教育行业跨市场2018年下半年投资策略：凤凰涅槃，鹏程万里

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年6月5日 教育 凤凰涅槃，鹏程万里 ——教育行业跨市场2018年下半年投资策略 行业中期报告 ◆教育趋势：鹏程万里，方兴未艾。（1）长期逻辑：居民人口与教育投入不断提升。（2）中期：教育与科技深度融合，AI助力精准教学。（3）短期逻辑：教育政策支持民办教育，公平普惠大势所趋。民促法修订草案对教育行业各个细分赛道影响不一，教育信息化和成人职业培训行业处于政策红利期。 ◆研究框架：教育服务，科技融合。教育产业重度区隔，我们按照学习体系（国内和国际）、商业模式（学校、培训、教育信息化、在线教育、出版）、年龄区间（0-6、6-18、18+岁）三大维度将教育产业划分为数十个细分赛道，每个赛道发展趋势和竞争格局不一，我们认为未来各个细分赛道有望诞生数十家百亿市值上市公司。其中5大商业模式中，学校和培训是教育服务业核心领域。（1）学校是重资产、高投入、高度依赖于政府资源的现金流行业。（2）培训行业的本质是连锁经营服务业，从业公司的成长路径在于“一地成功，异地扩张”。（3）在线教育本质是“教育+互联网”，品牌、运营、教研、渠道四大维度必不可少。（4）教育信息化依赖于政府和园所院校资源，产品、渠道、数据是从业企业发展三大关键因素。 ◆教育赛道：看好培训、学校和教育信息化赛道。（1）成人职业培训：○1人才招录培训：2017年市场空间约500亿元。中公和华图是两大寡头公司，2017年收入分别为40和24亿元。○2会计培训：会计技能和证书培训2017年市场空间约800亿元，竞争格局分散。○3IT培训：2017年IT培训行业市场规模超500亿元，未来三年行业复合增速为25%~30%。（2）早教培训：2017年早教行业市场空间约2,000亿元。前8大早教中心的教学网点合计约2,400家，CR8约22%。（3）中小学培训：政策管控短空长多，长期来看，市场份额有望向优质企业集中。我们测算17/20年K12课外培训行业市场规模分别约7000亿元和1.2万亿元。（4）学校：优质的中小学国际学校极度稀缺，大学内生保持稳定增长而外延并购空间广阔。（5）教育信息化：我们看好强产品、广渠道、多数据的从业公司。 ◆教育资本：港股持续火热，A股趋势渐起。（1）A股市场：2018年部分A股公司底部至今涨幅均超过50%。重点公司18年P/E约33X，部分公司仍有估值提升空间。（2）港股市场：全日制民办教育公司在港股集群显现，8家学校2017-2018年股价均实现大幅上涨。（3）三板市场：目前新三板教育行业共有230家公司。2017年总体收入205亿元（+16%）；总体净利润18亿元（+22%）。（4）美股市场：好未来和新东方股价创历史新高，精锐教育、朴新教育、瑞思学科英语、上海四季等K12培训机构均选择赴美上市。（5）A股并购市场：2018年出现3大并购案例：中公教育185亿元对价借壳亚夏汽车、三垒股份并购美吉姆、神州数码并购启德教育。（6）港股并购市场：港股大学的主要增长驱动力来自于外延并购。2017年至今，港股学校类企业已完成12起并购案例，涉及总金额超过33亿元。 ◆A股教育投资建议。我们维持年初至今对于A股教育行业的投资观点“聚焦龙头，兼顾成长”。（1）龙头主线推荐教育信息化龙头视源股份，建议关注以下龙头公司的并购进程：职业培训龙头中公教育借壳亚夏汽车、神州数码并购留学巨头启德教育、三垒股份并购早教龙头美吉姆教育。（2）成长主线推荐开元股份、文化长城、百洋股份、盛通股份、三盛教育、科斯伍德、立思辰等。 ◆海外和三板教育投资建议。（1）根据光大证券研究所海外团队观点，港股教育建议关注枫叶教育、宇华教育、中教控股、新高教集团等。（2）美股教育建议关注新东方、好未来、瑞思学科英语、博实乐、海亮教育等公司。（3）新三板教育建议关注世纪明德、新道科技、华腾教育、星立方、华发教育等。 ◆风险提示：教育政策变化、市场竞争加剧等。 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：股价为2018年5月31日收盘价 公司简称 股票代码 市值 收盘价 EPS（元） PE（X） (亿元) (元) 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 视源股份 002841.SZ 365 58.79 1.06 1.47 1.99 2.62 55 41 30 23 百洋股份 002696.SZ 59 23.66 0.49 0.80 0.97 1.16 48 30 24 20 开元股份 300338.SZ 67 19.19 0.47 0.74 0.89 1.08 41 26 22 18 盛通股份 002599.SZ 38 12.47 0.29 0.48 0.65 0.79 43 26 19 16 三盛教育 300282.SZ 45 17.83 0.09 0.58 0.60 0.64 198 31 30 28 分析师 刘凯 (执业证书编号：S0930517100002) 021-22169324 kailiu@ebscn.com 曹天宇(执业证书编号：S0930517110001) 021-22169105 caoty@ebscn.com 联系人 冷玥 lengyue@ebscn.com 相关研报 教育行业跨市场深度研究报告之一——研究框架：三维标准，四分天下 .................................2017-10-26 IT培训行业之产业篇：百舸争流，一超多强——教育行业跨市场深度研究报告之二 .................................2017-12-09 AI赋能，云起龙骧—教育行业2018年投资策略 .................................2017-12-19 文化长城（300089）公司深度报告：并 购翡翠，雄关万里 .................................2018-01-09 IT培训行业之需求篇：千帆竞发，策马飞舆——跨市场教育行业深度研究报告之三 .................................2018-01-30 开元股份（300338）公司深度报告： 恒企中大，砥砺前行 .................................2018-03-02 视源股份（002841.SZ）深度报告——源远根深，傲世天下 .................................2018-03-02 早教行业：蒙以养正，一炷心香——跨市场教育行业深度研究报告之四 .................................2018-04-03 三盛教育（300282）公司深度报告： 三盛和君，乘风而起 .................................2018-4-13 亚夏汽车（002607.SZ）深度报告——中公教育借壳上市，A股龙头扬帆起航 .................................2018-05-05 2018-06-05 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 教育趋势：鹏程万里，方兴未艾 ............................................................................................... 7 1.1、 长期：居民人口与教育投入不断提升 ...................................................................................................... 7 1.1.1、 人口数量：全面生育政策有望驱使中国人口生育率逐步提升 .................................................... 7 1.1.2、 教育支出：焦虑感和危机感有望驱使庞大中产阶层的教育开支持续提升 .................................. 8 1.2、 中期：教育与科技深度融合，AI助力精准教学 ...................................................................................... 9 1.3、 短期：教育政策支持办学，公平普惠大势所趋 ..................................................................................... 11 1.3.1、 政策之民办教育：《民促法修订草案》具备重要指导意义 ..................................................... 11 1.3.2、 政策之高考教改：3+3模式不断推行 ..................................................................................... 14 1.3.3、 政策之教育公平：北京学区房逐步降温，上海学额分配 ......................................................... 14 2、 研究框架：教育服务，科技融合 ............................................................................................. 16 2.1、 万亿产值，三大维度，五大模式 ........................................................................................................... 16 2.2、 细分行业本质：五大模式属性不一，教育服务与新兴科技深度融合 .................................................... 18 2.3、 资产证券化：重度垂直，有望诞生数十家百亿市值上市公司 ............................................................... 19 3、 教育赛道：看好培训、学校和教育信息化三大领域发展趋势 .................................................. 21 3.1、 2017年跨市场财报梳理细分行业，教育产业整体收入和利润均保持快速增长 .................................... 21 3.2、 成人职业培训行业：证书培训中公华图双寡头，技能培训赛道众多百花齐放...................................... 23 3.2.1、 证书培训：人才招录和资格认证考试培训赛道 ....................................................................... 23 3.2.2、 技能培训：IT培训赛道 .......................................................................................................... 25 3.2.3、 证书和技能培训：会计培训赛道 .......................................................................................