教育行业2020、2021Q1总结：疫情影响业绩，集中计提商誉减值

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业深度报告 2021年05月05日 教育行业 教育行业2020&2021Q1总结： 疫情影响业绩，集中计提商誉减值 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：范欣悦 执业证书编号：S0740517080004 Email：fanxy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] [Table_Report] 相关报告 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 中公教育 25.50 0.37 0.51 0.71 0.97 68 50 36 26 1.0 买入 科德教育 12.13 0.38 0.65 0.80 0.93 32 19 15 13 0.8 买入 美吉姆 5.97 (0.58) 0.24 0.29 0.33 / 25 21 18 1.2 买入 学大教育 34.31 0.45 0.90 1.43 1.74 76 38 24 20 0.6 买入 传智教育 20.01 0.16 0.51 0.62 0.72 124 39 32 28 1.8 买入 [Table_Summary] 投资要点  教育行业2020年：疫情影响显著，过半公司计提商誉减值  新冠疫情影响教育行业收入、利润。与之前三年的趋势不同，教育公司的招生、授课、收入确认节奏等方面受新冠疫情的影响，造成收入和利润明显下滑。2020年教育业务贡献收入218亿元、同减1.6%，对总收入的贡献比重由2019年的72.6%提升至77.1%；教育业务贡献利润19亿元、同减41.1%，对利润的贡献比重无法对比，主要是因为近年多家公司计提商誉减值，拉低总利润。  集中计提商誉减值，轻装上阵。受新冠疫情影响，大部分教育公司的业绩明显下滑，引发商誉减值，15家公司中9家计提商誉减值共36.8亿元，超过2020年以前累计计提的商誉减值总和，其中豆神教育计提商誉减值19.4亿元。  教育行业21Q1：明显向好，长课程周期公司持续受影响  大部分公司显著向好，长课程周期公司持续受影响。20Q1新冠疫情爆发，造成线下停课，对大部分教育公司业绩造成明显影响，21Q1大部分公司在收入端有显著增长，利润端扭亏或者减亏。其中科德教育净利润同增47%，主要是子公司龙门教育并表比例增加所致。长课程周期的公司如传智教育、科德教育子公司龙门教育在Q1仍受到去年疫情下招生的持续影响，教育信息化公司佳发教育、国新文化收入、利润下滑明显，其中佳发教育主要原因是受到“十三五”规划和“十四五”规划政策更替影响，国新文化主要原因是剥离化工业务。  投资建议：年报、一季报收官，20年业绩受疫情影响明显，过半公司计提商誉减值，21Q1业绩有较强的恢复，但部分长课程周期的公司仍受到疫情下招生的持续影响。我们认为，当前教育行业的投资可围绕以下两条主线：（1）20年业绩受影响明显，21年有望明显改善，估值处于低位的个股，如科德教育、美吉姆；（2）职教政策频出，有望受益于政策催化和红利的个股，如中国东方教育、中公教育、传智教育。  风险提示：民办教育的政策风险，《民办教育促进法实施条例》终稿尚未出台；招生、收入确认不达预期，导致业绩不达预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度研究 内容目录 教育行业2020年：疫情影响显著，过半公司计提商誉减值 .............................. - 3 - 教育行业21Q1：明显向好，长课程周期公司持续受影响 .................................. - 8 - 投资建议 .............................................................................................................. - 8 - 风险提示 .............................................................................................................. - 8 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度研究 教育行业2020年：疫情影响显著，过半公司计提商誉减值  本文探讨的教育板块包括截至2020年12月30日有教育标的并表的主要A股上市公司，共涉及7个细分领域的15只个股，较上年剔除电光科技，增加新股传智教育。多家公司更名，体现教育主业，如科德教育、豆神教育等。 图表1：A股教育行业公司细分领域划分 教育细分领域 A股上市公司 幼教 威创股份 早教 美吉姆 K12教培 昂立教育、学大教育、科德教育、豆神教育 国际教育 凯文教育 职业教育 中公教育、传智教育、开元教育、洪涛股份、东方时尚 STEAM 盛通股份 教育信息化 国新文化、佳发教育 来源：中泰证券研究所  新冠疫情影响教育行业收入、利润。与之前三年的趋势不同，教育公司的招生、授课、收入确认节奏等方面受新冠疫情的影响，造成收入和利润明显下滑。2020年教育业务贡献收入218亿元、同减1.6%，对总收入的贡献比重由2019年的72.6%提升至77.1%；教育业务贡献利润19亿元、同减41.1%，对利润的贡献比重无法对比，主要是因为近年多家公司计提商誉减值，拉低总利润。 图表2：A股教育公司收入、教育业务收入及占比 图表3：A股教育公司归母净利润、教育贡献净利润 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所  职教收入逆势增长，主要由中公驱动。职教培训、K12教培证券化程度一直较高，与这两个细分领域政策较宽松、本身行业空间较大所致。从收入体量来看，职教培训收入139亿元，其中，中公教育贡献约80%、传智教育IPO进一步增加规模，K12教培受疫情影响下滑，收入57亿元；从利润体量来看，职教培训除中公教育外利润均明显下滑，利润20.932.8%39.8%66.2%72.6%77.1%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%05010015020025030035020162017201820192020营业收入教育业务收入教育业务收入占比（亿元）7 13 3 10 (18)7 10 26 33 19 -30-20-1001020304020162017201820192020归母净利润教育贡献净利润（亿元） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业深度研究 亿元，K12教培受疫情影响由盈转亏，利润-3.7亿元。 图表4：2016~20年A股教育行业各细分领域收入 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表5：2016~20年A股教育行业各细分领域归母净利润 来源：公司公告，中泰证券研究所  早教、教育信息化盈利能力仍较强。受到疫情的影响，除国际教育外，各细分领域的毛利率均下滑。从毛利率来看，早教、职教、教育信息化仍超过50%；从净利率来看，早教、教育信息化仍超过30%，主要原因是早教以加盟模式为主、盈利能力较强，教育信息化在疫情下韧性较强。K12教培、STEAM受疫情影响净利率由正转负，国际教育在爬坡期、盈利能力向好。 02040608010012014016020162017201820192020幼教早教K12教培国际教育职业教育STEAM教育信息化（亿元）-5051015202520162017201820192020幼教早教K12教培国际教育职业教育STEAM教育信息化（亿元） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业深度研究 图表6：2016~20年A股教育行业各细分领域毛利率 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表7：2016~20年A股教育行业各细分领域净利率 来源：公司公告，中泰证券研究所  集中计提商誉减值，轻装上阵。受新冠疫情影响，大部分教育公司的业绩明显下滑，引发商誉减值，15家公司中9家计提商誉减值共36.8亿元，超过2020年以前累计计提的商誉减值总和，其中豆神教育计提商誉减值19.4亿元。 -40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%20162017201820192020幼教早教K12教培国际教育职业教育STEAM教育信息化-100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%20162017201820192020幼教早教K12教培国际教育职业教育STEAM教育信息化 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 行业深度研究 图表8：A股教育公司2020年商誉减值情况 （单位，亿元） 2020年教育标的商誉减值 截至2020年末教育标的累计减值 美吉姆 6.29 6.29 昂立教育 1.06 1.06 学大教育 0.00 0.18 科德教育 0.36 0.36 豆神教育 19.41 22.89 佳发教育 0.00 0.00 国新文化 0.00 0.00 开元教育 3.73 9.72 洪涛股份 0.59 4.73 东方时尚 0.10 0.58 中公教育 0.00 0.00 盛通股份 3.89 3.89 威创股份 1.38 11.83 凯文教育 0.00 0.18 传智教育 0.00 0.00 36.80 61.71 来源：公司公告，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 行业深度研究 图表9：A股教育公司并购标的业绩承诺完成情况 上市公司 教育标的 净利润承诺（万元） 实际净利润（万元） 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2016 2017 2018 2019 2020 盛通股份 乐博教育 2458 3230 4067 5125 2623 2997 4191 3999 开元股份 恒企教育 8000 10400 13520 8327 10786 12392 天琥教育 1200 1800 2800 1270 1540 3043 中大英才 6500 1603 2306 2707 凯文教育 凯文智信 5000 4509 凯文睿信 660 800 980 662 833 (3) 豆神教育 敏特昭阳 4320 4752 5002 5574 跨学网 1600 2080 2704 3515 1631 2137 2777 2216 叁陆零教育 2000 3000 4200 5360 2038 3063 4246 4626 百年英才 1500 2100 2940 3822 1537 2162 3353 3935 康邦科技 10400 13520 17576 14263 12591 16970 中文未来 6000 13000 16900 21000 6494 14606 13833 昂立教育 昂立教育 7098 7822 威创股份 红缨教育 4300 5300 10209