银行行业流动性月报：社融增速将企稳，但宽信用仍有难度

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 银行 银行流动性月报 超配 （维持评级） 2021年08月24日 社融增速将企稳，但宽信用仍有难度 证券分析师： 王剑 021-60875165 wangjian@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070002 证券分析师： 田维韦 021-60875161 tianweiwei@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030002 证券分析师： 陈俊良 021-60933163 chenjunliang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519010001 [Table_Summary] 核心结论 7月央行降准主要是为了对冲缴税和MLF等广义贷款到期对流动性的冲击，测算的7月末超储率0.97%，较6月末下降23bps，处于较低水平。7月中上旬政策利率基本围绕政策利率波动，银行间市场流动性维持合理充裕。期末M2增速8.3%，环比下降0.3个百分点，主要是信贷投放略低于市场预期以及财政支出力度较弱。 测算的8月末超储率为1.0%，与7月末基本持平，银行间市场流动性维持合理充裕，DR007/R007围绕政策利率运行。预计8月末M2增速为8.3%，较上月末持平，社融增速为10.4%，较上月末下降0.3个百分点。预计9月政府债券发行节奏在1万亿元以上，将对社融增速形成支撑。 预计全年M2增速为8.5%，社融增速为10.5%，银行间流动性仍维持合理充裕。为了对冲MLF大规模到期和政府债券发行对流动性的冲击，央行仍有可能再次降准。但我们维持降准不意味着货币政策转向的判断，下半年主基调仍是“货币偏松+信用偏紧”的格局，房地产和城投融资延续严格管控的态势，信贷投放大幅回升难度较大，预计全年信贷增速维持在2020年水平，即20万亿元。我们判断政府债券额度年内发行完毕，预测为6.57万亿元。 7月流动性环境回顾：银行间流动性合理充裕，M2增速下行 总结：7月央行降准主要是为了对冲缴税和MLF等广义贷款到期对流动性的冲击，测算的7月末超储率0.97%，较6月末下降23bps，处于较低水平。但全月来看，R007/DR007基本围绕政策利率运行，月初和月末的背离主要是季节性因素，银行间市场流动性仍维持在合理充裕的水平。期末M2增速8.3%，较上月下降0.3个百分点，低于市场预期，主要是当月信贷投放略低于市场预期以及财政支出力度较弱。  基础货币：降准对冲缴税和MLF等广义贷款到期 7月央行操作回笼基础货币9289亿元，缴税等财政因素回笼资金4395亿元，7月央行降准0.5个百分点释放约1万亿元资金。7月央行操作回笼资金规模超市场预期，我们测算的7月末超储率为0.97%，环比下降23bps，季末超储率处在较低水平。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：我们测算的7月末超储率0.97 %，环比下降23bps 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理。注：（1）央行购买外汇以及支付机构缴纳备付金也会影响超储，但未在图中展示；（2）央行按季度披露超储率，因此在预测下一个季度的时候我们按照公布的数据进行调整以减少误差。 7月央行公开市场操作共回笼资金3600亿元。其中，（1）央行逆回购回笼资金600亿元；（2）4000亿MLF到期，降准后央行缩量续作1000亿元，回笼资金3000亿元；（3）700亿元国库现金定存等额续作，期限为3个月，中标利率3.6%，上次为4.01%（2019年5月30）。7天逆回购利率维持2.20%，一年期MLF利率维持2.95%；1年期LPR维持3.85%，5年期LPR维持4.65%。 表1：央行公开市场操作规模 净投 放量 投放量 到期量 单位：亿元 逆回购 MLF TMLF 国库现金定存 投放量 合计 逆回购 MLF TMLF 国库现金定存 回笼量 合计 2021-02 -3,040 8,300 2,000 10,300 11,340 2,000 13,340 2021-03 -300 2,300 1,000 3,300 2,600 1,000 3,600 2021-04 739 2,200 1,500 700 4,400 2,100 1,000 561 3,661 2021-05 -100 1,900 1,000 700 3,600 2,000 1,000 700 3,700 2021-06 1,000 3,100 2,000 700 5,800 2,100 2,000 700 4,800 2021-07 -3,600 2,600 1,000 700 4,300 3,200 4,000 700 7,900 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理。数据截止2021年7月15日。 7月基础货币下降1.39万亿元，其中，其他存款性公司存款下降1.42万亿元，非金融机构存款增加250亿元，货币发行增加63亿元。超储率是反映银行间资金面情况的核心指标，即“超额存款准备金/缴准基数存款”，而超额存款准备金的计算公式如下（一般计算其某一时期的变化值）： Δ超额存款准备金=Δ外汇占款+Δ对其他存款性公司债权-Δ政府存款-Δ法定存款准备金-Δ货币发行-Δ央行非金存款 我们测算的7月末超储率为0.97%，较6月末下降23bp。7月央行广义再贷款和财政因素共回笼基础货币约1.37万亿元，但央行降准0.5个百分点后带来法定存款准备金需求减少9387亿元，表明7月央行降准主要目的是为了对冲缴税和央行逆回购（-600亿元）法定存款准备金率（下调0.5%）货币发行（取现等）（-63亿元）法定存款准备金（-9387亿元）超额存款准备金（-4596亿元，超储率0.97%）银行资产银行负债缴准基数：M2-M0-非银金融机构存款+不计入广义货币存款（可转让存款、其他存款）基础货币（存准）财政因素（-4395亿元）广义再贷款：MLF（-3000）、再贷款再贴现等（-5689亿元） rQpMrPnRqRrOwOyRoPwPmQaQbPaQtRnNpNpOkPnNzRkPsQtM6MpPvMNZmNrNxNsOqN 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 MLF、再贷款等到期对流动性的冲击。 表2：测算的7月超储率环比下降23bps 单位：亿元 五因素超储合计变动 外汇占款 对其他存款性公司债权 货币发行 财政存款 法定存款准备金 非金融机构存款 测算的超储率% 官 方 超 储率% 2019-07 -5,564 -7 1,251 114 -6,072 -1,005 154 1.67 2020-07 -9,979 -19 -5,004 246 -4,305 -675 -222 1.07 2021Q1 -15,661 245 -8,698 -2,636 1,962 -6,419 -115 1.35 1.50 2021-04 -7,871 174 -166 1,409 -7,036 -1,471 -782 1.10 2021-05 4,271 213 4,696 1,665 -3,485 440 741 1.31 2021-Q2 67 190 1,714 -229 1,574 -2,476 -705 1.30 1.20 2021-07 -4,596 13 -9,289 -63 -4,395 9,387 -250 0.97 资料来源: iFinD，国信证券经济研究所整理和预测。注：（1）央行按季度披露超储率，因此在预测下一个季度的时候我们按照公布的数据进行调整以减少误差。（2）7月法定存款准备金率下调0.5个百分点。  广义货币：M2增速8.3%，较上月下降0.3个百分点 7月末M2同比增速8.6%，较上月下降0.3个百分点，低于预期。根据对M2派生来源分析，主要是信贷投放略低于市场预期以及财政支出力度较弱。M2派生途径主要包括：（1）银行吸收外汇投放人民币；（2）银行向非金融企业和居民发放贷款；（3）银行向非金融企业购买债券；（4）财政投放；（5）银行自营购买资管产品，这部分资产透明度低，预测时我们将其合并到“其他”项目。按不含货基的老口径统计，7月份M2减少1.7万亿元。从来源分解，其中对实体的贷款投放（加回核销和ABS）派生M28635亿元；缴税等财政因素回笼M2 4348万亿元；银行自营购买企业债券到期回笼M2约2456亿元；银行信贷投向非银到期和非标压缩等因素回笼M2约1.89万亿元；外汇占款投放M2约13亿元。 图2：7月末M2增速为8.3% 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 表3：M2派生增量结构 M2增量（不含货基） 余额增量结构 来源增量结构 单位：亿元 M0 单位活期 单位定期 个人 非银 外占 银行自营购买企业债券 贷款（加回核销和ABS） 财政收支 其他（非银+非标等） 2021-02 22,216 2,299 -34,376 3,869 32,611 17,813 235 -725 13,606 5,256 3,844 2021-03 38,602 -5,381 28,007 -1,452 19,570 -2,142 -82 -1,697 29,068 7,660 3,652 2021-04 -14,943 -740 -9,951 6,346 -15,828 5,230 174 -3,335 13,470 -3,200 -22,052 2021-05 14,915 -1,626 13,032 -5,157 1,134 7,532 213 -3,194 14,919 -1,289 4,267 2021-06 41,859 169 20,482 1,391 22,558 -2,741 190 -5,544 24,938 7,461 14,814 2021-07 -17,097 371 -17,483 3,980 -13,722 9,758 13 -2,456 8,635 -4,348 -18,942 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理。注：只统计对实体放贷，因此用社融里的人民币贷款。 -10.00-5.000.005.0010.0015.0020.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.002015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-06M1-M2(右轴）M1(货币):当月同比M2(货币和准货币):当月同比%% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4  资金利率：DR007/R007围绕政策利率运行，月末受缴税等冲击大幅提升 7月中上旬DR007/R007基本围绕政策利率运行，月末受缴税等因素冲击大幅上行，月度均值较6月末下行，银行间流动性仍维持合理充裕。从月度均值来看，7月shibor（隔夜）和shibor（一个月）均值分别为2.01%和2.34%，较6月均值分别下降2bps和6bps。7月R007和DR007均值分别是2.25%和2.16%，较 6月均值分别下降18bps和9bps。7月同业存单到期收益率（AAA+，1年）均值为2