固收点评：福20转债：光伏胶膜行业龙头，积极拓展电子材料领域

1 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·固定收益·固收点评 固收点评20201129 [Table_Main] 福20转债：光伏胶膜行业龙头，积极拓展电子材料领域 事件  福20转债（113611.SH）于12月1日开始网上申购：总发行规模为17亿元，所募集资金扣除相关发行费用的资金净额后将用于滁州年产5亿平方米光伏胶膜项目、补充流动性资金项目。  福20转债条款中规中矩；上市价格预计在107-121元之间：转债存续期为6年，联合评级为AA+/AA+，初始转股价为73.69元/股。下修条款为“15/30、85%”，有条件赎回为“15/30、130%”，有条件回售为“30，70%”，条款中规中矩。以6年AA中债企业债到期收益率4.8902%（11/27）计算，纯债价值为84.32元，债底保护性一般。按照11月27日福斯特的收盘价为71.70元，转换平价为97.30元。参考相似转债，我们预计福20转债转股溢价率为15%-20%左右，继而根据相对价值法估计上市价格在107-121元之间，建议投资者积极参与。 观点  公司是全球光伏胶膜行业的龙头企业，主要致力于薄膜形态功能高分子材料的研发、生产和销售。公司2019年光伏胶膜出货量达7.49亿平方米，全球市场占有率约49.93%。现已涵盖适用于多晶硅电池、单晶硅电池、薄膜电池、双玻组件、双面电池等不同技术路线的多样化需求，可有效满足下游组件技术变化对封装材料提出的更高技术要求。近年来公司重点推出的电子材料感光干膜，目前已进入深南电路、景旺电子等国内大型PCB厂商的供应体系，未来发展空间广阔。  全球光伏产业规模持续增长，新兴市场快速发展。光伏是新能源发展的重要战略方向，在全球各国产业扶持政策推动下，过去十年全球光伏市场年复合增长率近40%。根据中国光伏行业协会数据显示，全球新增装机量由2015年的53GW增长至2019年的114.9GW，累计装机容量达到627GW。产业去中心化趋势明显，自2012年开始，随着中、日、印等新兴市场的迅速崛起，欧洲市场占全球光伏市场份额不断下降，全球光伏市场重心加快向亚洲以及其他新兴市场转移。  我国光伏产业后来居上，去补贴化将重塑竞争格局。我国光伏新增装机容量自2013年来连续7年位居全球第一，累计装机容量连续5年位居全球第一。根据国家能源局发布的数据，2019年底我国累计光伏装机并网量已突破200GW大关，达到204.68GW。政府补贴、市场规模不断扩大，以及全产业链技术水平不断提高，共同推动光伏“平价上网”时代加速到来。随着光伏补贴逐步“退坡”，落后产能逐步淘汰，将为先进、高效、可靠技术产品留出更多空间，全行业兼并重组和整合进程将进一步加快，产业集中度也将持续提升。  深耕光伏封装材料，客户资源丰富。光伏封装材料对光伏组件寿命的影响很大，因此光伏组件的最终用户对光伏组件产品质量及可靠性要求较高。光伏组件制造商主要通过考量和评估企业综合实力来选择并确定其供应商，准入门槛较高。公司在光伏封装材料领域深耕十余年，凭借优异的产品性能和可靠的产品服务体系，基本实现了国内外主要光伏组件企业的全覆盖，建立了较强的客户资源壁垒。  风险提示：产业竞争加剧、光伏装机不及预期、产品及原材料价格波动风险。 证券分析师 李勇 执业证号：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn [Table_Report] 相关研究 1、《固收点评20201127：工业企业盈利恢复态势进一步巩固，累计利润增长由负转正》2020-11-28 2、《固收点评20201126：飞凯转债：化学品领先企业，诸多热点概念助力腾飞——转债投资价值分析》2020-11-27 3、《固收点评20201127：2020年3季度货币政策执行报告点评：稳健性政策更加灵活，结构性调控基调持续》2020-11-27 4、《固收周报20201125：全球股市迎来大幅净流入，两周合计超700亿美元——股债资金流向双周报（2020年第八期）》2020-11-26 5、《固收月报20201123：全球谨慎增量宽松，基本面修复需时日》2020-11-24 [Table_Author] 2020年11月29日 2 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 内容目录 1. 转债信息 .......................................................................................................................................... 3 2. 基本面分析 ...................................................................................................................................... 5 3. 风险提示 .......................................................................................................................................... 8 图表目录 图1：全球光伏新增装机容量（单位：GW） .................................................................................. 6 图2：我国光伏累计装机容量（单位：万千瓦） ............................................................................ 6 图3：12-20Q1-3营业收入及同比增速（单位：亿元） .................................................................. 7 图4：12-20Q1-3归母净利润及同比增速（单位：亿元） .............................................................. 7 图5：12-20Q1-3销售毛利率和净利率水平 ...................................................................................... 8 图6：12-20Q1-3三费率水平 .............................................................................................................. 8 表1：福20转债发行认购时间表 ...................................................................................................... 3 表2：福20转债基本条款 .................................................................................................................. 3 表3：募集资金用途（单位：万元） ................................................................................................ 4 表4：债性和股性指标 ........................................................................................................................ 4 表5：相对价值法预测福20转债上市价格（单位：元） .............................................................. 4 3 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 1. 转债信息 表1：福20转债发行认购时间表 时间 日期 发行安排 T-2 2020年11月27日 （周五） 刊登募集说明书摘要、《发行公告》、《网上路演公告》 T-1 2020年11月30日 （周一） 原股东优先配售股权登记日 网上路演 T 2020年12月1日 （周二） 发行首日 刊登《发行提示性公告》 原股东优先配售认购日（缴付足额资金） 网上申购（无需缴付申购资金） 确定网上申购中签率 T+1 2020年12月2日 （周三） 刊登《网上中签率及优先配售结果公告》 网上申购摇号抽签 T+2 2020年12月3日 （周四） 刊登《网上中签结果公告》 网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款（投资者确保资金账户在T+2日日终有足额的可转债认购资金） T+3 2020年12月4日 （周五） 联席主承销商根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 T+4 2020年12月7日 （周一） 刊登《发行结果公告》 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 表2：福20转债基本条款 转债名称 福20转债 正股名称 福斯特 转债代码 113611.SH 正股代码 603806.SH 发行规模 17亿元 正股行业 电气设备—电源设备 存续期 6年（2020/12/1-2026/11/30） 主体评级/债项评级 AA/AA 转股价 73.69元/股 转股期 6个月（2021/6/7-2026/11/30） 票面利率 0.25%、0.45%、0.75%、0.95%、1.45%、1.75% 向下修正条存续期，15/30，85% 4 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 款 赎回条款 （1）到期赎回：到期后五个交易日内，以票面面值的108%（含最后一期利息）的价格赎回 （2）提前赎回：转股期内，15/30，130%；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70% （2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称 项目总投资 拟投入募集资金 滁州年产5亿平方米光伏胶膜项目 160,346.85 140,000.00 补充流动性资金项目 30,000.00 30,000.00 合计 190,346.85 170,000.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所整理 表4：债性和股性指标 债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 84.32元 转换平价（以11/27收盘价） 97.30元 纯债溢价率 （以面值100计算） 18.59% 平价溢价率（以面值100计算） 2.78% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 转债存续期为6年，联合评级为AA/AA，初始转股价为73.69元/股。下修条款为“15/30、85%”，有条件赎回为“15/30、130%”，有条件回售为“30，70%”，条款中规中矩。以6年AA中债企业债到期收益率4.8902%（11/27）计算，纯债价值为84.32元，债底保护性一般。按照11月27日福斯特的收盘价为71.70元，转换平价为97