产业链曲折中前进，聚焦细分行业龙头-王者电车专场-安信2018投资策略会纪要20171214

发言环节：所有的新兴产业其实都是很焦虑的行业，尤其是有政策指引的行业特别的焦虑，比如说在过去的这一年中，就发现太多的精力都放在了跟踪政策，在跟踪一些微观的、小型的变化上的事情。首先必须强调，这是一个可以看十年、空间十倍以上的成长性行业。比如今年整个新跨乘用车大概是55万辆左右，如果往后看十年，做到550万辆肯定没问题。550万辆是什么样的体量呢？中国2016年整个乘用车市场大概是2600万台，550万辆也就是差不多20%以上。实际上按照国家的规划，到2030年左右，希望可以占到一半以上，也就是1000万台以上的规模，所以这是一个确定性的成长行业。所以称之为短期β明显，中长期α非常明显的投资板块。就是现在买了你长期等着，这里边短期会有择时的问题。在短期的择时里面，任何事件都会触发阶段性行情，比如2015年、2016年的时候主要是月度数据持续超预期，今年除了月度数据超预期之外，还有特斯拉建厂、还有政策超预期，以及盐湖铁锂这些事情，也正是因为中长期的α特别明显，所以我们认为，任何阶段性的回调，都可能是中长期十年大周期的底部或机会。每个参与新能源汽车投资的人都会觉得焦虑，在这个时间节点你上不上车，如果不上车后面涨起来特别快，涨得让你没有上车的机会。我们把未来的几年做一个拆解，过去的2017年不再总结，我们看2018年会是一个上游盈利持续景气，重油细分领域盈利筑底、反转的年份。2019年可能是新技术逐步成熟、放量，锂电池成本快速下降的年份。实际到今天这个时间节点，我们三元电池从2017年初1.6块的价格现在已经降到1.2、1.3块，离工信部1块钱的目标只有20%多的空间，所以我们认为2018年成本下降非常快。2020年可能是中游各细分领域龙头崛起，盈利能力改善向上的年份。我们可以去预期这个行业。2021-2025这五年可能会是整个产业链走向成熟，渗透率快速提升的年份。代表中游对明年新能源车的看法及推荐标的首先看一下补贴，原来的补贴是考虑在2020年退出，给的目标是非常清晰，2017、2018调一次，2019、2020再调一次，但是突然在今年10月份出现了加速下调，就是一次性下调40%。我们统计了一下，2017年的前11个月的整个乘用车的销售数据，发现一个很让人惊讶的信息，就是在我们整个乘用车的销售里面，A00级的车型占了67%，这说明我们国家最初想补的是技术，结果我们补成了产业、补成了终端，使得新能源车的发展跟最初的构想是背道而驰的，所以就引发了这次补贴快速的下调。2017版的补贴里面是可以拿到3万块的补贴的，因为按中央补贴的一半做测算的。现在网传的版本如果100-150公里的已经拿不到补贴了。我们再往上看150-250公里的在2017年是可以拿1万的补贴，但是现在只能拿到五千块钱，因为里面有两个系数，无论是百公里的电耗还是电池能量包的系数都做不到。比如现在做A00级的企业在考虑要把整个续航里程调整到200-250公里，所以对它的最佳的选择是做240公里的车型，这样就可以拿到2.5万的补贴，因为后面两的个系数都是1。这是大家在想的一件事情。回过来我们再看这个问题，就是我们的补贴全部补到终端，使得整个车型发展 往低端化方向发展。之前国内有一家领军的新能源车企带头做A00级，当时我第一反应这可能会引发政策调整，甚至对我们这个产业来说都会有大的变化。事实上在大概一两个月之后就看到了这次补贴政策的调整。相反，我们看高端的，比如原来250公里以上的车型是4.4万的补贴，现在300-400公里的车型是4.5万比以前还高，如果400公里以上的还可以拿到5万的补贴，国家是希望鼓励乘用车走高端化路线，它对于商用车和专用车没有太高的要求，因为本身这种车型就不需要要求太高，但是对乘用车我们希望通过新能源这个领域，实现整个中国汽车工业的弯道超车，所以在未来的补贴政策里边，一定是鼓励高端化。在补贴效应之前，工信部终于把放了很久的双积分政策落地了。我们看到，针对所有在中国境内销售传统乘用车的企业，以前的标准是5万辆，现在改为3万辆，所有销量3万辆以上的车型在中国已经提到85%以上的车企全部都覆盖。2018年对于这块没有要求，但是2019年开始，是要求有10%的积分，我们曾经做过测算，大概对应130或140万辆车，也就是乘用车这块要做这个数量。尽管新能分在2018年不执行，但是原来还有一个叫燃油积分继续执行，燃油积分如果继续执行，对应的新能源车型应该是65-70万辆。所以，我们就简单判断，2017年整个新能源车的销量最后可能会是75万台，明年我们觉得大概率还是在100万台以上。所以对这个行业来说，是一个非常明显的趋势。产业链走向成熟我们可以看到，整个电池的产业链是在走向成熟的，价格是在持续下降的。我们这里给的数据还是偏保守的，就是2017年底电池系统的报价是1.5元，电芯的价格就更低。如果有兴趣可以去看一下CATL招股书，他的成本只有0.94元的价格，这里面空间非常大。远期来看，我们认为在2019年左右，整个电池价格就会降到一块左右。今年各个车型的能量密度，可以发现很明显的提升，115瓦时每千克的车企的占比是一直在持续提升的。从第一批开始，第二批、第三批都已经在提升。所以，这是一个明显的大的趋势。2016年的销量应该是2600多万辆，每年的增速大概是4、5%左右。我们就算到2020年做到200万辆，这是工信部最初的目标，大概整个新能源乘用车在里边的渗透率也是不到7%。所以我们认为这块未来有很大的发展空间。我们整个传统车型和乘用车、商用车以及电池的需求量做了一个测算。这个测算可以看出，未来几年的需求空间是持续在上升的。在电池板块，可以看到马太效应特别明显。前十个月，锂电池的CR5大概是63%左右。排名第一的是CATL，他已经做到31%的市占率，如果11月的数据出来估计1/3的是他的天下，第二的是比亚迪，第三是国轩高科、沃特玛这些公司。可以看出一个明显的趋势，CATL到今年年初20%左右的市占率到现在1/3，龙头公司在整个产业里边的话语权是越来越强，这是一个显著的趋势。投资主线在投资方面我们给大家做了一些梳理，因为有两条主线，一个是负极材料，一个是电解液。 负极是一个面向全球市场的，同时不仅是做动力电池，也做消费级电池，都是用这块。中国在全球产量里面是占71%，所以这是一个面向全球的产业。在这个产业里面，负极的构成大概分三种：天然石墨、人造石墨、其他碳微球和钛酸锂。其中以人造石墨偏多。负极材料市场集中度也是偏高的，比如说TOP3的企业占有率是55%，如果是按CR5、CR8的方式算应该是在70%以上。我们预算整个全球负极材料的规模大概在200亿左右，如果对比2016年的话，五年间的复合增速大概在15%左右。但是这里有一个特别的地方，就是人造石墨的复合增速会比整个行业的增速要高一些，它大概是在19%左右的增速。在成本方面，负极最核心的东西是加工费占比比较高，现在可能是在60%左右。未来我们觉得随着加工费下降，毛利率还有提升空间。以前看到负极的时候都会觉得是一个很不好的行业。但是现在这个观念发生了很大的改变。还有一块是我们认为明年竞争格局有所改良，同时盈利基本上见底的一块就是电解液。电解液基本上是被中国、日本和韩国企业占据的。到2010年左右，中国的电解液基本上也就开始进入全球产业化的阶段。2016年中国企业的占比是2/3，67、68%左右。它的集中度也是偏高的，CR3大概是53%左右，CR8大概是87%，所以这是一个竞争格局比较好的产业。行业的增速也是非常快的，大概2017年全年，全球整个电解液的需求是三千万吨左右，其中动力电池大概占了40%左右，13万吨。2017年电解液的价格下降比较多，现在也就四万多块，规模比2016年出现回落，大概是在180亿左右。我们认为未来随着动力电池需求的上升，整个电解液的规模还会持续上涨。对电解液来说一个最重要的核心要素是售价问题，它的盈利能力能不能见底。我们对产业做了调研，发现11月份磷六氟磷酸锂的售价基本维持在14万吨，毛利率大概20%。售价逐步跌到了六氟磷酸锂的成本附近。过去几个季度里动力电池电解液和六氟磷酸锂的价格波动，可以看到六氟磷酸锂的价格波动非常大，高的时候曾经40万一吨，现在14万左右。启动的时候是从8万块一吨开始的。电解液主要的材料就是六氟磷酸锂，现在回到了启动的阶段，所以我们认为这个子行业现在处于见底的状态。投资建议和投资观点我们认为在应对2018年的整个补贴下降同时补贴是促进高端化、长续航这种里程车型的前提条件下，同时我们还要应对2019、2020年积分制的到来，所以我们认为整个2018年新能源车的车型将会更加丰富，这块发展会非常快。同时由于补贴下降，马太效应会更加明显，龙头集中度可能会快速提升。整个新能源汽车产业链对于碳酸锂钴的需求会大幅增长，在产能有限的情况下，可能会对一些新的技术或者一些新的方向会有一些提升。整体上来说，我们建议是聚焦新能源汽车、乘用车三元产业链。第一条主线还是来自于新能源乘用车的性价比，这也是我们今年的投资重点。主要取决于正极和负极材料，主要的典型代表企业是杉杉、当升和璞泰来这些公司。是否能把的良品率提升上去，给市场提供在保证毛利率基础上的价格比较低的电池产品，主要的标的是国轩和亿纬锂能。 第二个标的是聚焦盈利筑底静待反转细分领域龙头，重点推荐璞泰来，建议关注天赐材料、新纶科技。第三是中国主战场，聚焦热门产业链。重点推荐宏发股份、三花智控、科达利、旭升股份、麦格米特。其中宏发、三花这两家、科达利，前面两家是全球供应的，科达利是以中国为主，旭升是主要供海外，是特斯拉的直接供应商。第四条线我们上游的资源品依然是上游格局比中游更好，锂和钴这两个环节都可以重点关注，这是我们对于投资的四条主线。最后按照合规要求给大家提示一下风险：任何投资都是有风险的。这是我们这边对于中游以及整个行业的看法。-安信证券