直播行业深度研究报告：挖角大战终结，内容成本有望优化；用户主播粘性增强，平台马太效应突显

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 直播行业深度研究报告 推荐（维持） 挖角大战终结，内容成本有望优化；用户主播粘性增强，平台马太效应突显  直播行业高速增长，移动化趋势明显。目前国内直播平台主要分为秀场直播和游戏直播，均保持高速增长趋势。2017年直播用户达到3.98亿人次，逐步逼近网络视频用户。同时在4G红利和资费下降的趋势下，移动端户外场景拓展用户使用时长。  行业规范化增强马太效应，行业格局逐渐明晰，头部平台脱颖而出。内容成本始终是直播平台的核心问题，由于用户跟随主播流动的特性，导致头部主播对平台具有较强的议价能力，恶性跳槽事件屡见不鲜。但随着17年底行业内多起诉讼结果落地，主播契约观念提升，平台对于主播控制力不断加强。从资金面来看，行业投资从初期广撒网的粗放模式到向头部平台投资进行转变，小平台难以凭借资金再度破局，头部平台将拉大领先优势。相应，长尾平台逐渐消失，行业收入将向头部平台聚集。  游戏直播进入黄金时代，挖角大战有望终结。在经历多款爆款竞技性游戏以及手游风潮后，游戏直播进入黄金时期。经过2年多的激烈竞争，游戏直播行业目前已形成梯队分明的竞争格局。其中斗鱼和虎牙，无论从融资规模、用户规模和主播活跃度等来看优势显著，均处于行业第一梯队，且与其他游戏直播平台差距较大。随着主播挖角大战落下帷幕，行业发展趋于规范，斗鱼和虎牙采取精细化运营及主播去头部化策略，继续扩大优势，预计双龙争霸的局面还将维持较长一段时间。后续对于下一款爆款游戏的反映速度将决定平台间谁能获得优势。  秀场直播高速发展，头部平台各辟发展路径。秀场直播用户在近年高速增长，2017年用户数已达2.2亿。秀场直播具有变现能力更强的行业特征，其ARPU显著高于游戏直播。行业内头部平台优先于游戏盈利。 秀场直播存在子细分市场：平民走向的陌陌与造星走向的YY是二者的代表。其中陌陌依靠社交粘性聚集大量用户，增长不依赖于头部主播。社交属性帮助陌陌打破直播行业内容成本困境，降低主播依赖。YY依靠其巨大的用户流量和积淀的公会资源，定位星秀型秀场直播平台，旗下主播偏向艺人化，用户付费能力更强。随着秀场直播行业资源整合推进，陌陌和YY有望在各自定位领域持续扩大优势。  风险提示：行业监管风险；活跃用户增速放缓；侵权风险；直播平台付费率增长停滞风险；头部主播流失风险；内容成本增加风险。 彭博一致性预期 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（美元） 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E MOMO 21.75 8.06 10.15 12.28 17.43 13.84 11.44 YY 5.02 2.62 3.24 3.83 12.41 10.02 8.47 HUYA 32.89 1.94 4.14 6.82 109.52 51.35 31.17 简称 股价（美元） 每股收入（元） P/S（倍） 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E MOMO 21.75 31.05 39.15 46.30 4.53 3.59 3.03 YY 5.02 12.55 15.93 18.75 2.59 2.04 1.73 HUYA 32.89 23.55 35.37 46.79 9.02 6.01 4.54 资料来源：彭博一致预期 注：股价为2018年7月3日收盘价 证 券分析师：李妍 电话：021-20572557 邮箱：liyan@hcyjs.com 执业编号：S0360517080002 联 系人：李雨琪 电话：021-20572555 邮箱：liyuqi@hcyjs.com 占比% 股票家数(只) 51 1.44 总市值(亿元) 5,679.86 1.02 流通市值(亿元) 3,444.07 0.87 % 1M 6M 12M 绝对表现 -10.54 -28.51 -35.2 相对表现 -4.84 -15.62 -30.9 《移动互联网服务行业报告：游戏行业重大点评：iOS取消畅销榜，行业格局面临剧变》 2017-06-07 《移动互联网服务行业报告：人口红利渐弱，存量市场关注内容创新和优质服务》 2018-01-19 -38%-18%1%21%17/0717/0917/1118/0118/0318/052017-07-03～2018-06-29 沪深300 互联网传媒 相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 移动互联网服务 2018年07月05日 移动互联网服务行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、移动化趋势推动直播行业增长，马太效应下头部平台受益 ..............................................................................7 （一）直播行业发展迅速，盈利模式逐渐清晰 ................................................................................................7 1、直播行业用户规模稳健增长，移动端时长提升促进ARP U提高 ..............................................................9 2、4G红利+资费下降增加移动端用户数，户外时长拓展提升用户覆盖 ........................................................9 （二）从争抢主播到契约履行，直播行业规范化促进市场集中度提升 ........................................................... 11 1、契约规范提高主播跳槽机会成本，平台内容花费预期优化 .................................................................... 11 2、资金层面从广撒网到向头部平台聚集.................................................................................................... 14 3、长尾平台逐渐消失，行业营收高速增长 ................................................................................................ 16 （三）直播行业监管趋严，后监管时代行业向好发展 .................................................................................... 17 二、游戏直播：行业成熟格局清晰，斗鱼虎牙独领风骚 ....................................................................................... 18 （一）资本助力平台涌现，游戏直播步入成熟期 ........................................................................................... 18 （二）融资、用户、主播紧附头部平台，双巨头时代来临 ............................................................................. 19 1、融资情况：虎牙、斗鱼优势明显........................................................................................................... 20 2、用户规模：马太效应显著，行业内梯队分明 ......................................................................................... 21 3、平台活跃度：主播活跃，内容丰富 ....................................................................................................... 22 （三）主播恶性跳槽时代落下帷幕，斗鱼虎牙成行业优质内容聚集地 ........................................................... 23 1、主播挖角大战落幕，斗鱼虎牙成最大赢家............................................................................................. 23 2、多重关注、精细运营，提高用户粘性.................................................................................................... 24 2.1、内容运营贴合用户喜好，一起玩提高用户粘性 ................................................................................... 25 2.2、推荐导流、赛事活动培养新秀主播 .................................................................................................... 27 3、斗鱼造星，运营顶级出圈主播；虎牙造星，打造中头部主播................................................................. 29 （四）游戏直播行业用户空间测算 ................................................................................................................ 29 三、秀场直播：变现能力强势，社交优势与公会优势打造两大秀场鳌头 .............................................................. 30 （一）秀场直播高速增长，行业资源向头部聚集 ........................................................................................... 30 1、发展历程：行业越发规范，秀场直播迈入成熟期 .................................................................................. 30 2、秀场直播增长迅速，行业进入资源整合期............................................................................................. 31 （二）行业梯队分明，变现能力远强于游戏直播 ...............................