高基数下稳健增长，造影剂龙头发力值得期待

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：38.49 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@r.qlzq.com.cn 联系人：李建 电话： Email：lijian01@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 244.90 流通股本(百万股) 244.24 市价(元) 38.49 市值(百万元) 9,426.38 流通市值(百万元) 9,400.98 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1司太立(603520.SH)-2020年报&2021年一季报点评：业绩呈现强劲增长，2021年迎接API+制剂加速释放 2司太立(603520.SH)-2020年三季报点评：停产背景下业绩快速增长，期待API新产能、制剂放量 3司太立(603520.SH)-2020年中报点评：Q2恢复强劲增长，API+制剂抢占全球庞大造影市场 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1308.84 1367.09 1913.26 2441.49 3104.82 增长率yoy% 46.98% 4.45% 39.95% 27.61% 27.17% 净利润（百万元） 170.33 238.73 400.66 580.78 803.01 增长率yoy% 81.83% 40.16% 67.83% 44.95% 38.27% 每股收益（元） 0.70 0.97 1.64 2.37 3.28 每股现金流量 1.01 0.71 2.14 2.67 3.25 净资产收益率 17.11% 13.09% 18.82% 21.44% 22.86% P/E 55.34 39.49 23.53 16.23 11.74 PEG 0.68 0.98 0.35 0.36 0.31 P/B 9.47 5.17 4.43 3.48 2.68 备注： 投资要点  事件：公司发布2021年中报，上半年实现营业收入8.55亿元，同比增长18.43%；归母净利润1.56亿元，同比增长11.43%；扣非净利润1.64亿元，同比增长18.71%。  2021上半年公司收入保持快速增长，制剂业务减亏50%，我们预计随着API产能逐渐释放，以及制剂集采逐步放量，公司有望在2021年实现API+制剂的跨越式增长。分季度看，Q2营收4.91亿元，同比增长14.04%；归母净利润9108万元，同比下降3.14%；扣非净利润1.04亿元，同比增长11.50%。Q2单季度增速波动主要由于去年高基数所致。  子公司：母公司业绩保持快速增长，制剂业务开始发力。1）母公司：营收5.79亿元（+0.52%，同比增长，下同），净利润2.23亿元（+86.87%），毛利率42.07%（+3.57pp），我们预计剔除战略基金股权转让的投资收益后，净利润保持18%左右的快速增长。2）上海司太立：营收6798万元，净利润-1894万元，同比减亏1862万元，制剂业务开始发力。3）海神制药：营收2.08亿元（+74.55%），净利润3327万元（+20.37%），净利率16.00%（-7.26pp）。4）江西司太立：为母公司及海神提供中间体，上半年营收2.42亿元，净利润1896万元，净利率7.83%（-5.18pp）。  分业务：碘造影剂API增长稳健，制剂放量元年有望开启。API：碘造影剂收入7.79亿元（+16.27%），增长稳健。制剂：完成碘海醇注射液、碘克沙醇注射液的全国挂网，同时碘海醇注射液（100ml：30g（I）和100ml：35g（I））和碘克沙醇注射液（100ml：32g（I））中选第五批集采，2021年内有望开启制剂放量元年。  费用率：毛利率受基数影响波动，费用率保持稳定，研发投入持续增加。毛利率：2021H1毛利率42.75%（-4.66pp/-1.24pp，同比/环比2020年，下同），其中碘造影剂API毛利率44.12%（-4.67pp/-0.98pp），喹诺酮类毛利率33.95%（+8.55pp/12.52pp），毛利率波动来自中间体以及去年结构性高基数。费用率：2021H1的销售费用率为0.89%（+0.21pp），管理费用率为8.08%（-0.27pp），财务费用率为3.94%（-2.97pp），财务费用率同比减少近3个百分点，源自公司资产负债率优化。研发费用：2021H1公司研发费用5301万元（+46.67%），占收入比例6.20%（+1.19pp），研发投入持续增长，占比保持稳定。  盈利预测与投资建议：根据中报情况，我们调整盈利预测，预计公司2021-2023年收入19.13、24.41和31.05亿元（调整前20.34、26.91和33.96亿元），同比增长39.95%、27.61%和27.17%。归母净利润4.01、5.81和8.03亿元（调整前4.31、6.28 和8.26 亿元），同比增长67.83%、44.95%和38.27%。当前股价对应2021-2023年PE为24/16/12倍。考虑公司处于需求快速发展及竞争格局良好的造影剂行业，叠加自身产能释放和制剂收获的持续快速增长，维持“买入”评级。  风险提示事件：环保风险；质量风险；与客户形成竞争导致订单流失风险；原材料价格上涨风险；产品获批进度低于预期风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。 高基数下稳健增长，造影剂龙头发力值得期待 司太立（603520.SH）/化学制药 证券研究报告/公司点评 2021年08月29日 [Table_Industry] -100%0%100%200%300%400%500%600%司太立沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 内容目录 高基数下稳健增长，造影剂龙头发力值得期待 ................................................... - 3 - 收入保持快速增长，Q2单季度增速波动主要由于去年高基数所致 ............ - 3 - 子公司：母公司业绩保持快速增长，制剂业务开始发力 ............................. - 4 - 分业务：碘造影剂API增长稳健，制剂放量元年有望开启 ......................... - 5 - 费用率：毛利率受基数影响波动，费用率保持稳定，研发投入持续增加.... - 5 - 风险提示 .............................................................................................................. - 7 - 环保风险 ...................................................................................................... - 7 - 质量风险 ...................................................................................................... - 7 - 与客户形成竞争导致订单流失的风险 .......................................................... - 7 - 原材料价格上涨的风险 ................................................................................ - 7 - 产品获批进度低于预期的风险 ..................................................................... - 7 - 公开资料信息滞后或更新不及时风险 .......................................................... - 7 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 高基数下稳健增长，造影剂龙头发力值得期待 收入保持快速增长，Q2单季度增速波动主要由于去年高基数所致  2021上半年公司实现营业收入8.55亿元，同比增长18.43%；归母净利润1.56亿元，同比增长11.43%；扣非净利润1.64亿元，同比增长18.71%。上半年公司收入保持快速增长，制剂业务减亏50%，我们预计随着API产能逐渐释放，以及制剂集采逐步放量，公司有望在2021年实现API+制剂的跨越式增长。  分季度看，Q2营收4.91亿元，同比增长14.04%；归母净利润9108万元，同比下降3.14%；扣非净利润1.04亿元，同比增长11.50%。Q2单季度增速波动主要由于去年高基数所致。 图表1：2021H1主要财务数据变化（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表2：司太立营收（百万元，%） 图表3：司太立归母净利润（百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 营业收入营业成本销售费用管理费用研发费用财务费用所得税归母净利润扣非归母净利润经营现金流2020H1722.06379.734.9360.3136.1449.9133.69139.69137.8191.092021H1855.10489.517.6469.1053.0133.6845.63155.65163.60149.59同比增速18.43%28.91%54.97%14.57%46.68%32.52%35.44%11.43%18.71%64.22%0%10%20%30%40%50%60%70%01002003004005006007008009002020H12021H1同比增速672.95710.94890.471,308.841,367.09855.10-10%0%10%20%30%40%50%02004006008001000120014001600201620172018201920202021H1营业收入yoy76.1283.1293.68170.33238.73155.650%10%20%30%40%50%60%70%80%90%050100150200250300201620172018201920202021H1归母净利润yoy 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 图表4：司太立分季度财务数据（单位：百万元） 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表5：分季度营收（单位：百万元，%） 图表6：分季度归母净利润（单位：百万元，%） 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 子公司：母公司业绩保持快速增长，制剂业务开始发力  母公司：营收5.79亿元（+0.52%，同比增长，下同），净利润2.23亿元（+86.87%），毛利率42.07%（+3.57pp），我们预计剔除战略基金股权转让的投资收益后，净利润保持18%左右的快速增长。  上海司太立：营收6798万元，净利润-1894万元，同比减亏1862万元，制剂业务开始发力。  海神制药：营收2.08亿元（+74.55%），净利润3327万元（+20.37%），净利率16.00%（-7.26pp）。  江西司太立：为母公司及海神提供中间体，上半年营收2.42亿元，净利润1896万元，