业务壁垒被低估，智能汽车与物联网浪潮推动空间与议价权提升

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2019年02月18日 中科创达（300496.SZ） 业务壁垒被低估，智能汽车与物联网浪潮推动空间与议价权提升 智能手机操作系统技术服务全球领军，快速迭代催生行业领军者红利。公司起家于智能手机操作系统业务，积累了多年的客户和技术优势，高通、展讯等均为公司参股股东。行业内公司一方面对接知名芯片厂商，另一方面对接手机厂商，手机系统快速迭代特征催生行业领先者红利。近年来智能手机出货量有所下降，但公司手机业务保持稳定增长。未来5G逐步落地将迎来换机潮，预计2-3年后带来下一轮增长高峰。 智能车载、物联网、AI全面布局，赋能新成长空间。1）公司以智能车载信息娱乐系统切入车载行业，相继收购了车载信息系统厂商爱普新思和慧驰科技，以及研发人机交互系统界面设计软件的Rightware，增加了数字仪表盘的业务范围。 2）公司推出包括核心计算模块、操作系统、算法和SDK的软硬件一体化开放平台，具有通用性的模块化产品，能有效解决智能硬件产品分散、技术不足等问题，推动产业链升级。公司的TurboX平台面向无人机、VR、机器人等领域，带来新成长空间。3）公司在嵌入式AI领域布局日渐完善，AI芯片方面，投资AI芯片公司耐能，并与寒武纪达成战略合作；AI开发套件方面，公司2018年推出最新的AI开发套件TurboX AI Developer Kit，集成高通AI引擎和创达操作系统技术；图像识别方面，公司2018年收购全球领先的图像视觉技术企业MM Solutions。 新领域竞争前瞻布局或带来超越手机竞争格局，现金流优异验证议价权。1）公司在物联网平台布局全面，物联网细分领域复杂特征，公司对行业KNOW-HOW积累深厚或迎来更佳竞争格局。2）车厂通常对稳定性要求远高于手机，公司先发优势更易转化为长期竞争力。3）2017年开始现金流优于净利润，体现了新业务开展顺利，业务收入占比提升。商业模式的改变优化了现金流问题，不断优化的现金回收能力表明议价权不断提升。 首次覆盖给予“买入”评级，2020年目标市值202亿元，对应PEG为1.6倍。我们预计公司2018-2020年净利润分别为1.66亿元、2.28亿元、3.16亿元。人工智能领域可比公司为科大讯飞、四维图新、佳都科技，可比公司参考平均PEG为1.77倍，同时综合考虑以下因素：1）公司收入和净利润稳定的复合增长率约为40%；2）公司在人工智能和操作系统领域已经建立较高技术壁垒；3）现金流优于净利润。我们给予公司1.6倍PEG，对应PE为64倍PE，对应2020年的目标市值为202亿元。 风险提示：研发投入效果不及预期；客户集中度较高的风险；应收账款较高的风险；跨境收购业务整合的风险；下游行业发展不及预期。 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 848 1,162 1,479 1,828 2,326 增长率yoy（%） 37.8 37.1 27.3 23.6 27.2 归母净利润（百万元） 120 78 166 228 316 增长率yoy（%） 3.1 -35.1 112.1 37.6 38.5 EPS最新摊薄（元/股） 0.30 0.19 0.41 0.57 0.78 净资产收益率（%） 10.8 5.8 11.4 14.6 17.6 P/E（倍） 96.7 149.1 70.3 51.1 36.9 P/B（倍） 10.6 9.3 8.4 7.8 6.8 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（首次） 股票信息 行业 计算机应用 最新收盘价 28.87 总市值(百万元) 11,637.23 总股本(百万股) 403.09 其中自由流通股(%) 66.34 30日日均成交量(百万股) 3.74 股价走势 作者 分析师 刘高畅 执业证书编号：S0680518090001 邮箱：liugaochang@gszq.com -41%-27%-14%0%14%27%41%55%69%2018-022018-062018-10中科创达沪深300 2019年02月18日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 1,510 1,817 1,887 2,157 2,517 营业收入 848 1,162 1,479 1,828 2,326 现金 1,127 1,275 1,181 1,375 1,439 营业成本 454 740 884 1,088 1,366 应收账款 335 406 565 617 898 营业税金及附加 5 5 6 7 9 其他应收款 9 11 13 18 21 营业费用 47 46 61 77 100 预付账款 9 42 22 57 44 管理费用 264 283 374 463 591 存货 17 8 22 15 31 财务费用 -10 32 25 21 19 其他流动资产 14 75 83 74 84 资产减值损失 2 21 15 15 15 非流动资产 397 841 852 804 759 公允价值变动收益 -1 5 1 1 1 长期投资 105 48 1 -43 -86 投资净收益 4 8 11 14 16 固定投资 73 75 91 107 129 营业利润 89 79 177 243 333 无形资产 30 237 219 197 172 营业外收入 44 1 1 1 2 其他非流动资产 188 481 541 543 544 营业外支出 1 1 1 1 1 资产总计 1,906 2,658 2,739 2,961 3,276 利润总额 131 79 177 243 335 流动负债 770 1,114 1,092 1,238 1,367 所得税 11 3 13 18 22 短期借款 349 667 508 587 547 净利润 120 76 164 226 312 应付账款 16 93 38 123 79 少数股东收益 -0 -2 -1 -2 -3 其他流动负债 404 354 547 527 741 归属母公司净利润 120 78 166 228 316 非流动负债 26 237 208 174 139 EBITDA 146 161 273 347 455 长期借款 0 166 137 102 68 EPS（元/股） 0.30 0.19 0.41 0.57 0.78 其他非流动负债 26 71 71 71 71 负债合计 795 1,351 1,300 1,411 1,507 主要财务比率 少数股东权益 8 54 53 51 47 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 股本 403 404 404 404 404 成长能力 资本公积 619 631 631 631 631 营业收入（%） 37.8 37.1 27.3 23.6 27.2 留存收益 347 397 504 650 856 营业利润（%） -16.6 -11.0 124.0 37.6 37.1 归属母公司股东收益 1,103 1,253 1,386 1,499 1,722 归属母公司净利润（%） 3.1 -35.1 112.1 37.6 38.5 负债和股东权益 1,906 2,658 2,739 2,961 3,276 盈利能力 毛利率（%） 46.4 36.4 40.2 40.5 41.3 现金流表（百万元） 净利率（%） 14.2 6.7 11.2 12.5 13.6 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ROE（%） 10.8 5.8 11.4 14.6 17.6 经营活动现金流 74 181 201 313 300 ROIC 8.1 4.8 8.6 10.5 13.4 净利润 120 76 164 226 312 偿债能力 折旧摊销 16 55 80 92 112 资产负债率（%） 41.7 50.8 47.5 47.7 46.0 财务费用 -10 32 25 21 19 净负债比率（%） -70.0 -33.6 -34.9 -42.0 -44.6 投资损失 -4 -8 -11 -14 -16 流动比率 2.0 1.6 1.7 1.7 1.8 营运资金变动 -106 -1 -57 -11 -126 速动比率 1.9 1.6 1.7 1.7 1.8 其他经营现金流 57 27 -1 -1 -1 营运能力 投资活动现金流 -131 -414 -80 -29 -49 总资产周转率 0.55 0.51 0.55 0.64 0.75 资本支出 28 22 58 -4 -2 应收账款周转率 3.0 3.1 3.0 3.1 3.1 长期投资 -91 -59 47 57 43 应付账款周转率 32.2 13.5 13.5 13.5 13.5 其他投资现金流 -194 -451 25 24 -9 每股指标（元/股） 筹资活动现金流 449 -7 -214 -91 -186 每股收益（最新摊薄） 0.30 0.19 0.41 0.57 0.78 短期借款 238 317 -159 79 -40 每股经营现金流（最新摊薄） 0.83 0.13 0.50 0.78 0.74 长期借款 -12 166 -29 -35 -35 每股净资产（最新摊薄） 2.74 3.11 3.44 3.72 4.27 普通股增加 303 1 0 0 0 估值指标（倍） 资本公积增加 23 12 0 0 0 P/E 96.7 149.1 70.3 51.1 36.9 其他筹资现金流 -103 -503 -26 -135 -112 P/B 10.6 9.3 8.4 7.8 6.8 现金净增加额 395 -247 -93 194 64 EV/EBITDA 74.6 70.4 41.1 32.0 24.0 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2019年02月18日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、全球操作系统平台及技术服务领军，行业具有领先者红利 .................................................................................. 5 1.1、公司起步于提供智能终端操作系统技术和方案 ........................................................................................... 5 1.2、多年经验筑就技术壁垒，打造差异化技术优势 ........................................................................................... 7 1.3、面对六大客户群，与产业链各环节紧密合作 ...................................................................................