业绩保持高速增长，可降解支架有望四季度获批

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 乐普医疗（300003） 证券研究报告 2018年10月29日 投资评级 行业 医药生物/医疗器械 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 27.44元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,781.65 流通A股股本(百万股) 1,407.12 A股总市值(百万元) 48,888.56 流通A股市值(百万元) 38,611.41 每股净资产(元) 3.81 资产负债率(%) 53.79 一年内最高/最低(元) 41.69/21.11 作者 郑薇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517110003 zhengwei@tfzq.com 杨烨辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110516080003 yangyehui@tfzq.com 李扬 联系人 lyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《乐普医疗-公司点评:肿瘤免疫治疗布局高瞻远瞩，有望成为未来业绩重要驱动力》 2018-09-05 2 《乐普医疗-半年报点评:上半年器械药品夯实业绩，未来免疫治疗亮点不断》 2018-08-14 3 《乐普医疗-公司点评:上半年业绩实现高增长，可降解支架获批有望实现戴维斯双击》 2018-08-02 股价走势 业绩保持高速增长，可降解支架有望四季度获批 事件：公司发布三季报，前三季度营收45.84亿元，同比增长39.33%，实现归母净利润11.43亿元，同比增长54.89%，扣非后归母净利润为9.80亿元，同比增长40.50%。其中第三季度营收16.30亿元，同比增长47.14%，实现归母净利润3.34亿元，同比增长37.35%，扣非后归母净利润3.10亿元，同比增长49.54%。公司经营状况优良，业绩持续快速提升，上半年公司处置持有的澳洲Viralytics公司13.04%股权和子公司Comed B.V.，分别实现投资收益15,006.44万元和一次性损失约人民币3,200.00万元。 前三季度毛利率为73.34%，较半年报的72.80%略有提升，主要源于报告期内公司医疗器械板块和药品板块销售规模扩大所致。 期间费用方面，前三季度销售费用、管理费用、研发费用、财务费用分别为11.89亿、4.50亿、2.64亿、1.56亿，占总收入的比例为25.9%、9.8%、5.8%、3.4%，较去年同期提升4.4%、1.9%、1.1%、1.3%，销售费用的增加主要系公司在药品销售平台的整合、销售团队的配置布局以及市场推广的投入方面都有所增加，此外为继续巩固和提升市场份额、开拓业务渠道，业务宣传及市场营销人员工资等费用都有所增加。 前三季度经营活动产生的现金流量净额为9.47亿元，同比增长53.06%，主要系随公司销售回款增大，经营现金流改善所致。 可降解支架获批预期，有望实现戴维斯双击 根据2017年年报，公司预计可降解支架有望2018年获得生产注册，乐普今年初发布2年期NeoVas临床数据，NeoVas在靶病变失败(TLF)、所有心肌梗死(All MI)等因素上均显示与对照组CoCr-EES具有非劣性，近期在TCT2018会议上披露的部分三年期数据也获得了理想的临床数据，预估可以避免雅培Absorb支架出现的问题，获批后有望带来业绩估值双升。 布局大病种战略，维持“买入”评级 乐普医疗近年来通过内生和外延，基本形成心血管全产业链布局，未来十年将延续大病种战略继续扩展业务，包括糖尿病领域、肿瘤治疗、智慧智能医疗。 根据各业务板块业绩预测，若不包含投资收益，18-20年净利润预计为12.4亿元（+38.2%）、16.5亿元（+32.8%）、21.4亿元（+30.0%），EPS为0.70、0.93、1.20元。若考虑投资收益，18-20年净利润预计为13.6亿元（+51.6%）、16.5亿元（+21.0%）、21.4亿元（+30.0%），EPS为0.76、0.93、1.20元，对应PE为36X、30X、23X。我们认为乐普平台化价值尚未被市场充分认识，维持“买入”评级。 风险提示：并购公司管理运营风险、并购引起的资金紧张风险、新产品研发失败风险、产品获批不达预期等 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 3,467.75 4,537.64 5,944.86 7,582.71 9,463.77 增长率(%) 25.25 30.85 31.01 27.55 24.81 EBITDA(百万元) 1,088.38 1,447.43 2,180.46 2,535.91 3,203.84 净利润(百万元) 679.26 899.09 1,362.54 1,649.26 2,144.29 增长率(%) 30.40 32.36 51.55 21.04 30.02 EPS(元/股) 0.38 0.50 0.76 0.93 1.20 市盈率(P/E) 71.97 54.38 35.88 29.64 22.80 市净率(P/B) 8.83 7.60 6.95 5.91 4.96 市销率(P/S) 14.10 10.77 8.22 6.45 5.17 EV/EBITDA 28.93 30.01 22.47 19.04 15.02 资料来源：wind，天风证券研究所 -36%-21%-6%9%24%39%54%2017-102018-022018-06乐普医疗 医疗器械 创业板指 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 利润表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 1,909.84 2,264.64 4,161.40 4,549.63 5,205.07 营业收入 3,467.75 4,537.64 5,944.86 7,582.71 9,463.77 应收账款 1,296.43 1,730.79 2,235.24 2,823.46 4,121.53 营业成本 1,354.14 1,486.91 1,932.08 2,441.63 3,028.41 预付账款 110.38 108.19 175.82 183.09 306.59 营业税金及附加 48.62 68.62 65.39 83.41 104.10 存货 574.16 702.33 873.40 1,117.91 1,377.92 营业费用 638.06 1,061.77 1,391.10 1,759.19 2,176.67 其他 252.27 352.74 178.97 196.14 280.25 管理费用 476.54 613.07 803.20 1,016.08 1,258.68 流动资产合计 4,143.09 5,158.71 7,624.84 8,870.23 11,291.37 财务费用 57.42 107.22 90.72 79.74 71.57 长期股权投资 560.40 794.16 984.01 984.01 984.01 资产减值损失 26.54 58.23 58.23 58.23 58.23 固定资产 1,105.59 1,132.67 1,181.57 1,122.68 1,041.31 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 58.76 281.47 234.88 200.93 192.56 投资净收益 (2.21) (8.03) 217.00 25.50 63.00 无形资产 714.18 1,535.80 1,442.39 1,348.97 1,255.56 其他 4.42 (5.88) (434.00) (51.00) (126.00) 其他 2,915.46 3,884.93 3,356.40 3,394.49 3,406.17 营业利润 864.21 1,155.71 1,821.14 2,169.93 2,829.11 非流动资产合计 5,354.38 7,629.04 7,199.25 7,051.09 6,879.61 营业外收入 29.92 44.37 31.85 35.38 37.20 资产总计 9,500.45 12,790.72 14,826.08 15,923.97 18,173.51 营业外支出 3.17 4.61 4.04 3.94 4.20 短期借款 649.66 1,463.79 2,411.78 2,202.19 2,574.03 利润总额 890.96 1,195.47 1,848.94 2,201.36 2,862.10 应付账款 448.36 1,184.80 1,463.53 1,743.71 1,711.74 所得税 144.25 201.79 394.01 440.27 572.42 其他 937.39 568.12 978.86 884.93 1,056.98 净利润 746.71 993.68 1,454.93 1,761.09 2,289.68 流动负债合计 2,035.41 3,216.70 4,854.16 4,830.83 5,342.75 少数股东损益 67.45 94.59 92.39 111.83 145.39 长期借款 729.00 1,192.05 896.94 700.00 700.00 归属于母公司净利润 679.26 899.09 1,362.54 1,649.26 2,144.29 应付债券 594.75 1,191.75 1,191.75 1,191.75 1,191.75 每股收益（元） 0.38 0.50 0.76 0.93 1.20 其他 127.97 162.97 162.97 151.30 159.08 非流动负债合计 1,451.72 2,546.77 2,251.66 2,043.05 2,050.83 负债合计 3,487.12 5,763.47 7,105.83 6,873.89 7,393.58 主要财务比率 2016 2017 2018E 2019E 2020E 少数股东权益 478.93 597.58 682.29 784.83 918.14 成长能力 股本 1,781.65 1,781.65 1,781.65 1,781.65 1,781.65 营业收入 25.25% 30.85% 31.01% 27.55% 24.81% 资本公积 1,144.40 1,144.40 995.76 995.76 995.76 营业利润 26.34% 33.73% 57.58% 19.15% 30.38% 留存收益 3,670.58 4,395.07 5,256.30 6,483.60 8,080.13 归属于母公司净利润 30.40% 32.36% 51.55% 21.04% 30.02% 其他 (1,062.24) (891.45) (995.76) (995.76) (995.76) 获利能力 股东权益合计 6,013.32 7,027.25 7,720.25 9,050.09 10,779.93 毛利率 60.95% 67.23% 67.50% 67.80% 68.00% 负债和股东权益总计 9,500.45 12,790.72 14,826.08 15,923.97 18,173.51 净利率 19.59% 19.81% 22.92% 21.75% 22.66% ROE 12.27% 13.98% 19.36% 19.95% 21.74% ROIC 18.62% 20.69% 22.06