3月物价数据点评：PPI加速上行CPI温和反弹

宏 观 研 究 证 券 研 究 报 告 宏 观 点 评 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款。 PPI加速上行 CPI温和反弹 —3月物价数据点评 分析师： 杜征征 执业证书编号：S1380511090001 联系电话：010-88300843 邮箱：duzhengzheng@gkzq.com.cn CPI与PPI 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 核心CPI 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 相关报告 1．《政策回归常态，创新行稳致远—2021年国内宏观经济展望》 2．《温和再通胀，关注结构变化—2021年通胀形势展望》 3．《PPI快速上行 结构性通胀延续—2月物价数据点评》 2021年4月9日 内容提要： 3月CPI同比上涨0.4%，预期上涨0.2%，前值下跌0.2%；PPI同比上涨4.4%，预期上涨3.3%，前值上涨1.7%。 3月CPI略超市场预期，其中食品弱于季节性，非食品强于季节性，总体上仍符合季节性。肉类价格回落仍是拖累 CPI 的主要因素，其他食品价格跌多涨少。非食品价格强于季节性特征，主要受国际原油价格大幅上涨等因素推动工业消费品价格上涨影响，生活领域消费价格则较为稳定。虽然剔除猪肉后的CPI（0.9%）升至近11个月最高，但核心CPI环比依然不强，终端消费温和复苏。展望未来，4-5月CPI受2020年同期基数较低及工业消费品价格上涨传导等因素影响或升至1.5%左右，下半年在2%左右徘徊，全年或同比上涨1.3%左右。 PPI 大幅强于预期，受全球经济复苏预期及部分品种供给收缩等影响。综合而言，短期上述因素或多或少仍旧发挥作用，叠加2020年二季度同期基数较低（-3.3%），PPI或在5月左右形成达到年内峰值，下半年有所回落。 3 月生产资料价格涨幅快于生活资料、中上游涨幅快于中下游的情况加速，CPI 与 PPI 剪刀差持续扩大对部分企业经营压力增大，需要密切关注。就货币政策而言，由于 PPI 上涨包含了一定的基数影响，CPI 和核心 CPI 仍然温和，预计短期可能会加强通胀预期引导和流动性管理，但暂时没有必要采取明显的紧缩措施。 风险提示：央行超预期调控，食品价格超预期，大宗商品价格超预期贸易摩擦升温，金融市场波动加大，经济下行压力增大，国内外疫情超预期变化风险，中美关系全面恶化风险，国际经济形势急剧恶化，海外黑天鹅事件等。 ‐8‐6‐4‐20246810‐101234562012‐032013‐032014‐032015‐032016‐032017‐032018‐032019‐032020‐032021‐03%%CPI:同比PPI:同比(右轴)‐0.50.00.51.01.52.02.53.02013‐032014‐032015‐032016‐032017‐032018‐032019‐032020‐032021‐03%核心CPI:同比 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 6 事件：国家统计局4月9日公布的数据显示，3月CPI同比上涨0.4%，预期上涨 0.2%，前值下跌 0.2%；PPI 同比上涨 4.4%，预期上涨 3.3%，前值上涨1.7%。 点评：3月通胀数据超预期，短期强PPI与弱CPI格局仍将维持。CPI反弹略高于市场预期，主要是受工业消费品领域价格超预期上涨影响，总体仍然延续温和反弹节奏。PPI 超预期上涨，主要受全球经济复苏预期及部分品种供给收缩等影响，预计二季度形成年内峰值（6.4%。）后有所回落。此外，3月生产资料价格涨幅快于生活资料、中上游涨幅快于中下游的情况加速，CPI 与 PPI 剪刀差持续扩大对部分企业经营压力增大，需要密切关注。就货币政策而言，由于PPI上涨包含了一定的基数影响，CPI 和核心 CPI 仍然温和，预计短期可能会加强通胀预期引导和流动性管理，但暂时没有必要采取明显的紧缩措施。 1、肉类价格回落拖累CPI，核心CPI转正 3 月 CPI 略超市场预期，其中食品弱于季节性，非食品强于季节性，总体上仍符合季节性。 从环比看，CPI 下跌 0.5%，与历史（2011-2019 年，下同）同期均值一致。从同比看，食品烟酒类价格同比上涨0.1%，影响CPI上涨约0.03个百分点。食品中，水产品价格上涨 8.1%，影响 CPI 上涨约 0.14 个百分点；鲜果价格上涨 4.0%，影响 CPI 上涨约 0.08 个百分点；蛋类价格上涨3.4%，影响CPI上涨约0.02个百分点；粮食价格上涨1.4%，影响CPI上涨约0.02个百分点；畜肉类价格下降9.1%，影响CPI下降约0.40个百分点，其中猪肉价格下降18.4%，影响CPI下降约0.45个百分点。在3 月 0.4%的同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为-0.6 个百分点，比上月收窄1.2个百分点。 食品价格环比表现大幅弱于季节性特征。3月食品价格环比下跌3.6%，弱于历史均值（-1.7%），主要受2月以来肉类及鲜菜类超季节性下跌影响。 肉类价格回落仍是拖累 CPI 的主要因素。其中，3 月猪肉价格环比下跌10.9%，大幅弱于历史均值（-4.2%）；同比下跌 18.4%，为 2012 年 9 月以来最低，对CPI同比的拖累较2月扩大0.06个百分点。肉禽及其制品环比下跌1.0%，同比下跌7.3%，对CPI同比的拖累亦较1月扩大0.3个百分点。近期猪肉供给增加叠加需求减少，供需缺口缩小，价格趋于回落。根据农业农村部数据，今年 1 月、2 月全国能繁母猪存栏量环比分 nXiXpYeZkYdYjYbR9RaQsQrRnPqRlOnNmReRrQqQ9PpOmQuOmNvNxNpNtR 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 6 别增长 1.1%和 1.0%，同比分别增长 35.0%和 34.1%；2 月末全国能繁母猪存栏量相当于2017年年末的95.0%；2月全国规模以上生猪定点屠宰企业屠宰量1424万头，同比增长71.2%。按此速度，预计年中生猪存栏量将会完全恢复到2017年的存栏水平，同时饲料、环保等成本并未显著传导至价格端，猪肉价格中期下跌的趋势不改。 其他食品价格跌多涨少，除鲜菜、粮食外的价格环比强于季节性。其中，鲜菜（环比变化为-14.5%，下同）粮食（-0.2%）分别弱于季节性 8.0、0.2个百分点；鸡蛋（-3.8%）、油脂（0.6%）、水产品（-1.4%）、奶及奶制品（0.6%）分别高出季节性1.4、0.6、0.8、0.4个百分点。 非食品价格强于季节性特征，主要受国际原油价格大幅上涨等因素推动工业消费品价格上涨影响，生活领域消费价格则较为稳定。3 月非食品价格环比上涨0.2%，强于历史均值（0）。分项数据3涨1平3降，其中交通通信、衣着、居住价格分别上涨1.3%、0.4%和0.2%，医疗保健价格持平，其他用品及服务、教育文化娱乐、生活用品及服务价格分别下降0.8%、0.4%和0.1%。受国际原油价格上涨影响，汽油和柴油价格分别上涨 6.6%和 7.3%。服务价格下降 0.1%，影响 CPI 下降约0.03 个百分点。其中，家政服务、洗车和美发等服务价格在春节后季节性回落，下降3.0-5.3%；疫情好转后，出行需求有所增加，飞机票价格上涨6.4%。非食品价格拉动CPI0.18个百分点，其中工业消费品价格拉动CPI0.22个百分点，表明生活消费相关领域价格较为稳定。 核心 CPI 同比转正，需求温和复苏。3 月除去食品与能源的核心 CPI 同比上涨0.3%，年内首次转正；环比持平，稍强于历史均值（-0.05%），若将 1-3 月结合起来看，环比表现（0.3%）弱于 2013-2019 年同期均值（0.5%），终端需求仍在温和复苏。 综上，3 月 CPI 反弹略高于市场预期，主要是受工业消费品领域价格超预期上涨影响，总体仍然延续温和反弹节奏。虽然剔除猪肉后的 CPI（0.9%）升至近11个月最高，但核心CPI环比依然不强，终端消费温和复苏。展望未来，4-5月CPI受2020年同期基数较低及工业消费品价格上涨传导等因素影响或升至1.5%左右，下半年在2%左右徘徊，全年或同比上涨1.3%左右。 2、PPI大幅强于预期，受全球经济复苏预期及部分品种供给收缩等影响 PPI 大幅强于市场预期。3 月 PPI 环比上涨 1.6%，大幅强于历史同期均值（0.1%），近4个月累计涨幅为4.5%，从近20年PPI环比走势看，两 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 6 者均仅次于 2016 年下半年同期，由此 3月 PPI 同比上涨 4.4%，大幅强于市场预期（3.3%）。PPIRM 环比上涨 1.8%，同比则由 2 月的 2.4%跳涨至5.2%。 从环比看，生产资料价格上涨2.0%，涨幅扩大0.9个百分点；生活资料价格由上月持平转为上涨 0.2%。调查的 40 个工业行业中，价格上涨的有30个，上涨面达75%，下降的6个，持平的4个。国际原油价格持续上行，带动国内石油相关行业价格涨幅扩大，其中石油和天然气开采业价格上涨9.8%，石油、煤炭及其他燃料加工业价格上涨5.7%，化学原料和化学制品制造业价格上涨 5.3%，涨幅分别扩大 2.3、0.8 和 3.2 个百分点。受进口铁矿石价格上涨、国内工业生产和投资需求上升等因素影响，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨4.7%，涨幅扩大2.4个百分点。近期国际市场铜、铝等有色金属价格上涨较多，推动国内有色金属冶炼和压延加工业价格上涨4.5%，涨幅扩大3.0个百分点。据测算，上述五个行业合计影响PPI上涨约1.27个百分点，占总涨幅的八成。煤炭开采和洗选业价格由涨转降，下降3.1%。 PPI 跳涨主要有以下几个方面的原因：第一，全球复苏预期有所增强推动大宗商品价格上涨，IMF在4月最新展望中将全球经济增长预测（较1月）上调0.5个百分点至6.0%，其中上调中国预测0.3个百分点至8.4%。第二，美国新一轮基建和经济复苏计划（总计或达2.25万亿美元）推涨通胀预期。第三，2020 年同期低基数影响较大，原油等领域表现明显，3月布伦特原油均价同比上涨94.8%，较2月大幅跳升82.5个百分点。第四，受疫情再度扩散影响部分资源生产国供给减少，如全球最大产铜国智利近期宣布关闭边境30天等。第五，中国国内提出碳达峰、碳中和，市场供给侧2.0（我们认为并不能简单将二者之间划等号）的声音传出，推动相关商品与原材料价格上涨，黑色系表现尤为明显，4 月上旬期螺价格突破5100元/吨（近10年新高），这个也是影响未来PPI峰值落地时间和斜率的一个不确定因素。 综合而言，短期上述因素或多或少仍旧发挥作用，叠加2020年二季度同期基数较低（-3.3%），PPI或在5月左右形成达到年内峰值（接近7%）。但从另一个角度看，当前市场大宗商品与工业领域通胀预期已较为充分的显现，但近期海外疫情有所扩散（尤其是欧洲与部分新兴市