2021年证券行业中期策略：业绩与估值背离，业务转型重塑券商估值

2021年上半年，券商板块跑输大盘，且从最高点的2.1XPB估值调整了大约20%至1.7XPB的估值，位于近十年历史分位数17%水平，处于中枢偏下位置。回顾历史，券商板块行情影响因素主要包括流动性、风险偏好（政策）、盈利能力，其中最重要的影响因素为盈利能力。从财务分析视角解构券商盈利能力，我们得出结论：1）质押业务减值计提成为影响营业利润率的主要因素；2）轻资产向重资产业务转型是行业ROE降低的重要原因；3）提高财务杠杆倍数可以获得较高的边际ROE。从业务视角分析券商估值重估，券商盈利能力将持续改善。建议从三条主线优化配置：一是财富管理业务转型成功，在资管及财富业务竞争力突出的公司：东方财富、兴业证券；二是行业绝对龙头，航母级券商收益者：中信证券；三是业绩优良稳健、营收结构多元化、均衡化且低估值的龙头证券公司：华泰证券、国泰君安。