从“药”到“妆”行业翘楚，功能护肤品龙头引领国牌崛起

贝泰妮是一家以皮肤学理论为基础，持续进行产品创新研发的领先本土化妆品企业。公司已形成以“薇诺娜”主品牌为核心、覆盖差异化需求和人群的多品牌矩阵。产品端看，以“械字号”为基，逐步实现“妆字号”放量，化妆品占比已约九成。渠道端看，线下为基础，线上为主导，2020H1线上占比已超八成，占比较大的渠道包括线上自营、线上B2C分销、商业公司和直供渠道。股权结构看，创始人控股比例集中，核心员工间接持股且红杉多年来赋能领投。另外，2017-2020年公司营收/净利润增速CAGR分别为50%/52.3%，增速领先同业，且盈利水平较高。公司是国内皮肤学级护肤龙头，专业化品牌形象稳固，线上线下各渠道拓展顺利，产品上由“械”到“妆”持续放量。我们预测公司2021-23年归母净利润分别为8.14/11.41/15.45亿元，同比增速分别为50.3%/39.9%/35.4%，对应72/51/38倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。