2020年年报暨2021年一季度点评：20年完成股权激励目标，Q1收入表现靓丽

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 商业贸易 [Table_StockInfo] 珀莱雅(603605) 买入 2020年年报暨2021年一季度点评 （维持评级） 零售 2021年04月23日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 201/201 总市值/流通(百万元) 38,896/38,808 上证综指/深圳成指 3,465/14,209 12个月最高/最低(元) 217.46/127.11 相关研究报告： 《珀莱雅-603605-2020年三季报点评：利润增长超预期，新品牌新品类表现靓丽》 ——2020-10-28 《珀莱雅-603605-重大事件快评：发布可转债预案强化研发生产布局，助力基本面积极向好》 ——2020-10-13 《珀莱雅-603605-2020年中报点评：线上带动业绩回暖，期待下半年新品发力》 ——2020-08-26 《珀莱雅-603605-2020年一季报点评：Q1基本面略有下滑符合预期，单品升级值得期待》 ——2020-04-23 《珀莱雅-603605-2019年年报点评：线上保持高增长，多品牌和新品迭代持续推进》 ——2020-04-02 证券分析师：张峻豪 电话： 021-60933168 E-MAIL： zhangjh@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517070001 联系人：柳旭 电话： 13246725957 E-MAIL： liuxu1@guosen.com.cn 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 20年完成股权激励目标，Q1收入表现靓丽  20年全年业绩符合预期，21年Q1表现依旧强劲 公司20年全年营收37.53亿元，同比+20.13%，取得归母净利润4.76亿元，同比21.22%，顺利完成股权激励目标。21年Q1公司营收同比+48.88%，归母净利润同比+41.38%，扣非净利润同比+29.05%，利润增速表现不及收入增速，预计主要受公司今年在推动新品牌和新品过程中，广告营销费用的投入力度大幅增加等影响。  线上渠道持续高增长，大单品表现突出 分渠道看，公司20年线上渠道收入同比+58.59%至26.24亿元，占比70.01%，21年Q1线上增长超100%，实现持续高增长。线下渠道21年Q1同比有所下降，主要系跨境代理品牌线下渠道营收减少影响。分品牌看，美容彩妆类继续亮眼，20年营收同比+181.91%，收入占比12.41%，同比+7.2pct，其中彩棠在疫情下仍取得1.21亿元收入。护肤类稳健，20年营收同比+11.38%，收入占比86.50%，两款高单价新品系列（红宝石+双抗）表现较为优异，占总营收的比重近10%。  产品结构优化提升毛利率水平，整体现金流状况向好 公司20年同口径下毛利率63.55%，同比+2.74pct，21年Q1毛利率同比+4.5pct至64.41%，受益于低毛利的跨境购业务收缩以及高单价新品占比的提升。费用率方面，20年/21年Q1销售费用率因加大品牌投放力度带来营销费用增加，分别同比+0.74pct/+9.3pct；管理费用率管控良好，20年/21年Q1分别同比-0.81pct/-1.62pct。20年存货周转天数由于Q4直播备货增加而同比+15.48天。20年全年实现经营性现金流净额3.32亿元，同比+40.51%，整体现金流状况稳步向好。  风险提示：疫情出现反复；电商增速不达预期；新品推进不达预期  投资建议：电商、新品升级和外延布局推动高增长，维持“买入” 整体来看，2020年以来，虽有疫情因素影响，但公司通过线上渠道深耕以及新媒体营销的灵活运用实现了电商渠道的持续高增长，同时通过成功的单品升级策略，打开了公司销售单价的增长空间。进入21年，公司新品牌的快速爆发将进一步强化集团化多品牌发展的预期，打开第二增长曲线，我们预计公司21-23年EPS分别为3.04/3.80/4.67元/股，当前股价对应PE分别为64/51/41倍，维持买入评级。 盈利预测和财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 3752.39 4998.18 6174.75 7541.22 (+/-%) 20.13% 33.20% 23.54% 22.13% 净利润(百万元) 476.01 611.59 765.32 940.31 (+/-%) 21.22% 28.48% 25.14% 22.87% 摊薄每股收益(元) 2.37 3.04 3.80 4.67 EBITMargin 17.34% 14.06% 14.20% 14.15% 净资产收益率(ROE) 19.90% 21.50% 22.44% 22.90% 市盈率(PE) 81.71 63.64 50.86 41.39 EV/EBITDA 56.61 51.92 42.43 35.51 市净率(PB) 16.26 13.69 11.41 9.48 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.52.0A/20J/20A/20O/20D/20F/21A/21上证指数珀莱雅 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 业绩情况：20年全年业绩符合预期，21年Q1依旧强劲 公司2020年全年实现营收37.53亿元，同比+20.13%，取得归母净利润4.76亿元，同比21.22%，顺利完成股权激励目标。21年Q1营收同比+48.88%，归母净利润同比+41.38%，表现依旧靓丽，剔除去年因疫情捐款带来的非经损失因素后，扣非净利润同比+29.05%，表现不及收入增速，预计主要受公司今年在推动新品牌和新品过程中，广告营销费用的投入力度大幅增加等影响。 图1：珀莱雅年度营收及增速（亿元、%） 图2：珀莱雅年度归母净利润及增速（亿元、%） 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 图3：珀莱雅分季度营收及增速（亿元、%） 图4：珀莱雅分季度归母净利润及增速（亿元、%） 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 营收分拆：线上渠道持续高增长，新品精华表现突出 分渠道看，公司20年线上渠道收入同比+58.59%至26.24亿元，收入占比达到70.01%，同比+16.92pct；21年Q1线上增长超100%，实现持续高增长。线下渠道21年Q1同比有所下降，主要系跨境代理品牌线下渠道营收减少影响。 分品牌看，美容彩妆类继续亮眼，20年营收同比+181.91%，收入占比12.41%，同比+7.2pct，其中彩棠在疫情下仍取得1.21亿元收入。护肤类稳健，20年营收同比+11.38%，收入占比86.50%，预计两款高单价新品系列（红宝石+双抗）表现较为优异，占总营收的比重近10%，占天猫渠道20%。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%05101520253035402017201820192020营收（亿）同比（%）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%011223344552017201820192020归母净利润（亿）同比（%）-10%0%10%20%30%40%50%60%0246810121416单季度营收（亿）同比（%）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%01122318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q1单季度归母净利润（亿）同比（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 5：珀莱雅分品牌营收占比（%） 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 图 6：珀莱雅分渠道营收占比（%） 图 7：珀莱雅分渠道营收增速（%） 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 盈利营运：产品结构优化提升毛利率水平，整体现金流状况向好 年度数据看，公司20年同口径下（剔除运费调入营业成本影响）毛利率63.55%，同比+2.74pct，21年Q1毛利率同比+4.5pct至64.41%，受益于低毛利的跨境购业务收缩以及高单价新品占比的提升。费用率方面，20年/21年Q1销售费用率因加大品牌投放力度及全年阶段性减少费用，分别同比+0.74pct/+9.3pct；管理费用率管控良好，20年/21年Q1分别同比-0.81pct/-1.62pct。20年存货周转天数由于Q4直播备货增加而同比+15.48天。20年全年实现经营性现金流净额3.32亿元，同比+40.51%，整体现金流状况稳步向好。 82%88%88%89%89%85%84%0%20%40%60%80%100%120%2014201520162017201820192020珀莱雅品牌其他品牌0%20%40%60%80%100%120%2014201520162017201820192020线上营收占比（%）线下营收占比（%）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%201520162017201820192020线上营收增速/%线下营收增速/% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图8：珀莱雅毛利率及净利率水平（%） 图 9：珀莱雅期间费用率情况（%） 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 图10：珀莱雅存货及应收账款周转天数情况（天） 图 11：珀莱雅经营性现金流状况（亿元、%） 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：电商、新品升级和外延布局推动高增长，维持“买入” 20年以来，虽有疫情因素影响，但公司通过线上渠道深耕以及新媒体营销的灵活运用实现了电商渠道的持续高增长，同时通过成功的单品升级策略，打开了公司销售单价的增长空间。公司凭借优异成熟的组织机制，采用产品、投放为主线的虚拟项目制组织形式，打造端到端、高效自驱的流程型组织，从而深化大单品、爆品策略，并精准提升ROI。 展望2021年，1）品牌端：一方面，公司将推动主品牌持续升级，塑造成为新国货品牌。吸引更多一二线年轻消费群，逐渐升级消费者层次。保持主品牌稳定增长。另一方面，潜力品牌中完成彩棠从孵化期到高速成长期的跨越、完成悦芙媞品牌重塑。此外，继续加大孵化更多新品牌。2）产品端：继续策划、打造并储备多款大单品新品。尝试300元以上主推单品，单价持续升级，并建立领先于市场的产品规划、策划和营销能力，提升产品成