18三季报：投行与自营拖累公司业绩下滑，信用业务风险有望缓解

HeaderTable_User 812202451 1186176688 HeaderTable_Stock 600837 增持 investRatingChange.same 13022800 HeaderTable_Excel HeaderTable_StatementCompany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 季报点评 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 主要财务信息 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 28,012 28,222 24,474 27,403 29,425 同比增长 -26.5% 0.7% -13.3% 12.0% 7.4% 营业利润（百万元） 10,649 12,287 9,171 10,721 11,691 同比增长 -49.2% 15.4% -25.4% 16.9% 9.0% 归属母公司净利润（百万元） 8,043 8,618 6,180 7,295 7,843 同比增长 -49.2% 7.1% -28.3% 18.1% 7.5% 每股收益（元） 0.70 0.75 0.54 0.63 0.68 总资产收益率 1.4% 1.6% 1.1% 1.3% 1.2% 净资产收益率 6.7% 6.8% 4.7% 5.3% 5.5% 市盈率 13.0 12.1 16.9 14.3 13.3 市净率 0.9 0.9 0.9 0.8 0.8 经纪业务佣金率 4.13% 3.41% 3.21% 3.21% 3.21% 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， Table_Title 海通证券18三季报：投行与自营拖累公司业绩下滑，信用业务风险有望缓解 Table_Summary 核心观点  海通证券18Q3业绩受市场环境影响有所下滑。具体而言，18年前三季度公司实现收入与归母净利润分别为162、36亿元，同比-16%、-42%，业绩降幅较上半年有所增加。其中，三季度单季收入与归母净利润分别为52.3、5.6亿元，分别同比-0.11%、-57%。公司加权平均净资产收益率3.04%，同比减少2.37pct。  投行与自营是拖累公司业绩下滑的主要原因，资管业绩有所提升。1）投行：海通投行18前三季度实现收入19亿元，同比-25%；其中Q3单季收入3.73亿元，环比-61%，同比-58%。海通投行业绩与行业整体相当，其中三季度增速较差。2）自营：我们以“投资收益+公允价值变动损益-对合营联营企业投资收益”来衡量公司自营业绩，18前三季度实现24.5亿元，同比-61%。我们预计，海通投资业绩的下降主要是受股票市场大幅波动影响，未来若市场回暖，这一业绩压制能够有所减弱。3）资管：18前三季度公司实现资管业务收入14亿元，同比+1.74%。由于证监会在2016年开始对券商资管业务、尤其是通道业务的整顿，18年4月的大资管新规对行业的影响较为有限。  海通股票质押业务规模居券商首位，市场下跌会带来减值压力，预计未来有望得到纾解。根据公司中报，海通表内股质业务余额734亿元，居券商首位；公司履约保障比率221%，高于行业水平，风险较为可控。股票质押是一把双刃剑，一方面提升利息收入，18Q3公司利息净收入34.7亿元，同比+37.6%；另一方面，在市场下跌时，会加剧信用风险压力，海通三季度单季针对股票质押业务计提信用减值损失约3.3亿元。考虑到近期监管频频出台政策化解股票质押平仓风险，我们预计这一减值压力有望得到缓解。 财务预测与投资建议  我们预测18-20年公司BVPS分 别 为10.60/11.02/11.47（原预测10.66/11.14/11.64），按照可比公司估值，给公司18年1.1x倍PB，对应目标价11.66，维持增持评级。 风险提示  系统性风险对非银金融企业估值的压制；自营等业绩假设存在不确定性。 Table_BaseInfo 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2018年10月29日） 9.08元 目标价格 11.66元 52周最高价/最低价 14.70/7.68元 总股本/流通A股（万股） 1,150,170/809,213 A股市值（百万元） 104,435 国家/地区 中国 行业 证券 报告发布日期 2018年10月30日 Table_ChangeRate 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 1.8 1.3 -4.4 -38.2 相对表现（%） 7.7 11.9 8.2 -14.7 沪深300（%）（%） -5.9 -10.5 -12.6 -23.5 Table_Wind 资料来源：WIND、东方证券研究所 Table_Author 证券分析师 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 张潇 021-63325888*6253 zhangxiao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517080003 Table_Contacter Table_Report 相关报告 市场影响业绩下滑，探索多元化发展方向 2018-08-31 受投行与自营影响，业绩有所下滑 2018-04-27 深入多元化发展，布局海外市场，业绩稳健前行 2018-03-28 -56%-37%-19%0%19%17/1017/1117/1218/0118/0218/0318/0418/0518/0618/0718/0818/09海通证券沪深300海通证券 600837.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 海通证券季报点评 —— 海通证券18三季报：投行与自营拖累公司业绩下滑，信用业务风险有望缓解 2  考虑到市场持续下滑，我们降低了权益自营投资收益率的假设，由此对业绩预测产生影响。  我们预测18-20年公司BVPS分别为10.60/11.02/11.47（原预测10.66/11.14/11.64），选择可比公司估值法。考虑到华泰证券引入阿里巴巴作为战略投资者，给公司带来了更高的市场关注度与认可度，我们将可比公司调整为：中信证券、广发证券、国泰君安和招商证券。按照可比公司估值，给公司18年1.1x倍PB，对应目标价11.66，维持增持评级。 表1：可比公司一致预期市净率 代码 可比公司 2017 2018E 2019E 600030 中信证券 1.35 1.27 1.26 000776 广发证券 1.06 1.01 1.28 601211 国泰君安 1.04 1.01 1.21 600999 招商证券 1.08 1.16 1.26 平均值 1.10 1.10 1.2 数据来源：Wind，东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 海通证券季报点评 —— 海通证券18三季报：投行与自营拖累公司业绩下滑，信用业务风险有望缓解 3 Table_Excel2 资产负债表 主要财务比率 单位:百万元 2016A 2017 2018E 2019E 2020E 2016A 2017 2018E 2019E 2020E 银行存款 121,025 103,796 108,144 116,353 122,358 成长能力 其中：客户存款 87,497 70,214 73,155 78,708 82,770 营业收入 -26.5% 0.7% -13.3% 12.0% 7.4% 公司存款 33,528 33,582 34,989 37,645 39,588 手续费及佣金净收入 -39.0% -12.8% -10.9% 9.0% 8.2% 结算备付金 12,192 7,983 8,317 8,949 9,410 其中：经纪业务 -57.8% -25.8% -7.3% 7.6% 7.1% 其中：客户备付金 9,326 7,608 7,927 8,528 8,968 投行业务 44.9% -0.8% -22.9% 6.3% 7.1% 公司备付金 2,866 375 391 420 442 资产管理 -56.3% 255.7% 9.2% 14.4% 11.0% 投资资产 150,460 141,164 151,623 170,461 191,931 净利息收入 -19.3% -4.5% 10.8% -21.0% -10.2% 其中：交易性资产 92,347 99,857 107,199 120,525 135,712 自营收入 -44.8% 52.7% -44.9% 46.6% 11.7% 可供出售资产 58,029 41,229 44,345 49,857 56,140 营业支出 1.3% -8.2% -4.0% 9.0% 6.3% 持有至到期资产 84 79 79 79 79 管理费用 -14.7% 2.0% -12.1% 8.9% 4.1% 存出保证金 8,952 8,529 8,886 9,561 10,054 营业利润 -49.2% 15.4% -25.4% 16.9% 9.0% 买入返售资产 84,523 96,550 111,409 103,119 116,103 归属于母公司净利润 -49.2% 7.1% -28.3% 18.1% 7.5% 长期股权投资 8,750 10,062 16,637 26,675 42,771 资产分布 国定资产（含在建工程） 1,468 2,706 2,841 2,983 3,132 自有存款/总资产 6.0% 6.3% 6.3% 6.2% 6.0% 资产总计 560,866 534,706 555,026 609,426 663,909 客户存款/总资产 15.6% 13.1% 13.2% 12.9% 12.5% 交易性交融负债 38,640 20,744 22,818 25,100 27,610 投资资产/总资产 26.8% 26.4% 27.3% 28.0% 28.9% 代买卖证券款 104,059 83,774 87,284 93,910 98,756 买入返售资产/总资产 15.1% 18.1% 20.1% 16.9% 17.5% 应付职工薪酬 4,723 4,890 3,753 4,134 4,138 投资资产/净资产 123.4% 108.8% 113.0% 122.2% 132.4% 负债总计 438,907 405,012 420,828 469,967 518,931 收入分布 股本 11,502 11,502 11,502 11,502 11,502 手续费收入/营业收入 39.1% 33.9% 34.8% 33.9% 34.1% 资本公积 56,338 56,358 56,358 56,358 56,358 经纪业务/营业收入 19.0% 14.0% 14.9%