白酒消费税点评：实施不易、影响有限，短期扰动不改长期趋势

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业点评报告 2021年06月24日 食品饮料 白酒消费税点评： 实施不易、影响有限，短期扰动不改长期趋势 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315138 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：房昭强 执业证书编号： S0740520090005 Email：fangzq@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn [Table_ rofit] 基本状况 上市公司数 87 行业总市值(百万元) 1997953.47155338 行业流通市值(百万元) 1792369.47599703 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 0%20%40%60%80%100%120%白酒(申万)沪深300 公司持有该股票比例 相关报告 1《白酒春节动销梳理及一季报前瞻》 2《白酒年报&一季报总结：年报有韧性，季报看弹性》 3《白酒股东大会总结：高端重“质”，次高端看“量”》 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2019A 2020 2021E 2022E 2019A 2020 2021E 2022E 贵州茅台 2068、。0 32.80 37.17 43.19 50.16 36.06 06 53.75 48.41 41.69 2.03 买入 五粮液 292.70 4.48 5.14 6.20 7.34 29.676 56.77 46.94 39.65 1.95 买入 泸州老窖 231.00 3.17 4.10 5.13 6.33 27.33 55.16 45.38 36.78 1.84 买入 洋河股份 203.07 4.90 4.97 5.44 6.32 22.56 47.53 36.74 31.62 2.44 买入 山西汾酒 443.60 2.22 3.53 5.16 6.98 40.33 106.22 94.78 70.07 2.27 1 买入 备注 ：股价为2021年6月24日收盘价。 [Table_Summary] 投资要点  核心观点：近期两则有关白酒消费税的消息扰动市场，通过下文分析，我们总结出消费税改革方案可行性低（不符合规律/实施难度大），且即便实施，品牌力突出、渠道掌控强的高端与次高端酒企有能力转嫁，行业分化或进一步加剧。总体而言，消费税短期扰动不改行业中长期景气向上、分化成长趋势，短期不确定因素引起的板块调整将带来配置良机。具体点评如下：  事件一：据微酒报道，近期广东省财政厅官网发布《关于广东省十三届人大四次会议第1364号代表建议答复的函》称，目前，国家正在加紧推进消费税法立法。广东省财政厅在前期征求意见阶段已反馈了有关意见和建议，其中包括“建议按白酒不同度数设定不同比例税率或取消从量定额等”。  点评：按度定税不符合行业规律，若实施将加剧行业分化。根据《中华人民共和国消费税暂行条例》，目前白酒行业消费税实行从价定率和从量定额复合计征方式，从价定率的比例税率为20%，从量定额为每500毫升0.5元，即实行20%+0.5元/500毫升的复合计征办法。若按照上述建议修改规则，则存在两种情况，我们分别点评如下：  方案一，按照度数设定比例税率，即度数越高、比例税率越高。对于这种方案而言，第一，该方案不适用于行业现状，因为当前我国大部分酒企主力产品度数均在52度、53度左右，但价格横跨几十元到上千元不等，因此按度数来划分税率并不能起到差异化税收的效果，反而根据价格（出厂价）来定价的现行从价税更有效率，因此“高度多缴、低度少缴”的“一刀切”做法并不符合公平与效率的税收原则，以税率差异来引导发展低度酒也不符合产业规律；第二，该方案即便实施，对于不同酒企影响不同，对于具备定价权、渠道掌控力强的高端酒与次高端酒而言，酒企能够通过提价的方式将税负向下游或消费者转嫁，而品牌力差的中小酒企相对受损，因此该政策若实施将加速行业分化。  方案二，取消从量定额。若取消从量定额，相当于全面减税，则全面利好白酒行业，对利润率较低的中低端白酒而言更为受益。  事件二：据微酒报道，2021年4月财政部表示将健全地方税体系，培育地方税源，结合立法统筹推进消费税征收环节后移并稳步下划地方。  点评：白酒征税环节后移实施难度大，若实施则高端酒和强渠道力酒企相对受益。实际上，早在2019年10月国务院就印发了《实施更大规模减税降费后调整中央与地方收入划分改革推进方案》，提出将部分在生 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业点评研究 产（进口）环节征收的现行消费税品目逐步后移至批发或零售环节征收，先对高档手表、贵重首饰和珠宝玉石等条件成熟的品目实施改革。时至今日，方案始终未明确将白酒纳入实施范围，白酒行业消费税仍在生产环节征收。对此，我们认为：  第一，可行性分析：操作难度大，实施有待观察。首先从国际上来看，从征税环节来看，海外酒类消费税在生产和流通环节均有征收，其中美国在生产和零售环节征收，澳大利亚在生产和批发环节征收，征收环节差异主要取决于征收的便利性与可控性，如美国部分州的酒类销售由政府控制，因此便于在零售环节征收。从国内其他行业来看，烟草消费税历经多次改革后整体税率已经提升至60%左右，已实现生产和批发双环节量价复合征收，主要是烟草销售由国家统一管理，经销网点需登记注册专卖资格，因此可控性较强。因此可以看到，国际烈酒和国内烟草行业在流通环节征收消费税的前提均在于，征税具备便利性和可控性，而相比之下，国内白酒行业流通渠道复杂，包括厂家、经销、终端、消费者等多个环节，由于经销商只要具备销售网络即可获得厂家授权，无需向相关部门注册，可控性较差，而终端则以个体户居多，且数量庞大，因此白酒经销商和终端较为零散，导致白酒销售环节征收难度较大。除此之外，我国白酒价格带跨度大，高档酒与中低档酒在价格、渠道价差等方面具备较大差异，因此相关征税规则制定难度较高。综上我们认为，是否将白酒纳入范围需要逐步观察，实际操作层面存在较大难度。  第二，或有影响：加剧行业分化，高端酒和强渠道力酒企相对受益。征税环节后移主要的影响在于压缩了渠道利润，为此，厂家可以通过降出厂价、补贴渠道、提终端价等三种方式进行调节。那么，对于高端酒而言，由于高端酒具备强定价权以及强议价能力，降出厂价概率低，消费税主要转嫁至流通环节承担，因此反而将在一定程度增厚厂家利润。对于其他酒企而言，渠道管控力强的厂家可以将生产端省下的税补贴给经销商和终端，而渠道力弱的厂家则只能被迫寻求提终端价来维持渠道利润，从而对销量产生负面影响。综上，征税环节后移将加剧行业分化，对酒企品牌力和渠道管控能力提出更高考验，具备强议价能力的高端酒以及部分具备强渠道力的其他酒企相对受益。  第三，以史为鉴：历次税改助推行业集中度持续提升。我们通过回顾白酒行业消费税改革历程，发现历次改革主要堵住避税环节、增加企业税负，但客观上推进白酒行业重新洗牌，优势企业做大做强的过程。酒企应对沉重税负的主要方式是实施提价策略。参考历史四次税改后行业发展情况，我们认为高端酒具备强势定价权，可转移税负空间大，出厂价不会受到大影响，多数低端酒小企业盈利能力则会因不堪重负受到明显限制。长期来看，消费税改革的到来有望打破区域限制，加速并购进程，行业品牌集中度将进一步提升。  投资建议：消费税短期扰动不改行业趋势，回调带来布局良机。我们认为，消费税仅是短期扰动因素，后疫情时代行业景气上行、名酒分化成长大趋势不改，短期外界不确定因素引起的板块调整均是配置良机。投资层面，我们认为Q2短期基本面强劲的次高端酒相对占优，渠道反馈青花、梦6+、内参等核心单品放量超预期，对应企业回款势头强劲，Q2业绩亦有望超预期，我们主要看好山西汾酒、酒鬼酒、洋河股份、口子窖、古井贡酒、今世缘等，中期我们继续看好高端酒业绩持续稳健 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业点评研究 增长，持续重点推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖，建议关注普五批价上行对高端酒催化作用。  风险提示：中高端酒动销不及预期、全球疫情持续扩散风险、食品安全事件风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业点评研究 图表1：白酒重点公司盈利预测表 股票名称 股价（元） 市值（亿元）2020A2021E2022E2019A2020E2021E贵州茅台2068.0525978.8037.1743.1950.1660.9147.8841.23五粮液292.7011361.475.146.207.3465.1047.2139.88泸州老窖231.003383.584.105.136.3371.3645.0336.49洋河股份203.073060.244.975.446.3248.1737.3332.13古井贡酒216.12937.513.684.765.7865.3145.4037.39山西汾酒443.603866.023.535.166.98168.7385.9763.55今世缘53.39669.781.251.521.8949.3735.1328.25口子窖70.11420.662.132.823.3524.0324.8620.93水井坊121.81594.961.502.232.8749.0854.6242.44顺鑫农业41.63308.800.571.151.4866.4936.2028.13EPSPE 来源：wind、中泰证券研究所；注：股价截取自2021年6月24日 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业点评研究 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户