百润转债，国内预调酒市场龙头

固收收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 百润转债，国内预调酒市场龙头 证券研究报告 2021年09月28日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：产业债利差高等级上行，中低等级下行-产业债行业利差动态跟踪（2021-09-26）》 2021-09-26 2 《固定收益：本周资产证券化市场回顾-资 产 证 券 化 市 场 周 报（2021-09-26）》 2021-09-26 3 《固定收益：如何看待恒大事件后续影响？-信用市场周报（2021-9-26）》 2021-09-26 关注我们 扫码关注 天风证券 研究所官方微信号 申购建议：积极参与 申购分析： 1. 百润转债发行规模11.28亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价66.89，截至2021年9月27日转股价值104.78元；各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率10%，属于新发行转债一般水平。按2021年9月27日6年期AA级中债企业到期收益率4.48%的贴现率计算，债底为88.92元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为2.25%，对流通股本的摊薄压力为3.29%，对现有股本摊薄压力不大。 2. 截至2021年9月27日，公司前三大股东刘晓东、柳海彬、刘晓俊分别持有占总股本40.54%、5.92%、3.69%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在75%左右。剩余网上申购新债规模为2.82亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0030%-0.0033%左右。 3. 公司所处行业为其他酒类（申万三级），从估值角度来看，截至2021年9月27日收盘，公司PE(TTM)为75.92倍，在收入相近的10家同业企业中高于同业平均水平，市值525.52亿元，在同业中处较高水平。截至2021年9月27日，公司今年以来正股下跌5.58%，同期行业指数上涨3.29%，万得全A上涨4.84%，近100周年化波动率为58.39%，股票弹性较高。公司目前股权质押比例为4.32%，质押风险较低。其他风险点：1. 预调鸡尾酒行业竞争加剧的风险；2、食品安全的风险；3、行业声誉风险。 4. 百润转债规模较低，债底保护一般，平价低于面值，市场或给予25%的溢价，预计上市价格为131元左右，建议积极参与新债申购。 风险提示：违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 百润转债要素表 ............................................................................................................................ 3 2. 百润转债价值分析 ........................................................................................................................ 3 3. 百润股份基本面分析 .................................................................................................................... 4 图表目录 图1：百润股份主要业务板块营收情况（单位：亿元）................................................................... 4 图2：百润股份股权结构 ............................................................................................................................... 4 图3：营业收入、营业成本与毛利率（右轴）情况 ............................................................................ 5 图4：费用率及归母净利率变动情况（单位：%） .............................................................................. 5 图5：公司现金流量情况（亿元） ............................................................................................................ 5 图6：2013-2018年我国啤酒行业产量变化（单位：万千升） ..................................................... 6 图7：公司上下游关系 ................................................................................................................................... 6 图8：2014-2020年全球香精香料销售额及增速（单位：亿美元） ........................................... 6 图9：2014-2020年中国香精香料产量及增速（单位：万吨） ..................................................... 6 图10：百润股份PE Band(TTM) .................................................................................................................. 8 表1：百润转债发行要素表 .......................................................................................................................... 3 表2：公司主要六个预调鸡尾酒产品系列具体情况 ............................................................................ 7 表3：RIO品牌历年营销策划活动 ............................................................................................................. 8 表4：募集资金使用计划（单位：万元） .............................................................................................. 8 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 百润转债要素表 表1：百润转债发行要素表 代码 127046.SZ 证券简称 百润转债 公司代码 002568.SZ 公司名称 百润股份 外部评级: 债项/主体 AA/AA 发行额 11.28亿元 期限（年） 6年 利率 0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00% 预计发行/起息日期 2021-09-29 转股起始日期 2022-04-12 转股价 66.89 赎回条款 转股期，15/30，130% 向下修正条款 存续期，15/30，85% 回售条款 最后两个计息年度，30，70% 补偿条款 到期赎回价格：110元 原始股东股权登记日 2021-09-28 网上申购及配售日期 2021-09-29 申购代码/配售代码 072568 / 082568 主承销商 华创证券 资料来源:：公司公告，天风证券研究所 2. 百润转债价值分析 转债基本情况分析 百润转债发行规模11.28亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价66.89，截至2021年9月27日转股价值104.78元；各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率10%，属于新发行转债一般水平。按2021年9月27日6年期AA级中债企业到期收益率4.48%的贴现率计算，债底为88.92元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为2.25%，对流通股本的摊薄压力为3.29%，对现有股本摊薄压力不大。 中签率分析 截至2021年9月27日，公司前三大股东刘晓东、柳海彬、刘晓俊分别持有占总股本40.54%、5.92%、3.69%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在75%左右。剩余网上申购新债规模为2.82亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0030%-0.0033%左右。 申购价值分析 公司所处行业为其他酒类（申万三级），从估值角度来看，截至2021年9月27日收盘，公司PE(TTM)为75.92倍，在收入相近的10家同业企业中高于同业平均水平，市值525.52亿元，在同业中处较高水平。截至2021年9月27日，公司今年以来正股下跌5.58%，同期行业指数上涨3.29%，万得全A上涨4.84%，近100周年化波动率为58.39%，股票弹性较高。公司目前股权质押比例为4.32%，质押风险较低。其他风险点：1. 预调鸡尾酒行业竞争加剧的风险；2、食品安全的风险；3、行业声誉风险。 百润转债规模较低，债底保护一般，平价低于面值，市场或给予25%的溢价，预计上市价格为131元左右，建议积极参与新债申购。 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 3. 百润股份基本面分析 预调酒领域龙头企业 上海百润投资控股集团股份有限公司始创于1997年6月，2011年3月在深圳证券交易所上市。公司目前主营业务包括香精香料业务和预调鸡尾酒业务，在基础技术研究、新产品开发、供应链管理等方面共享资源、协同增效。2021年上半年公司预调酒/食用香精，分别实现营收10.56/1.38亿元，占主营业务比重分别为87.19%/11.39%，预调酒业务贡献公司主要营收。公司预调鸡尾酒业务主要包括“RIO(锐澳)”牌预调酒鸡尾酒产品的研发、生产和销售。 图1：百润股份主要业务板块营收情况（单位：亿元） 资料来源：Wind，天风证券研究所 截至2021年半年度前五大股东为刘晓东（40.54%）、柳海彬（5.92%）、刘晓俊（3.69%）及香港中央結算有限公司（2.49%）及易方达消费行业股票型证券投资基金（2.45%），合计占总股本55.09%。其中刘晓东作为公司实际控制人、董事长、总经理直接持有公司股份40.54%，控制权集中。 图2：百润股份股权结构 资料来源：Wind、天风证券研究所 百润股份营业收入呈稳步攀升态势，其毛利率保持相对