21年1季报详细解读：资产质量持续向好，营收保持高增

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 20,774 流通股本(百万股) 19,615 市价(元) 22.21 市值(百万元) 461,395 流通市值(百万元) 435,655 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：22.21 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 电话： Email：daizf@r.qlzq.com.cn 分析师：邓美君 执业证书编号：S0740519050002 Email：dengmj@r.qlzq.com.cn 分析师：贾靖 执业证书编号：S0740520120001 Email：jiajing@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020A 2021E 2022E 营业收入（百万元） 157,790 180,675 202,322 232,258 264,404 增长率yoy% 13.17% 14.50% 11.98% 14.80% 13.84% 净利润 60,620 65,868 66,626 74,991 83,656 3552 3789 3505 3704 增长率yoy% 5.98% 8.66% 1.15% 12.56% 11.55% 每股收益（元） 2.92 3.17 3.21 3.61 4.03 净资产收益率 13.73% 14.23% 13.12% 13.37% 13.38% P/E 7.61 7.00 6.93 6.15 5.52 PEG - - - - - P/B 1.05 0.95 0.87 0.78 0.70 投资要点  季报亮点：1、营收维持10个点以上同比增速，净利润实现两位数高增、同比+13.7%：利息收入平稳高增、中收超预期高增和资产质量改善共同支撑。2、公司1季度净利息收入同比增长12个百分点：增速维持在高位，量价平稳增长驱动。其中生息资产规模同比增8%，年化时点净息差1.88%，同比上升6bp。3、净手续费同比增长34%（2020同比+24%），主要是与投资银行和财富银行相关的手续费收入实现较快增长。4、资产质量优中继续改善。加回核销的不良净生成率环比下降至低位。不良继续双降。1季度年化不良净生成率仅为0.25%，环比去年4季度的1.11%大幅下降了0.86个点。公司不良率1.18%、环比下降7bp，为自2014年以来的最低水平。包袱卸下后的安全边际大幅提升。拨备覆盖率为247.5%，环比上升29个百分点。拨贷比2.92%，环比上升18bp。  季报不足：存款增速有所下滑，主动负债发力补替。存款在揽取上预计有一定压力，但结构有所优化，活期存款增长相对较好。总存款规模同比仅增3个点，其中活期存款同比增6个点。  投资建议：兴业银行盈利保持高增，资产质量大幅夯实，未来增量风险小。公司2021E、2022E PB 0.78X/0.70X；PE 6.15X/5.52X（股份行 PB 0.79X/0.72X；PE 7.19X/6.51X），兴业银行目前估值低高ROE，安全边际高。公司基本面稳健，资产端具备较强的资产获取能力，负债端存款基础也在逐步夯实。通过近年来的化解处置和调整结构，资产质量已经处于较为夯实的水平。未来“商行+投行”战略下，表内净利息收入维持平稳，表外在直接融资发展的大背景下中收增长有望打开空间。公司管理团队优秀，市场化程度高，建议对公司转型保持积极跟踪，继续推荐。  风险提示：宏观经济面临下行压力，公司存款竞争面临压力，业绩经营不及预期。 -50.00%0.00%50.00%100.00%20-0420-0620-0820-1020-1221-02兴业银行 沪深300 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2021年04月30日 兴业银行(601166)/银行 兴业银行21年1季报详细解读：资产质量持续向好，营收保持高增 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  季报亮点：1、营收维持10个点以上同比增速，净利润实现两位数高增、同比+13.7%：利息收入平稳高增、中收超预期高增和资产质量改善共同支撑。2、公司1季度净利息收入同比增长12个百分点：增速维持在高位，量价平稳增长驱动。其中生息资产规模同比增8%，年化时点净息差1.88%，同比上升6bp。3、净手续费同比增长34%（2020同比+24%），主要是与投资银行和财富银行相关的手续费收入实现较快增长。4、资产质量优中继续改善。加回核销的不良净生成率环比下降至低位。不良继续双降。1季度年化不良净生成率仅为0.25%，环比去年4季度的1.11%大幅下降了0.86个点。公司不良率1.18%、环比下降7bp，为自2014年以来的最低水平。包袱卸下后的安全边际大幅提升。拨备覆盖率为247.5%，环比上升29个百分点。拨贷比2.92%，环比上升18bp。  季报不足：存款增速有所下滑，主动负债发力补替。存款在揽取上预计有一定压力，但结构有所优化，活期存款增长相对较好。总存款规模同比仅增3个点，其中活期存款同比增6个点。 营收维持10个点以上同比增速，净利润实现两位数高增：利息收入、中收和资产质量改善共同支撑  兴业银行营业收入同比增长仍维持强于行业整体的平稳高增速：1季度营收同比+10.6%，保持着平稳的高增速。主要为净利息收入增速不弱、中间业务收入增速超高速增长支撑。净利润同比增速实现两位数同比高增、同比增13.7%：资产质量大幅改善下，拨备计提力度同比减小，支撑利润增速持续回升。1Q20~1Q21营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为5.6%/11.2%/11%/12%/10.6%、5.3%/12.5%/12.9%/14.7%/9.6%、6.8%/-9.2%/-5.5%/1.2%/13.7%。 图表：兴业银行业绩累积同比 图表：兴业银行业绩单季同比 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 -20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%营收 PPOP净利润 -40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q21营收 PPOP净利润 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评  1Q21业绩同比增长拆分：正向贡献业绩的因子为规模、息差和拨备。规模和拨备是贡献业绩的主因，其次为净息差同比扩大。负向贡献业绩因子为非息、成本和税收。其中，边际对业绩贡献改善的是：1、规模增速走阔，对业绩的正向贡献增强。2、手续费高增，支撑非息收入对业绩负向贡献减弱。3、拨备计提力度边际稍放缓、对业绩转为正向贡献。边际贡献减弱的是：1、息差环比略有下降，对业绩同比贡献边际有所递减。2、或为零售投入力度增大，费用支出高增，对业绩转为负向贡献。3、税收节约效应进一步减弱，对业绩负向贡献增加。 图表：兴业银行业绩增长拆分（累积同比） 图表：兴业银行业绩增长拆分（单季环比） 1Q20 1H20 1-3Q20 2020 1Q21 规模增长 8.8% 7.4% 8.0% 8.4% 8.7% 净息差扩大 24.3% 2.8% 5.5% 9.0% 3.4% 非息收入 -27.5% 1.0% -2.5% -5.4% -1.5% 成本 -0.3% 1.3% 1.9% 2.7% -1.1% 拨备 1.5% -21.4% -19.1% -11.8% 6.1% 税收 0.1% 0.2% 1.1% -1.4% -1.8% 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 规模增长 3.1% 2.6% 1.3% 2.1% 2.5% 净息差扩大 -31.6% -35.4% 42.0% 77.7% -37.7% 非息收入 41.3% 31.9% -39.3% -80.9% 43.9% 成本 24.4% -5.3% 0.0% -8.5% 15.7% 拨备 53.2% -43.0% 72.5% -4.3% 25.7% 税收 -3.8% 5.1% -10.8% -8.8% 9.0% 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 净利息收入同比+12.1%：增速维持在高位，量价平稳增长驱动  公司1季度净利息收入同比增长12个百分点，其中生息资产规模同比增8%，年化时点净息差1.88%，同比上升6bp（2020年净利息收入同比+17%，生息资产规模同比增10%，年化时点净息差1.93%、同比上升14bp）。 图表：兴业银行单季年化净息差 图表：兴业银行资产负债收益/付息率（累积年化） 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所  对息差环比拆解：年化净息差环比微降5bp，主要为资产端收益率受一次性和季节性影响、环比下行；而负债端付息率总体保持在低位平稳。 1.20%1.70%2.20%2.70%3.20%1Q171H173Q1720171Q181H183Q1820181Q191H193Q1920191Q201H203Q2020201Q21累积年化净息差 单季年化净息差 2.00%2.20%2.40%2.60%2.80%3.00%3.20%3.70%3.80%3.90%4.00%4.10%4.20%4.30%1Q171H173Q1720171Q181H183Q1820181Q191H193Q1920191Q201H203Q2020201Q21生息资产收益率 计息负债付息率（右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评  资产端累积年化生息资产收益率环比下行：预计一方面是信贷结构在年初摆布造成的；另一方面则是按揭重定价带来的一次性冲击。1、年初新增对公大幅高于零售。21年初新增对公贷款投放比例高达87%，而相对高收益的零售贷款投放比例仅为15%不到。20年全年新增对公：零售在47:51。2、兴业银行按揭贷款占比相对较高，截至20年，按揭贷款占比总贷款达26.6%，因而重定价对资产端收益率的拖累程度会相对大一些。预计后续随着零售贷款投放占比提升，重定价拖累因素一次性释放后，公司资产端收益率有望回升。  负债端单季年化负债付息率环比微升6bp至2.31%，总体仍在低位。负债成本上行预计主要为资金市场利率上行持续传导所致，但我们判断这个传导的压力在边际递减。另负债端相对高成本的发债对同业负债的替代，预计也小部分贡献成本上升，发债占比计息负债环比上升2个点至17.4%，相应的同业负债占比环比下降2个点至27.4%。 图表：上市银行同业存单存量利率情况（%） 资料来源：Wind，中泰证券研究所 资产负债增速及结构：资产端信贷维持高增；负债端主动负债驱动 Jan-20Feb-20M ar-20Apr-20M ay-20Jun-20Jul-20Aug-20Sep-20O ct-20N ov-20D ec-20Jan-21Feb-21M ar-211Q 21环比20202020环比3Q 20工商银行#D IV/0!2.202.202.20#D IV/0!#D IV/0!#D IV/0!#D IV/0!#D IV/0!#D IV/0!#D IV/0!#D IV/0!#D IV/0!0.180.25#D IV/0!#D IV/0!建设银行3.053.053.053.063.062.902.762.752.802.832.802.832.862.892.920.090.03农业银行3.073.072.892.772.742.672.602.572.572.6