气体传感领域专家，“1+3”战略发力蓝海市场

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 四方光电（688665）深度研究报告 强推（首次） 气体传感领域专家，“1+3”战略发力蓝海市场 目标价：85.40元 当前价：65.14元  四方光电是我国气体传感器领域代表性企业，气体传感器和气体分析仪器双轮驱动公司成长。自2003年成立以来，公司专注于气体传感技术，形成了包括光学、超声波、电化学在内的气体传感技术平台，产品广泛用于空气品质、环境监测、工业过程、健康医疗等领域。公司在产品拓展上一路向上延伸，依次突破分析仪器到传感器再到探测器上游元器件的壁垒，在下游行业开拓上，采取“1+3”战略，发力汽车电子、医疗健康、智慧计量三大领域。  气体传感器市场空间超600亿，头部厂商集中度低、成长空间广。气体传感器是传感器的一种，用于气体浓度、流量等指标的检测，下游应用十分广泛，包含智能家居、汽车电子、消费电子、医疗设备、工业过程、环境监测等各领域，且这类领域在物联网、智能化浪潮下迎来高速成长期，带来对传感器的强劲需求。据公司招股书，2016-2021年气体传感器年均复合增长率一直保持在7.3%左右，2020年我国气体传感器产值份额占整体传感器市场的近1/3，规模在600亿元以上。与此相对应地，是行业头部厂商年营收大多在20亿元以下，市场集中度低，对于各家厂商而言，未来成长空间广阔。  公司是少数具备全面气体传感技术平台的国产厂商，具备与海外领先厂商初步竞争的实力。公司在气体传感的微流红外、热电堆红外、光散射探测粉尘传感、超声波传感、电化学、煤气热值分析等关键技术上，均有涉及，且相关产品性能指标整体上不弱于海内外同行，部分产品在检测范围、技术原理、检测精度上优于同行，已初步具备与海外领先厂商进行产品竞争的实力。  提升关键元器件自供比例，有利于提质降本。公司针对上游必要的关键部件如激光管模组、风扇等开启自产，至20H1激光管自产占比已达36.27%、风扇自产占比已达24.09%。核心部件自产，一方面有利于管控产品质量，一方面有利于降低材料成本、提高毛利率——从原材料采购额占营收比重看，2017-20H1这一比例分别为58.0%、49.5%、53.6%、44.4%，整体一路走低，为毛利率提升打开空间。  募投项目年产百万支燃气表，有望大大增厚公司业绩规模。超声波燃气表凭借计量精准、经济效益好、体积小巧等优势，具备对膜式燃气表的替代能力。我国每年燃气表产量超5000万支，替代空间广阔。公司计划募资2.5亿元，用于建设年产350万支超声波传感器、100万支超声波燃气表的项目，项目建设完成后预计年均利润达1.74亿元，有望大大增厚公司利润规模。  盈利预测、估值及投资评级。公司为国内气体传感器和气体分析仪器领域的专业厂商，技术全面，有望充分把握下游医疗、汽车领域的需求景气。与此同时，公司募投建设超声波燃气表产线，以把握超声波传感器风口，项目建设完成后年利润规模近1.7亿元，对公司现有业绩形成强劲拉升。我们预计公司2020-2022年净利润为0.85/1.71/2.63亿元，给予2021年35倍PE，对应目标价85.40元，首次覆盖，给予“强推”评级。  风险提示：下游需求景气不及预期，核心零部件涨价侵蚀利润，发动机传感器等领域面临海外厂商激烈竞争。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 233 308 552 839 同比增速(%) 98.4% 31.8% 79.7% 51.8% 归母净利润(百万) 65 85 171 263 同比增速(%) 487.9% 31.6% 100.0% 54.0% 每股盈利(元) 0.93 1.22 2.44 3.76 市盈率(倍) 53 40 27 17 市净率(倍) 22 14.2 5 4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年3月26日收盘价 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 公司基本数据 总股本(万股) 7,000 已上市流通股(万股) 1,439 总市值(亿元) 45.6 流通市值(亿元) 9.37 资产负债率(%) 32.8 每股净资产(元) 2.6 12个月内最高/最低价 79.3/46.5 市场表现对比图(近12个月) -27%-14%-1%12%21/022021-02-09～2021-03-26沪深300四方光电华创证券研究所 公司研究 仪器仪表 2021年03月29日 四方光电（688665）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本报告试图论证两个问题：一是气体传感器作为用途广泛的一种功能性组件，拥有广阔市场空间，与此同时行业头部厂商集中度较低，行业竞争格局良好。二是解析公司上下游布局的战略。公司向上游跨越仪器到传感器的壁垒，以及核心零部件自产的壁垒，达到提升产品质量、降低成本的竞争优势，同时向下游采取“1+3”战略，积极开拓医疗健康、汽车电子、智慧计量三个空间广阔、需求确定性强的市场，奠定公司长足发展的基础。 投资逻辑 本报告主要分为三部分：第一部分对公司进行业务、发展历程方面的介绍，同时简介公司的发展战略，并简单说明气体传感器行业的基本情况。第二部分，则对行业进行深入介绍，从气体传感器应用场景、行业特征、市场空间三方面进行详述。第三部分落实到公司自身特点，指出公司为少有的具备全面气体传感技术能力的厂商，有望凭借技术的全面性、产品布局的先发性，在医疗、汽车、燃气表等领域取得领先优势，从而打开公司长期成长空间。 四方光电（688665）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、气体传感技术专家，传感器与分析仪器铸就双核驱动 ................................................. 6 （一）八年磨一剑，铸就我国气体传感领域代表企业 ................................................. 6 （二）传感器与分析仪双轮驱动，气体传感技术平台日臻完善 ................................. 8 1、公司产品分气体传感器、气体分析仪器两大类 ................................................... 8 2、营收净利大幅增长，盈利水平回升趋稳 ............................................................. 10 （三）“两条河”与“1+3”战略，奠定公司上下游拓展方向 .......................................... 11 （四）市场空间广、行业门槛高，公司技术全面有望迎新领域放量 ....................... 13 1、气体传感器市场空间广阔，全面技术平台打造显著竞争优势 ......................... 13 2、“1+3”战略发力医疗、汽车、燃气三大潜力市场 ................................................ 14 二、气体传感走向大众化，光学传感有望率先实现国产化破局 ....................................... 16 （一）气体传感是物理和数字世界的桥梁，光学与超声波传感器前景广阔 ............ 16 1、气体传感器：光学传感份额上升，超声波技术有望放量 ................................. 16 2、气体分析仪器：环保升级驱使工业客户需求增加 ............................................. 19 （二）行业大众化，带动气体传感技术平台化、复用化 ........................................... 21 （三）市场空间广阔，国产厂商有望受益于渗透率提升+国产化双重利好 ............. 23 1、气体传感器市场空间有望超600亿元，下游需求多点开花 ............................. 23 2、海内外厂商各有所长，新技术、大市场为国产化破局方向 ............................. 28 三、公司技术全面，“1+3”战略打开全新成长空间 ............................................................. 34 （一）公司为少数技术全面的国产厂家，有望充分受益于广阔市场空间................ 34 （二）“跨河”战略：依托光学传感技术，向上突破增质降本 .................................... 36 （三）“1+3”战略：把握医疗、汽车、燃气三大蓝海市场 .......................................... 37 四、盈利预测 ........................................................................................................................... 41 （一）关键假设及盈利预测 ........................................................................................... 41 （二）投资建议及评级 ................................................................................................... 42 五、风险提示 ........................................................................................................................... 42 四方光电（688665）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 2003-2011年公司发展的第一个八年 ....................................................................... 6 图表 2 2012-2020年公司发展的第二个八年 ....................................................................... 7 图表 3 公司股权结构 ............................................................................................................. 7 图表 4 参与公司资管计划的高管、核心人员 ..................................................................... 8 图表 5 公司产品矩阵 ........................