65 3.15 3.86 4.93 普通股增加 75 157 241 0 0 估值比率 资本公积增加 -65 150 -237 0 0 P/E 95.7 61.8 36.3 24.4 17.2 其他筹资现金流 -31 -73 -65 -111 -118 P/B 11.6 7.9 6.7 5.4 4.2 现金净增加额 30 92 -243 -251 -220 EV/EBITDA 47.7 38.0 24.7 16.7 11.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2021年10月8日收盘价 qRvNsMzRtMwOuNsQxPoRsQaQ8QbRnPrRpNmNkPrQoOkPqRmN8OmMyRvPnNrNuOtPtP 2021