动态跟踪：二季度开店速度提升，强议价权下成本上涨无忧

HeaderTable_User 5017336 1195152594 1798949017 HeaderTable_Stock 603517 买入 investRatingChange.same 13022200 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 动态跟踪 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 3,274 3,850 4,542 5,271 6,015 同比增长 12.1% 17.6% 18.0% 16.1% 14.1% 营业利润（百万元） 508 650 828 1,038 1,299 同比增长 31.4% 27.8% 27.5% 25.3% 25.1% 归属母公司净利润（百万元） 380 502 626 781 974 同比增长 26.4% 31.9% 24.7% 24.8% 24.7% 每股收益（元） 0.93 1.22 1.53 1.90 2.38 毛利率 31.8% 35.8% 36.1% 37.3% 38.5% 净利率 11.6% 13.0% 13.8% 14.8% 16.2% 净资产收益率 28.7% 24.9% 22.4% 23.7% 24.6% 市盈率（倍） 46.0 34.9 28.0 22.4 18.0 市净率（倍） 11.9 6.8 5.8 4.9 4.0 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 二季度开店速度提升，强议价权下成本上涨无忧 核心观点 Q2开店速度提升，世界杯催化有望开启旺季行情。18Q1受春节时间较晚因素影响，公司开店进度放缓，新增门店数量未及预期。二季度属销售旺季，公司开店速度逐渐恢复。今年6月世界杯催化有望进一步助推旺季行情，带动销量环比提升。我们维持全年新增800-1200家加盟店预期，门店增长有望贡献9%-13%收入增速。17年公司门店数量9052家，远未触及2.2万家门店的天花板，在加盟为主的经营模式下，门店加密、渠道下沉和海外扩张均存在较大空间，门店扩张有望持续带动收入增长。此外，公司四代店升级持续进行，推动客单价和单店收入提升，维持3%-5%的单店收入增长目标。 原材料成本上涨可控，公司对上下游较强议价权保障利润率水平。受环保拆迁政策因素影响，今年毛鸭价格有所上涨。成本压力下，18Q1公司毛利率同比小幅下降0.25pct达34.42%。虽然原料价格上涨，但公司采购量较大，对上游议价权较强，且部分产品库存也可对冲成本压力，成本上涨可控。此外，公司作为休闲卤味龙头，近年保持较高增速，市占率不断提升，定价权较强，成本上涨时可小幅提价转嫁成本。去年底公司已对部分产品提价，我们认为较好的竞争格局赋予公司持续提价能力，全年看毛利率基本无忧。 二季度销售费用率或有提升，长期看期间费用率存在较大改善空间。公司销售费用的投放存在明显季节性，Q2销售费用率往往较高。加上今年世界杯期间公司将增加广告投放和促销，销售费用率预计环比提升。17年公司加大广告营销支出，广告费占营收比重高达4.83%，达到历史高点，我们认为随着公司品牌力和知名度提升，从长期看，广告费占比存在下降空间。此外，经营效率提升、规模效应发挥、收入增长摊薄均有助于期间费用率下降。 财务预测与投资建议 我们预测公司2018-2020年每股收益分别为1.53、1.90、2.38元，目前可比公司2018年平均估值水平为34倍PE，对应目标价52.02元，维持买入评级。 风险提示 食品安全风险，门店扩张不达预期风险，原材料价格大幅上涨风险。 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2018年06月20日） 42.69元 目标价格 52.02元 52周最高价/最低价 48.85/29.52元 总股本/流通A股（万股） 41,000/16,370 A股市值（百万元） 17,503 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2018年06月21日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） -6.7 -7.3 24.2 18.3 相对表现（%） -2.7 -0.4 35.0 15.7 沪深300（%）% -4.0 -6.9 -10.9 2.5 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 肖婵 021-63325888*6078 xiaochan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512070002 叶书怀 021-63325888-3203 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 联系人 蔡琪 021-63325888-6079 caiqi@orientsec.com.cn 相关报告 门店稳步扩张带动收入增长，原材料成本下降助力盈利提升 2018-04-16 休闲卤味龙头布局全国，门店数提升产能扩张助力增长 2018-01-03 -37%-18%0%18%37%55%17/0617/0717/0817/0917/1017/1117/1218/0118/0218/0318/0418/05绝味食品沪深300绝味食品 603517.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 绝味食品动态跟踪 —— 二季度开店速度提升，强议价权下成本上涨无忧 2 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 货币资金 400 1,066 1,479 1,872 2,427 营业收入 3,274 3,850 4,542 5,271 6,015 应收账款 4 4 5 6 7 营业成本 2,232 2,472 2,901 3,307 3,697 预付账款 44 73 86 100 114 营业税金及附加 32 41 45 53 60 存货 408 425 499 568 635 营业费用 265 426 509 565 608 其他 30 65 71 77 83 管理费用 200 265 276 330 377 流动资产合计 886 1,633 2,139 2,622 3,265 财务费用 3 (2) (13) (17) (21) 长期股权投资 131 331 331 331 331 资产减值损失 11 3 0 0 0 固定资产 431 801 888 1,013 1,124 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 290 93 213 293 373 投资净收益 (22) 3 3 3 3 无形资产 133 140 130 120 110 其他 0 2 2 2 2 其他 91 191 34 18 2 营业利润 508 650 828 1,038 1,299 非流动资产合计 1,076 1,556 1,596 1,775 1,940 营业外收入 19 20 20 20 20 资产总计 1,962 3,189 3,735 4,397 5,205 营业外支出 11 3 3 3 3 短期借款 30 0 0 0 0 利润总额 517 667 845 1,055 1,316 应付账款 175 290 348 397 444 所得税 137 169 220 274 342 其他 248 305 361 381 402 净利润 380 497 626 781 974 流动负债合计 452 595 709 778 846 少数股东损益 0 (4) 0 0 0 长期借款 30 0 0 0 0 归属于母公司净利润 380 502 626 781 974 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.93 1.22 1.53 1.90 2.38 其他 14 19 19 19 19 非流动负债合计 44 19 19 19 19 主要财务比率 负债合计 497 614 727 796 864 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 少数股东权益 0 3 3 3 3 成长能力 股本 360 410 410 410 410 营业收入 12.1% 17.6% 18.0% 16.1% 14.1% 资本公积 73 767 767 767 767 营业利润 31.4% 27.8% 27.5% 25.3% 25.1% 留存收益 1,033 1,399 1,828 2,421 3,161 归属于母公司净利润 26.4% 31.9% 24.7% 24.8% 24.7% 其他 0 (4) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 1,465 2,575 3,008 3,601 4,341 毛利率 31.8% 35.8% 36.1% 37.3% 38.5% 负债和股东权益 1,962 3,189 3,735 4,397 5,205 净利率 11.6% 13.0% 13.8% 14.8% 16.2% ROE 28.7% 24.9% 22.4% 23.7% 24.6% 现金流量表 ROIC 27.2% 23.6% 21.6% 22.9% 23.8% 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 偿债能力 净利润 380 497 626 781 974 资产负债率 25.3% 19.3% 19.5% 18.1% 16.6% 折旧摊销 71 57 89 101 115 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 3 (2) (13) (17) (21) 流动比率 1.96 2.74 3.02 3.37 3.86 投资损失 22 (3) (3) (3) (3) 速动比率 1.06 2.03 2.31 2.64 3.11 营运资金变动 27 90 21 (21) (20) 营运能力 其它 (9) 2 125 0 0 应收账款周转率 1,282.3 977.1 972.0 976.7 969.1 经营活动现金流 494 641 844 841 1,045 存货周转率 5.9 5.9 6.3 6.2 6.1 资本支出 (202) (220) (270) (280) (280) 总资产周转率 1.8 1.5 1.3 1.3 1.3 长期投资 27 (216) 16 0 0 每股指标（元） 其他 (57) (90) 3 3 3 每股收益 0.93 1.22 1.53 1.90 2.38 投资活动现金流 (232) (526) (251) (277) (277) 每股经营现金流 1.20 1.56 2.06 2.05 2.55 债权融资 31 (28) (0) 0 0 每股净资产 3.57 6.27 7.33 8.78 10.58 股权融资 0 744 0 0 0 估值比率 其他 (124) (163) (180) (1