Q2单季度利润承压，看好中长期产能扩张

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 永高股份（002641） 证券研究报告 2021年08月25日 投资评级 行业 建筑材料/其他建材 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 5.65元 目标价格 8.19元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,235.38 流通A股股本(百万股) 1,129.73 A股总市值(百万元) 6,979.92 流通A股市值(百万元) 6,382.98 每股净资产(元) 3.80 资产负债率(%) 43.82 一年内最高/最低(元) 9.35/5.42 作者 鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯 联系人 wangwena@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《永高股份-公司点评:21H1收入维持较快增长，看好产能持续性扩张》 2021-07-20 2 《永高股份-年报点评报告:20FY/21Q1业绩高增长，看好扩张持续性》 2021-04-27 3 《永高股份-季报点评:收入继续稳步扩张，单季度净利润率创历史新高》 2020-10-20 股价走势 Q2单季度利润承压，看好中长期产能扩张 收入保持较高增长，维持“买入”评级 8月24日晚公司发布21年中报，21H1公司实现收入39.5亿元，YOY +41.0%，归母净利润2.5亿元，YOY-8.7%，与此前业绩快报一致，符合我们与市场的预期。其中21Q2单季度实现收入23.7亿元，YOY+21%，归母净利润1.8亿元，YOY-25.7%，受原材料涨价影响，利润端承压明显。我们认为管材行业整合有望延续，随着公司产能及渠道布局进一步优化，公司中长期规模扩张持续性有望较强，维持“买入”评级。 Q2单季度利润承压，预计21H2毛利率下行压力有望缓释 21Q1/Q2公司单季度营收增速87%/21%，单季度归母净利增速97%/-26%， Q2单季度利润承压主要系原材料涨价影响下毛利率同比下降明显（21Q2同比-4.7pct）叠加减值损失同比增加（0.1亿）所致。21H1公司管道业务实现收入34.3亿元，YOY+39.1%，其中PVC/PE/PPR管材分别实现收入20.0/6.6/6.5亿元，YOY+50.2%/+18.4%/+38.9%，21H1公司销售毛利率19.7%，同比-4.04pct，其中PVC/PE/PPR管材的毛利率同比-5.6/-0.66/-1.2pct。展望21H2，若管材产品售价及成本维持稳定，我们预计21Q3毛利率环比维持稳定，同比20Q3或仍有较大的压力，但进入Q4，毛利率下行压力或有明显减缓。 费用率控制能力增强，现金流仍存改善空间 21H1年公司期间费用率11.99%，同比下降1.13pct，其中销售/管理/财务/研发费用率同比分别变动-0.59/-0.06/-0.41/-0.08pct，随着公司规模扩张，费用端规模效应逐步显现。21H1公司资产（含信用）减值损失同比多计提0.41亿元，综合影响下，21H1公司净利率6.39%，同比下降3.48pct。21H1 公司CFO净流出2.57亿元，同比多流出6.89亿元，收现比107%，同比-0.09pct，付现比102%，同比+0.12pct，现金流承压主要系收现同比减少且付现同比增加较多所致。21H1公司应收票据同比增加0.74亿元，应收账款同比增加2.26亿元。 看好公司中长期规模扩张持续性，维持“买入”评级 20年末公司产能80余万吨，19年末为60余万吨，我们预计21年产能同比增长20%左右，其中：1）台州黄岩基地21年释放70%-80%的产能；2）湖南岳阳21年预计投放30%的产能；3）21年山东市场划分给天津永高，就近服务市场客户，也能有效的降低物流成本，产能利用率有望提升；4）安徽、重庆等基地的产能有所提升，我们认为公司后续产能有望持续扩张，且布局有望更加合理，为公司中长期成长奠定基础。我们维持对公司21-23年归母净利7.8/9.8/11.7亿元的预测，参照可比公司估值，认可给予21年13倍PE，对应目标价8.19元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料涨价超预期；大B端业务回款不及预期；产能释放延迟。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 6,290.61 7,036.30 8,546.26 9,892.34 11,352.11 增长率(%) 17.50 11.85 21.46 15.75 14.76 EBITDA(百万元) 1,065.81 1,326.89 1,001.34 1,201.38 1,425.19 净利润(百万元) 513.72 769.61 782.51 981.39 1,165.78 增长率(%) 109.96 49.81 1.68 25.42 18.79 EPS(元/股) 0.42 0.62 0.63 0.79 0.94 市盈率(P/E) 13.59 9.07 8.92 7.11 5.99 市净率(P/B) 2.06 1.48 1.31 1.15 1.00 市销率(P/S) 1.11 0.99 0.82 0.71 0.61 EV/EBITDA 4.00 4.39 4.37 2.80 1.89 资料来源：wind，天风证券研究所 -41%-32%-23%-14%-5%4%13%2020-082020-122021-04永高股份其他建材沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值 图1：公司历年中报营收及同比增速 图2：公司历年中报归母净利及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 表1：可比公司估值表 公司名称 股价 市值 EPS（元/股） PE（倍） （百万元） 20A 21E 22E 20A 21E 22E 帝欧家居 13.75 5,320 1.46 2.00 2.49 9.4 6.9 5.5 伟星新材 20.88 33,243 0.75 0.86 1.00 27.9 24.2 20.9 蒙娜丽莎 27.58 11,305 1.38 1.85 2.39 20.0 14.9 11.5 中国联塑 14.48 44,923 1.21 1.41 1.62 12.0 10.3 9.0 平均值 17.3 14.1 11.7 永高股份 5.65 6,980 0.62 0.63 0.79 9.1 9.0 7.1 注：数据截至20210824收盘，除永高股份21-22年为天风预测外，其余公司21-22年EPS为Wind一致预测。 资料来源：Wind、天风证券研究所 (10)01020304050010203040502017H12018H12019H12020H12021H1营业总收入(亿元）同比(%，右)(100)(50)05010015001122332017H12018H12019H12020H12021H1归母净利润（亿元）同比(%，右) 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 996.25 1,724.44 2,319.91 3,400.23 4,167.98 营业收入 6,290.61 7,036.30 8,546.26 9,892.34 11,352.11 应收票据及应收账款 1,214.08 1,386.27 1,794.71 1,321.70 2,254.59 营业成本 4,670.28 5,236.04 6,539.86 7,503.39 8,583.17 预付账款 146.22 224.82 190.09 294.09 274.78 营业税金及附加 44.00 51.98 59.82 71.22 82.87 存货 988.68 1,176.97 1,618.42 1,558.21 2,103.57 营业费用 431.54 317.42 376.04 425.37 476.79 其他 50.73 451.32 340.84 381.66 277.81 管理费用 309.92 325.45 393.13 445.16 499.49 流动资产合计 3,395.96 4,963.83 6,263.97 6,955.89 9,078.73 研发费用 204.19 239.15 273.48 316.55 363.27 长期股权投资 13.02 12.79 12.79 12.79 12.79 财务费用 2.27 (5.09) 1.71 2.97 3.41 固定资产 1,726.26 1,721.25 1,780.35 1,804.03 1,793.46 资产减值损失 (26.35) (6.85) (25.64) (14.84) (17.03) 在建工程 80.64 322.65 229.59 185.75 141.45 公允价值变动收益 (0.21) 0.47 (29.96) (50.03) (50.00) 无形资产 387.59 406.55 394.79 383.02 371.26 投资净收益 (9.12) (10.32) (4.00) (6.00) (5.00) 其他 120.22 123.22 115.41 114.32 114.19 其他 76.87 4.48 62.34 72.20 74.55 非流动资产合计 2,327.73 2,586.46 2,532.92 2,499.92 2,433.15 营业利润 587.22 883.58 899.49 1,126.34 1,340.58 资产总计 5,723.68 7,550.29 8,796.89 9,455.80 11,511.88 营业外收入 8.06 3.09 3.00 3.00 3.00 短期借款 85.83 78.46 90.00 100.00 150.00 营业外支出 5.83 5.11 6.00 5.00 8.00 应付票据及应付账款 1,355.84 1,698.86 2,027.22 2,283.24 2,659.57 利润总额 589.45 881.57 896.49 1,124.34 1,335.58 其他 731.49 900.72 1,216.00 853.70 1,575.91 所得税 75.73 112.72 114.75 143.92 170.95 流动负债合计 2,173.16 2,678.05 3,333.22 3,236.94 4,385.48 净利润 513.72 768.85 781.74 980.42 1,164.63 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.00 (0.76) (0.77) (0.97) (1.15) 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 513.72 769.61 782.51 981.39 1,165.78 其他 168.05 171.77 154.29 164.70 163.59 每股收益（元） 0.42 0.62 0.63 0.79 0.94 非流动负债合计 168.05 171.77 154.29 164.70 163.59 负债合计 2,341.21 2,849.81 3,487.51 3,401.65 4,549.07