20Q4业绩创历史新高，继续看好龙头中长期成长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 材料 材料II 20Q4业绩创历史新高，继续看好龙头中长期成长 [Table_Summary] 事件：公司发布2020年年度业绩预告，报告期内预计实现归母净利润为96亿元到101亿元，与上年同期相比，将减少5.3亿元到基本持平，同比减少5%到基本持平。其中，第四季度归母净利润预计42.5-47.5亿元，同比增长91%到113%。 主要观点： 1. Q4业绩创历史新高，小幅超预期 2020年上半年，受全球疫情以及国际油价暴跌影响，公司主营产品价格下行叠加需求萎缩，H1实现归母净利润28.35亿元，同比-49.56%。自三季度开始，随着经济以及需求逐渐恢复，公司产品呈现量价齐升态势，带动业绩持续改善，前三季度实现归母净利润53.49亿元，同比降幅收窄至32.28%。四季度在国内地产、汽车、家电消费持续回暖，海外供应不稳定的双重影响下，MDI价格延续上涨态势，华北地区纯MDI均价26984元/吨，环比+78.84%，同比+57.56%，聚合MDI均价19653元/吨，环比+39.13%，同比+55.94%。同时原材料苯胺及甲醛价格上涨温和，纯MDI价差达到17937元/吨，环比+87.64%，同比+92.77%；聚合MDI价差达到11459元/吨，环比+31.5%，同比+115.95%，预计毛利率提升。公司预计2020年四季度归母净利润将达42.5-47.5亿元，同比+91%-113%，创历史新高。 受需求逐渐进入淡季影响，MDI价格经历强势上涨之后合理回落。中长期来看，公司在聚氨酯领域经历多轮周期压力测试证明自己。维持前期观点，我们认为MDI行业属于典型寡头垄断格局，各家利益相关性大，竞争相对有序，能获得较好盈利。特别是公司作为全球龙头，低成本扩张能力强，未来贡献大部分新增产能，地位将愈加稳固。 2. 乙烯一期已投产二期紧随，石化版块引领二次成长 2020年11月9日，公司一期100万吨乙烯项目顺利投产，将为2021年贡献重要业绩增量。2019年7月26日，我们发布《万华化学专题：百万吨乙烯项目盈利几何？》，全面分析了公司一期100万吨乙烯项目情况。以过去5年历史价格回归，我们测算该项目净利润中枢在30亿元左右。 2020年12月22日，公司乙烯二期项目环环评获得审批通过。该项目以石脑油、混合丁烷为原料，经120万吨/年乙烯裂解装置生产烯 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 3,140/1,424 总市值/流通(百万元) 309,014/140,126 12 个月最高/最低(元) 98.42/38.45 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 万华化学（600309）《【太平洋化工】万华化学：乙烯一期投产二期紧随，石化板块引领二次成长》--2020/11/10 万华化学（600309）《【太平洋化工】万华化学：20Q4盈利预计持续提升，看3000亿元，维持“买入”》--2020/10/22 万华化学（600309）《【太平洋化工】万华化学：聚氨酯产业链大幅涨价，一期乙烯项目投产在即》--2020/10/14 [Table_Author] 证券分析师：柳强 电话：010-88321949 E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190518060003 证券分析师：翟绪丽 电话：010-88695269 E-MAIL：zhaixl@tpyzq.com (30%)(7%)16%39%62%85%20/1/720/3/720/5/720/7/720/9/720/11/7万华化学 沪深300 [Table_Message] 2021-01-07 公司点评报告 买入/维持 万华化学(600309) 目标价：130 昨收盘：98.42 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 20Q4业绩创历史新高，继续看好龙头中长期成长 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 执业资格证书编码：S1190520060001 烃、芳烃及下游产品。该项目总投资约200亿元（符合我们2020年6月22日报告《万华化学：自我造血，新一轮强资本开支期，伴随公司长期成长》中预测），项目产品合计332.99 万吨/年。其中外售产品高密度线性聚乙烯35万吨/年、低密度线性聚乙烯25万吨/年、聚烯烃弹性体（POE）20 万吨/年、聚丙烯50万吨/年、丁二烯11.4万吨/年、混合二甲苯2.31万吨/年、苯乙烯1.82万吨/年及其他化工品等共计228.40万吨/年，另有乙烯30.99万吨/年、丙烯18.71万吨/年、丁二烯7.6万吨/年、粗异丁烷43.82万吨/年、氢气13.32万吨/年、苯16.64万吨/年、甲苯7.26万吨/年等共计104.59万吨/年供万华工业园其他装置，副产甲烷氢47.14万吨作燃料气使用。副产裂解碳五、裂解碳九、芳烃抽余油、聚乙烯蜡等。公司产品多元化增强，有利于降低对聚氨酯板块的依赖程度，引领公司二次成长。 3. 自我造血+自驱型管理层，继续看好公司中长期成长 2020年6月21日，我们发布推荐报告《万华化学：自我造血，新一轮强资本开支期，伴随公司长期成长》，统计整理了公司历年资本开支及规划项目情况。维持前期观点：公司项目布局可圈可点，自我造血，迈入新一轮强资本开支期。公司现金流无忧，历史投资回报良好，建议投资者长期持有，伴随公司成长。 4. 盈利预测及评级 我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为98.05亿元、145.51亿元、170.75亿元，对应EPS 3.12元、4.63元、5.44元， PE 32、21、18倍。考虑公司自驱型管理层，自我造血，三大板块齐发展，进入新一轮强资本开支期，推动公司中长期成长，维持 “买入”评级。 风险提示：宏观经济下滑，产品价格大幅波动，在建项目投产进度不及预期。 风险提示：宏观经济下滑，产品价格大幅波动，在建项目投产进度不及预期。 预计公司2019-2021年归母净利润分别为102.13/106.43/14774亿元，对应EPS 3.25/3.39/4.71元， PE 15/15/11倍，考虑公司具备核心竞争力，MDI/TDI龙头地位不断强化，乙烯项目即将贡献业绩，维持“买入”评级。Table_ProfitInfo]  盈利预测和财务指标： 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 68,051 73,495 99,953 111,447 （+/-%） 12.3% 8.0% 36.0% 11.5% 净利润(百万元） 10,130 9,805 14,551 17,075 （+/-%） -4.5% -3.2% 48.4% 17.3% 摊薄每股收益(元) 3.23 3.12 4.63 5.44 市盈率(PE) 30.5 31.5 21.2 18.1 资料来源：Wind，太平洋证券研究院 公司点评报告 P3 20Q4业绩创历史新高，继续看好龙头中长期成长 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 表：盈利预测和财务指标 资料来源：WIND，太平洋研证券究院 资产负债表利润表会计年度20192020E2021E2022E会计年度20192020E2021E2022E货币资金4,5668,05515,09724,487营业收入68,05173,49599,953111,447应收票据0000营业成本48,99853,57871,96680,242应收账款4,4334,7886,5117,260营业税金及附加576622846943预付账款438479643717销售费用2,7832,9403,9984,458存货8,5879,39012,61214,063管理费用1,4341,3231,7991,839其他流动资产1,4541,4541,4541,454研发费用1,7051,8412,4992,786流动资产合计19,47824,16536,31847,981财务费用1,0801,3441,209897其他长期投资617617617617资产减值损失-2841055长期股权投资718718718718公允价值变动收益8888固定资产37,47842,41247,65153,257投资收益159125125125在建工程24,06626,47329,12032,032营业利润12,29711,97017,76420,410无形资产5,3375,3375,3375,337营业外收入79797979其他非流动资产4,9914,9914,9914,991营业外支出115115115115非流动资产合计73,20780,54788,43496,951利润总额12,26011,93317,72720,373资产合计92,685104,713124,752144,932所得税1,6671,6232,4102,770短期借款20,03420,63521,25421,892净利润10,59310,31115,31717,603应付票据8,3868,3868,3868,386少数股东损益463505766528应付账款8,0248,77511,78613,141归属母公司净利润10,1309,80514,55117,075预收款项2,3352,5223,4293,824NOPLAT10,84811,39816,28218,299其他应付款1,2631,2631,2631,263EPS（摊薄）3.233.124.635.44一年内到期的非流动负债3,3243,3243,3243,324其他流动负债1,3931,3931,3931,393主要财务比率流动负债合计44,75946,29750,83553,223会计年度20192020E2021E2022E长期借款5,9636,1416,3266,515成长能力应付债券0000营业收入增长率12.3%8.0%36.0%11.5%其他非流动负债2,1612,1612,1612,161EBIT增长率-19.7%5.1%42.9%12.4%非流动负债合计8,1248,3038,4878,677归母公司净利润增长率-4.5%-3.2%48.4%17.3%负债合计52,88354,60059,32261,900获利能力归属母公司所有者权益42,36452,16966,72083,795毛利率28.0%27.1%28.0%28.0%少数股东权益1,5672,0722,8383,366净利率15.6%14.0%15.3%15.8%所有者权益合计43,93154,24269,55887,162ROE23.9%18.8%21.8%20.4%负债和股东权益96,814108,842128,881149,061ROIC24.4%21.4%24.4%22.3%偿债能力现金流量表资产负债率54.6%50.2%46.0%41.5%会计年度20192020E2021E2022E债务权益比71.7%59.5%47.5%38.9%经营活动现金流33,27217,18221,90225,372流动比率43.5%52.2%71.4%90.2%现金收益15,48917,49023,13525,937速动比率24.3%31.9%46.6%63.7%存货影响-777-803-3,223-1,450营运能力经营性应收影响7,904-406-1,893-828总资产周转率0.70.70.80.8经营性应付影响8,8229373,9191,750应收账款周转天数23