这篇研报的总结是：当前公募基金内部出现了2010年来未有之分歧，2021Q1业绩排名靠前的主动偏股基金重仓股被减仓。趋势交易者对2016年以来的定价逻辑已经被演绎到了极致并遭遇了重挫，市场“新共识”尚未完全建立。尽管不会出现“负向正反馈”效应，但前期核心资产可能会在反弹中面临居民负债端赎回的持续压力。2020年的增量资金市场下，一致预期未必错误，在当下环境中，需要考虑一致认知的“优质资产”是否观点已经被充分表达，信仰本身是对过去资产价格的解释，而非面向未来。在2016年开始的风格大切换中，头部基金的偏好似乎并不能对市场风格形成阻挠，恰恰相反，负债端的资金却对基金风格做出了选择。这是当下对全体机构投资者提出的挑战。基于ROE视角的收益率预测，整体机遇集中于价值风格中的周期与金融板块在2020-2021年收益率向ROE回归的假设下，上证综指仍为7%的正预期收益率，但排名靠前的行业集中于大/中盘价值（主要是周期与金融），大盘成长与创业板指面对明显估值压力。全市场而言，以盈利消化估值本身并无难度，但疫情造成的历史未有之估值分化正面临回归的压力。如果考虑到过去5年的变化，则小盘风格也具备了部分收益率回归的基础。基本面的深刻变化：出口、制造业、全球供应链的变局按照PPI和PPIRM之间的关系，结合上市公司中观数据：现在中下游处在毛利率高位回落、订单增加的格局中，增量利润往中上游分配是客观规律。出口的高增也在为产业链不断注入新的利润来源：上市公司中出口型的行业和公司业绩增速都好于整体，且优势越来越强。从历史上看，海外营收占比大于10%的企业的合同负债与预收账款之和同比增速对出口累计增速有着良好的领先性（领先2至4个季度左右），而当下我们看到出口型企业的“交付义务”仍然在增加，意味着出口高景气仍有望持续，全球产业链的重塑过程中也为中国企业捕捉机遇创造更多机遇。更长期的变化已经发生，周期背黑暗而向光明以PPI上行10个百分点为刻度
