2021年半年度业绩快报点评：收入加快，盈利触底

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 桃李面包（603866）2021年半年度业绩快报点评 强推（维持） 收入加快，盈利触底 目标价：40.6元 当前价：28.18元 事项：  公司发布2021年半年度业绩快报，公司21H1实现营收29.23亿，同比+7.3%，归母净利润3.69亿，同比-11.8%，扣非归母净利润3.35亿，同比-14.4%。单Q2来看，公司实现收入16.13亿，同比+13.9%，归母净利润2.07亿，同比-7.5%，扣非归母净利润1.88亿，同比-8.6%。 评论：  Q2收入增速加快，全年双位数增长可期。公司Q2实现收入16.13亿，同增13.9%，与21Q1的+0.3%相比增速显著提速，基本符合我们此前预期，主要原因一方面系去年同期低基数，另一方面Q2开始疫情影响显著减弱，学生开学和五一清明假期出行人数增加，共同推动需求较好回暖。分月度来看，4-5月份平均增速保持在14-15%左右，6月份受零星疫情、大学生提前放假等拖累略有放缓，分地区来看，东北基地市场基本恢复到10%左右的正常增长，其他有局部地区增速突破20%。在此基础上，考虑到在疫苗全民普及下，下半年经济大概率好于上半年，且去年终端网点逆势大幅增长突破29万（+5万），全年收入双位数增长具备较强保障。  成本和费用提升下，利润表现略低于预期，看好下半年边际改善。公司21Q2净利润同比-7.5%，主要系去年同期盈利高基数，且今年存在原材料成本上涨、人工成本提高（社保减免红利消失）、运费率提升（油价上涨和交通补助减少）等因素制约，此外，由于去年疫情期间促销较少，导致返货率（20Q2约6-8%）和折让力度较低，而今年此二者略有提升，综合拉低公司盈利能力。不过考虑到年内收入目标完成概率较高，推断公司下半年或侧重利润端稳定，以保证年初规划目标（利润持平）顺利完成，加上后续消费环境回暖，预计盈利下半年有望逐季改善，其中21Q4净利率高基数效应消散。  产能稳步释放，新市场拓展顺利，公司竞争力仍在强化。短保烘焙行业具备良好成长性，度过疫情冲击阶段后，公司当前逐步回归平稳增长，作为行业龙头公司正积极布局全国化产能，山东、长三角、华南等新市场开拓顺利。此外公司渠道和供应链精细化管理优势突出，当前主要竞对返货率稳定在12%左右，高于公司6-8%水平，同时公司积极拥抱社区团购，主动管控新兴渠道冲击影响，中长期来看，随着公司全国化布局继续完善，规模效应逐步显现，长期盈利能力预计稳步提升。  投资建议：收入增速如期加快，业绩有望逐季好转，当前估值安全边际充分，当下逐步布局，维持“强推”评级。公司逐步度过压力峰值，收入端如期迎来率先复苏，后续随着公司经营重心向利润端转移，且在经济环境改善背景下，业绩有望逐季好转。我们预计21-23年摊薄后EPS为0.97/1.16/1.39元（除权前原预计为1.36/1.62/1.94元），对应PE为29/24/20倍。当前估值安全边际充分，当下值得布局，维持22年35倍PE估值，对应一年目标价40.6元，维持“强推”评级。  风险提示：全国化不及预期，竞争加剧，原材料大幅涨价，食品安全问题等 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 5,963 6,663 7,772 9,002 同比增速(%) 5.7% 11.7% 16.6% 15.8% 归母净利润(百万) 883 926 1,102 1,320 同比增速(%) 29.2% 4.9% 19.0% 19.7% 每股盈利(元) 1.30 0.97 1.16 1.39 市盈率(倍) 22 29 24 20 市净率(倍) 4 5 5 4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年7月19日收盘价 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：彭俊霖 邮箱：pengjunlin@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 95,221 已上市流通股(万股) 95,221 总市值(亿元) 268.33 流通市值(亿元) 268.33 资产负债率(%) 14.8 每股净资产(元) 6.2 12个月内最高/最低价 67.88/28.05 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《桃李面包（603866）2020年三季报点评：新市场延续高增，疫情后逐步恢复》 2020-10-23 《桃李面包（603866）2020年报点评：疫情扰动，逐步恢复》 2021-03-25 《桃李面包（603866）2021年一季报点评：高基数下回落，更看逐季改善》 2021-04-27 -18%-9%-1%8%21/0521/072021-05-06～2021-07-19沪深300桃李面包华创证券研究所 公司研究 食品综合 2021年07月20日 桃李面包（603866）2021年半年度业绩快报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 公司分季度情况（单位:百万元） 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2019 2020 营业总收入 1,416 1,564 1,522 1,323 1,416 1,633 1,591 1,327 5,644 5,963 营业总成本 1,191 1,318 1,309 1,092 1,159 1,305 1,350 1,134 4,821 4,906 其中：营业成本 851 945 921 751 827 926 1,672 974 3,410 4,176 营业税金及附加 15 16 15 16 15 18 18 16 62 66 销售费用 303 327 336 274 293 334 -378 122 1,228 524 管理费用 21 25 24 35 12 20 33 27 102 100 财务费用 -3 0 9 10 11 3 -2 -8 3 22 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 其他收益 2 5 3 6 14 7 9 4 15 36 营业利润 231 254 226 249 280 342 256 205 863 1,127 加：营业外收入 3 4 4 3 6 5 2 4 14 16 减：营业外支出 1 1 1 2 1 1 1 1 3 5 利润总额 234 257 228 250 286 345 256 208 874 1,138 减：所得税 51 58 48 56 63 77 59 45 190 255 净利润 183 199 180 194 223 268 197 163 683 883 归母净利润 183 199 180 194 223 268 197 163 683 883 EPS 0.28 0.30 0.27 0.30 0.34 0.39 0.29 0.24 0.7177 0.9271 毛利率 39.9% 39.6% 39.5% 43.2% 41.6% 43.3% -5.1% 26.6% 39.6% 30.0% 营业税金率 1.1% 1.0% 1.0% 1.2% 1.0% 1.1% 1.1% 1.2% 1.1% 1.1% 销售费用率 21.4% 20.9% 22.0% 20.7% 20.7% 20.5% -23.7% 9.2% 21.8% 8.8% 管理费用率 1.5% 1.6% 1.6% 2.6% 0.9% 1.2% 2.1% 2.0% 1.8% 1.7% 营业利润率 16.3% 16.3% 14.8% 18.8% 19.8% 20.9% 16.1% 15.4% 15.3% 18.9% 实际税率 21.8% 22.5% 21.1% 22.4% 22.0% 22.3% 23.1% 21.8% 21.8% 22.4% 归母净利率 12.9% 12.8% 11.8% 14.7% 15.8% 16.4% 12.4% 12.3% 12.1% 14.8% 收入增长率 20.2% 15.2% 16.3% 15.8% 0.0% 4.4% 4.5% 0.3% 16.8% 5.7% 营业利润增长率 17.1% -0.8% -3.4% 63.6% 21.4% 34.4% 13.2% -17.7% 4.7% 30.6% 归母净利润增长率 17.9% -0.2% 0.5% 60.5% 22.3% 34.6% 9.2% -16.3% 6.4% 29.2% 资料来源：wind，华创证券 图表 2 PE-Band 图表 3 PB-Band 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 01020304050607080收盘价52.2X47.1X41.9X36.7X31.5X0102030405060708090收盘价10.3X9.3X8.3X7.2X6.2X 桃李面包（603866）2021年半年度业绩快报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 715 1,040 1,022 1,172 营业收入 5,963 6,663 7,772 9,002 应收票据 0 0 0 0 营业成本 4,176 4,741 5,527 6,361 应收账款 492 572 669 769 税金及附加 66 67 78 90 预付账款 26 29 34 39 销售费用 524 600 668 748 存货 138 157 183 210 管理费用 100 118 133 154 合同资产 0 0 0 0 研发费用 11 13 15 17 其他流动资产 1,048 1,058 1,072 1,088 财务费用 22 6 6 5 流动资产合计 2,419 2,856 2,980 3,278 信用减值损失 -7 -7 -7 -7 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 17 17 12 15 固定资产 1,794 2,165 2,509 2,708 投资收益 17 24 22 21 在建工程 611 611 511 611 其他收益 36 25 31 28 无形资产 342 318 336 312 营业利润 1,127 1,177 1,403 1,685 其他非流动资产 519 400 477 496 营业外收入 16 15 16 15 非流动资产合计 3,266 3,494 3,833 4,127 营业外支出 5 3 4 4 资产合计 5,685 6,350 6,813 7,405 利润总额 1,138 1,189 1,415 1,696 短期借款 205 205 205 205 所得税 255 263 313 376 应付票据 0 0 0 0 净利润 883 926 1,102 1,320 应付账款 399 516 601 692 少数股东损益 0 0 0 0 预收