康尼机电：龙昕科技董事长调研纪要20180508

【时间】2018年5月8日投资建议（康尼机电）：龙昕科技消费电子板块：技术储备雄厚，紧跟5G和无线充电大趋势，且产品开始拓展到锂电、化妆品、医疗器械等新兴领域，每个细分领域都对应着广阔都市场空间，发展潜力很大。轨交板块：公司城轨和复兴号动车组市占率有望快速提升，且后服务市场崛起进一步催化康尼本部业绩；新能源汽车：行业高速成长，公司电动塞拉门等产品获取高端核心客户；在轨交+消费电子+新能源业务驱动下，预测公司2018-2020年EPS为0.75/0.90/1.11元，对应PE14/12/10X，维持“买入”评级。风险提示（康尼机电）：铁路投资及动车组招标不及预期，国产替代进度不及预期，下游3C智能产品发展不及预期，公司新能源业务发展不及预期，复兴号产品降价及原材料价格上涨，消费电子新业务拓展进度不及预期，毛利率下降风险以下是针对龙昕科技的调研纪要：1、公司营收贡献占康尼总体1/3，业绩贡献占比1/2简单业绩回顾：龙昕科技的营收在2016-2017年，均占康尼全年的31-34%之间，2017年营收11亿，全年业绩贡献2.6亿元，略超康尼本部全年2.5亿元归母净利润；2018Q1，康尼总体业绩9900万元，其中龙昕科技贡献5600万元，单纯从业绩的角度，龙昕已经成为康尼的第一大主业。我们总体上判断，由于龙昕科技产品直接面对最终消费者，并且从2018年开始，龙昕已经呈现出多领域延伸的现状，比如在锂电池隔膜涂覆、化妆品、医疗器械等领域均有突破，每个板块都对应着十分广阔的消费群体，因此市场空间向上弹性很大，未来更具有想象力，当然，由于其所面临的科技更新换代更加迅速，难免要承担更高一些的、由此带来的业绩波动风险。2016年龙昕科技的毛利率35.87%，2017年毛利率具体数字不详，但净利率就达到了23%+，可见其三费费用率很低。龙昕业绩承诺在2017-2019年实现扣非净利不低于23,800、30,800和38,766万元，预期2018年完成业绩承诺无压力。2、在消费电子领域，oppo是公司第一大客户，vivo、华为、LG、海外客户等紧随其后龙昕科技借助技术营销挖掘大客户需求。龙昕科技对下游客户的跟踪十分紧密，通过与大客户建立创新技术工艺联合开发机制，将自身技术工艺融入大客户新产品研发设计，把握大客户工业设计需求与行业CMF变化趋势，获取业务订单机会。龙昕科技的直接客户虽有一定变化，但主要终端客户ADVAN、MICROMAX、LAVA、OPPO、VIVO、华为、TCL等基本保持稳定，同时还有sony、大疆无人机、万利达、LG等客户。龙昕科技两家子公司：伊美特（龙昕100%控股）、昕瑞（龙昕60%控股）。根据2017年1-11月订单数据，龙昕客户构成：oppo占比47%，为第一大客户，vivo订单占比12%+，为第二大客户。3、oppo销量下滑对公司2018年有一定影响，产品良率提升，全年营收预期18亿元，同比+64%受下游影响，oppo订单数量有一定下降，今年只做中框，去年做背板整面，今年价值量是去年一半，产能比去年高一些。第二季度预期公司订单3-4个亿，一季度3.2亿-3.5亿，一般情况，Q2、Q3、Q4的前半期是公司接单高峰期，全年消费电子板块预期15亿订单左右（如果包含非消费电子，预期全年18亿元以 上营收，总订单量在20亿元以上），毛利率35%以上，oppo良率今年提升，达到90%以上，主要是工艺比去年简单一些，但是良率也不能一概而论，普通件表面处理的良率能达到95%，有品质要求的、比如高光的，良率85%，还有更复杂的工序，良率75%，oppoA77表面处理良率65%-70%，业内50%不到，越高端，良率越高于行业平均水平。oppo今年换成玻璃和其他复合材料，所以今年oppo低端塑胶量缩小了，去年我们提供的是塑胶整面加工，但是NCL工艺，海信、联想、移动等中低端机仍在大力推广。4.海外市场预期2018年总体保持稳定，印尼市场预期销售额增加，印度市场可能有所削减从销售区域的角度：2017年1-6月龙昕海外业务占比48%，2016年为41%，2015年为37%。预期今年海外业务占比总体上保持持平，客户构成可能会有变化，5个亿收入，印度占到80%，lava、micromax当地品牌有一定下滑，主要是受到中国国内品牌挤压，印尼adwan量增加明显，印度占比不会那么高。adwan对我们依赖越来越大，印尼当地没有复杂的表面处理能力，而且技术上要求越来越高，adwan没能力在当地建设产能，只能依靠中国国内。一般adwan比oppo、vivo进度慢一年，做跟随者。我们原来是lava和micromax绝对供应商，整体上印度下降个百分之二三十，印尼上升百分之二三十。oppoa系列等中端机型，中国二三线城市和印度市场很适合这个性价比。另外，我们判断玻璃的表面处理是要有一个革命的，之前颜色都是非黑即白，蓝思科技采用很传统的印刷工艺，我们建议他们直接喷涂，目前正在洽谈。图4：海外业务占比40%-50%左右从产品类型的角度：金属占比降低，塑胶结构件占比最高，同时公司具备玻璃、复合材料等表面处理工艺，适合5G时代，静待放量。5、单价水平，及订单当年确认比例仿玻璃25多元/个，22元左右都用于表面处理，仿金属（a77）18-22元/个。表面处理一定要站在科技最前面，否则拿不到高利润，你要是跟在后面，你的良率也比不过前面的人。从下图可以看到，公司当年的订单，基本上当年都可以确认销售收入。6.2018年非消费电子领域开始显著放量，表现十分亮眼医疗器械：台湾英华达（ODM）给我们的订单，医疗器械拿了四个项目，今年确认收入7200万元，后面其他项目加进来，还有1.1个亿，35%毛利率，这些订单在龙昕科技体内。到11月份，预期能达到1760万每个月的销售额，医疗器械一般是五年滚动订单，今年是第一年，也就是未来每年至少每个月1760万，医疗器械涉及到超精密的模具，比如血糖仪等，精密度要求非常高，我们交付的是整个结构件，医疗产品表面处理很少，主要是对结构要求高。化妆品：今年1.8-2个亿收入，38块钱一个（全部结构件，我们从表面处理到整体），款式目前并不多，未来会持续增加，今年能确认收入。我们订单来自香港一家公司，给法国做ODM。30%毛利率，22%净利率。音箱：公司是HarmanJBL音响的供应商（全球最大的扬声器生产商），3*200万套=600万套音响结构件，22块钱/套，则1.32亿元，今年能交付。音响最大的问题，孔太多，2200个孔，对模具是个挑战，AI音响现在要求越来越高，越来越好看，今年音响整个行业爆发。需要注塑机150台设备，4月份公司双色注 塑机从7台增加到19台，使用的是国外品牌日本的，涉及到软胶的表面处理，这个工艺是我们自己摸索出来，有技术门槛。国内设备即便是海天国际精密度和效率和日本几家比差很多，能耗也大。明年音响可能增加到1000万套，占Harman比例大概10%。新增12台*180万/台（双色注塑机），所以资本门槛很大。毛利率25%，15%净利率。小米生态圈：我们已经是小米的供应商，今年成为了小米一级供应商（3月27日拿到的，不包括小米手机）。两个业务板块：一个是结构件（龙昕做），一个是整机（伊美特在做），伊美特做儿童滑板车，小i二代正在做（不是整机，只做的结构件）。7.6亿订单（已经拿到+洽谈的，今年移交将近1亿），其中最早量产的500万套，25元/套，合计1.25亿，6月份才会生产；小i8月份生产，500万套，9元/套（壳子），合计4500万元；路由器9月份开始量产，800万套，7.5元/个，合计6000万元；还有翻译机等8000万元营业额，ai门铃8000万元营业额，正在技术评估和报价；儿童滑板车200万套，150块钱/个，小米卖180元；小米美发器，200万台，35元/个，7000万。一般拿到的订单两年生命周期，每个月移交的量大概均匀的。今年移交1/8，大概1个亿，毛利率25%（滑板车以外），滑板车毛利率15%。总体上：非手机业务占比达到了30%，将近5亿元收入今年确认（还包括4300万元卡迪龙手表等）。7、公司产能持续增加，机器代替人的趋势十分明显龙昕科技采用以销定产的生产方式，根据客户的实际订单及产品需求组织生产。由于标的公司主要从事精密结构件表面处理业务，不同产品的工艺不同且设备和生产线存在一定的通用性，故分具体产品的产量及销量难以统计，按照工序的复杂程度及耗用工时，以5.5英寸手机壳作为标准件，将其他各产品折合为该标准件测算产量及销量。产能：30万套的日产能，扩产后可以达到40万套，再加上外协10万套，合计50万套的日产能，这里已经折算成5.5寸标准件；从收入角度：2017年，9000万套产能，只做表面处理，4000万套产能对应全制程。具体折算标准为：1件平板电脑壳=2件5.5英寸手机壳；1件按键等小件注塑=1/8件5.5英寸手机壳注塑；1件按键等小件表面处理=1/32件5.5英寸手机壳表面处理。公司目前9条消费电子生产线，最大做到12寸，在建的昕瑞一条线（抵上三条线，现有生产线700-800米，现在在建的1700m长），现有的线工序5涂5烤，昕瑞8涂10烤，原来比如oppo的需要两条线完成，现在只需要昕瑞一条线，效率会有效提升，大概还需要3个月左右竣工。ncl每天交货6万套，每个月200万，公司两班倒，24小时工作，最多周末休息一天，有时不休，2015-2017年都是当地园区第一纳税大户。ncl第一季度占比40%（海信、中国移动、华为中低端、联想等都在使用，这里的40%没有折算成5.5英寸标准件）。金属150元/个，ncl50元/个。金属有一个360项目，今年500万片，30多块钱/个，金属喷涂，现在每个月才交付几十K，六七月份才上量。自动化程度逐渐升高，某一台擦拭设备代替了300人（原来手工擦涂），现在只需要5-6人，90后劳动力流动性很大，消费观激进，比如打网络游戏认识了新的好友，可以能直接辞职去好友当地工作。8、龙昕科技子公司昕瑞的订单情况？子公司昕瑞：龙昕控股60%；我们估算昕瑞未来产能饱和，能承接订单10亿元 以上，目前已经和松下、宁德时代等有合作，主要做锂电池隔膜涂覆（陶瓷涂层），可以提升锂电池安全性，增加充放电寿命5%-10%，对电池厂成本影响很小，预期净利率可以达到15%。同时如上所述，昕瑞也在新建消费电子玻璃和复合材料表面处理的大型生产线，未来有望获取更多oppo等下游客户订单。2018年估算昕瑞可能完成1个亿订单，下半年订单可能会逐渐上量，未来承接六七个亿订单。目前产线还没有布置完，下半年开始发力。我们假设2019年昕瑞能达到10个亿收入，则10亿*18%净利率*60%股权=1.08亿元净利润，加上龙昕本部明年业绩承诺3.88亿元净利润，则合计净利润将近5亿元。附件：1、公司主要作为一级供应商或者指定二级供应商龙昕科技作为终端消费电子品牌厂商的一级和二级供应商，与终端厂商的联系可分为三类：第一类，标的公司作为终端厂商的一级供应商，直接对接客户；第二类，标的公司作为终端厂商的指定二级供应商，与一级供应商一同接受终端厂商的资质认证，三方协调开展研发和生产活动；第三类，标的公司作为终端厂商的二级供应商，仅对接一级供应商。报告期内三类销售模式具体销售收入及占比情况如下：2、公司消费电子产品表面处理工艺流程，及主要工艺相对于精细表面处理，塑胶结构件全制程业务多出了开模、采购原材料注塑和结构件组装等环节。P214有真空镀、纳米注塑、镭雕（用激光）、特殊涂装（用喷塑机）的解释。3、行业竞争格局及公司主要竞争对手国内具有消费电子精密结构件表面处理能力的企业可以分为三类：第一类包括富智康集团、比亚迪电子等，该类企业作为消费电子产业链上的垂直一体化生产商，拥有线路板印刷、模具及结构件制造、表面处理、产品组装等全工序的生产能力，主要为下游品牌厂商提供产品的整体合约制造服务；第二类包括劲胜精密、捷荣技术等，该类企业专注于精密结构件领域，业务主要围绕结构件成型，同时涉及部分表面处理环节；第三类为龙昕科技、位速科技等，该类企