2021年一季报点评：产品推新+渠道拓张+营销推广推动收入端显著提速

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、 一、事件概述 4月26日公司发布2021年一季报，报告期内公司实现营业收入3.38亿元，同比+38.84%；实现归母净利润0.41亿元，同比+12.46%；基本EPS为0.44元。 二、 二、分析与判断  产品推新+渠道拓张，推动收入高速增长 2021年一季度公司实现营业收入3.38亿元，同比+38.84%，一季度营收端受益于：（1）春节后置节庆备货延后至一季度以及“就地过年”政策推动，居家消费场景增加，进一步推升零食和坚果等年货消费。（2）产品端，在老三样稳固优势的基础上，公司于20H2继续开拓了新三样（花生、蚕豆、虾条豆果）及口味型坚果新品，预期新品在一季度也贡献部分收入增量。（2）渠道端，甘源线上线下同步发力，袋装散装市场同步进驻，散装渠道目前已拥有约5700余个大型坚果专柜及3000余个定制散装专柜，今年计划继续拓展5000余个专柜，渠道拓张也将带来一部分增量空间。  销售费用投放力度加大有利于长期品牌建设，老品提价带来未来利润空间 21Q1公司实现归母净利润0.41亿元，同比+12.46%，利润增速慢于收入增速，主因：（1）公司加大营销投入，重点覆盖梯媒广告投放，短期看营销费用增加拖累利润表现，但长期有助于品牌形象提升，加深品牌认知度和复购率。（2）产品上新初期，为配合终端动销，以低毛利进入市场，短期内将拉低公司整体毛利率，但随着规模放量，产品力逐渐形成，公司将通过提价形式带动毛利率重回高位水平。 毛利率：21Q1公司毛利率39.22%，同比-0.10ppt，在新品上新初期，毛利率整体保持平稳水平，预计一方面低毛利率的新品占比不高，对整体毛利率影响有限，另一方面老品毛利率持续提升，对整体毛利率起到一定稳定作用。公司于3月调整产品售价，但3月涨价部分以返利形式返还经销商，4月全面提价，对老品整体提升出厂价12%，预计将有效支撑今年剩余时间毛利率。期间费用率：21Q1公司期间费用率为24.57%，同比+4.22ppt，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为20.52%/3.45%/0.75%/-0.15%，分别同比+4.20ppt/-0.09ppt/+0.22ppt/-0.10ppt，销售费用率的提升主因公司加大了品牌营销投放力度，研发费用率的提升主因公司加大研发支持力度，为后续新品储备做准备。净利率：21Q1净利率12.18%，同比-2.86ppt，主要受销售费用率增长拖累利润表现，预计在21Q2公司提价动作真正兑现后，有望较好对冲成本上涨压力，带动毛利率重回上行通道。  产品矩阵完善+渠道市场下沉+营销推广落地，未来业绩可期 产品层面，甘源产品策略集中于坚果领域，以极致小单品策略围绕坚果小品类打造多款爆品口味。公司目前正复制研发优势，由老三样外延出新三样和口味型坚果。袋装方面已于20H2推出4个花生SKU及7个坚果SKU，今年4月继续推出8个花生新品和5个坚果新品，持续完善产品矩阵。散装方面将继续新增籽坚果产品，包括花生、蚕豆等新品，预计将于今年8月推出西瓜子、南瓜子、葵瓜子等新品。甘源以自身品牌力与研发实力为背书做坚果系列横向扩张，随着产品矩阵丰富，期待在坚果领域有更出众表现。 渠道层面，甘源渠道下沉空间广阔，散装专柜的铺设也将进一步打开市场空间。市场方面，甘源目前已覆盖一二线城市及130余个地级市，仍有200余个地级市和广大的县乡市场处于自然发展状态，公司接下来将重点开拓下沉渠道，积极寻求与各地头部经销商的合作。渠道方面，计划2021年继续铺设5000条大型专柜，在坚果产品矩阵补充完善的背景下，甘源将具备填充36缸专柜的产品实力，并可通过替代销量不高的老品实现坪效提升。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 86.42元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-4-26 近12个月最高/最低（元） 151.34/55.81 总股本（百万股） 93 流通股本（百万股） 23 流通股比例（%） 25.00 总市值（亿元） 81 流通市值（亿元) 20 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 邮箱： yujie@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.甘源食品（002991）2020年报点评：产品矩阵完善+渠道营销配合，带来未来增量空间 2.甘源食品(002991):产品推新+渠道扩张+产能投放，持续打造新增长点 [Table_Title] 甘源食品（002991） 公司研究/点评报告 产品推新+渠道拓张+营销推广推动收入端显著提速 —甘源食品（002991）2021年一季报点评 点评报告/食品饮料 2021年04月27日 0%50%100%150%200%20/420/720/1021/1甘源食品沪深300 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 甘源食品（002991） 营销层面，甘源已规划全渠道营销方案，全年将配合新品投放和销售周期进行全面立体的营销传播。2021年将投入1亿资金用于分众和新潮楼宇广告营销，4月开始已有35个城市开始投放，后续将继续增加覆盖城市，预计全年将高频覆盖6亿核心客群。同时将在淘宝、京东等主流电商平台和抖音、B站等短视频平台进行流量购买与精准投放。甘源在线下也将通过袋装集中陈列、散装专柜铺设来着力建设坚果品牌心智。 三、投资建议 预计2021-2023年公司实现收入15.37/19.44/23.78亿元，同比+31.1%/+26.5%/+22.3%；实现归母净利润2.16/2.65/3.29亿元，同比+20.8%/+22.6%/+23.9%，EPS分别为2.32/2.85/3.53元，对应PE分别为37X/30X/25X。目前休闲食品板块2021年预期估值约为38倍（Wind一致预期，算数平均法），公司估值与可比公司平均水平基本相当。考虑到公司在产品创新、渠道扩张所带来的成长空间，仍维持“推荐”评级。 四、风险提示 新品推广不及预期、行业竞争加剧、食品质量安全问题。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,172 1,537 1,944 2,378 增长率（%） 5.7% 31.1% 26.5% 22.3% 归属母公司股东净利润（百万元） 179 216 265 329 增长率（%） 6.7% 20.8% 22.6% 23.9% 每股收益（元） 2.25 2.32 2.85 3.53 PE（现价） 38.4 37.2 30.3 24.5 PB 5.7 4.9 4.2 3.6 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 甘源食品（002991） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 1,172 1,537 1,944 2,378 成长能力 营业成本 702 922 1,157 1,391 营业收入增长率 5.7% 31.1% 26.5% 22.3% 营业税金及附加 13 17 22 27 EBIT增长率 -6.1% 32.8% 23.3% 24.1% 销售费用 205 282 369 464 净利润增长率 6.7% 20.8% 22.6% 23.9% 管理费用 45 44 58 76 盈利能力 研发费用 7 5 10 13 毛利率 40.1% 40.0% 40.5% 41.5% EBIT 200 266 328 407 净利润率 15.3% 14.1% 13.7% 13.8% 财务费用 (2) (2) (5) (11) 总资产收益率ROA 10.2% 10.4% 11.0% 11.7% 资产减值损失 (1) 0 0 0 净资产收益率ROE 12.6% 13.2% 14.0% 14.7% 投资收益 9 7 8 8 偿债能力 营业利润 242 291 357 443 流动比率 5.7 4.6 4.8 4.6 营业外收支 (1) 0 0 0 速动比率 5.3 4.1 4.4 4.2 利润总额 241 291 357 443 现金比率 5.2 4.0 4.3 4.0 所得税 62 75 92 114 资产负债率 0.2 0.2 0.2 0.2 净利润 179 216 265 329 经营效率 归属于母公司净利润 179 216 265 329 应收账款周转天数 3.0 3.0 3.0 3.0 EBITDA 236 301 366 450 存货周转天数 48.1 47.9 47.9 47.9 总资产周转率 0.9 0.8 0.9 0.9 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 149 346 704 852 每股收益 2.3 2.3 2.8 3.5 应收账款及票据 9 13 16 20 每股净资产 15.2 17.6 20.4 23.9 预付款项 10 12 15 19 每股经营现金流 2.2 3.0 3.8 3.7 存货 89 156 151 219 每股股利 0.8 0.0 0.0 0.0 其他流动资产 5 5 5 5 估值分析 流动资产合计 1230 1504 1863 2089 PE 38.4 37.2 30.3 24.5 长期股权投资 0 7 15 23 PB 5.7 4.9 4.2 3.6 固定资产 370 378 450 490 EV/EBITDA 32.6 25.2 19.6 15.5 无形资产 100 97 95 93 股息收益率 0.9% 0.0% 0.0% 0.0% 非流动资产合计 531 583 553 717 资产合计 1760 2087 2415 2806