利率市场交易策略：政策调整再确认

` 请务必阅读尾页重要声明 [Table_Author] 分析师： 陈彦利 Tel： 021-53686170 E-mail： chenyanli@shzq.com SAC证书编号： S0870517070002 [Table_Summary]  主要观点： 上周央行开展了3200亿元逆回购操作，而上周有5100亿元逆回购到期，全周实现净回笼1900亿元。另外上周还有4000亿元MLF到期，央行宣布将于16日对本月到期的MLF进行一次性续作，因此全口径净回笼5900亿元。虽回笼较多，但主要是由于到期规模更大，并且跨月后资金压力明显下降，资金利率也明显回落，因此央行回笼资金也在预期之中。本月累计有6000亿元MLF到期，央行已连续三个月超额续作MLF，提供中长期资金，平抑资金面波动，本月仍有望获得超额续作。 上周债市重回调整，10年国债再度回到3.2。跨月后资金转松，但利率下行动力仍显不足，国开反而好于国债。而后半周随着股市的上涨以及国务院例行政策吹风会的召开，利率逆转向上。针对此次吹风会，市场反应偏空。在会议上，央行副行长对2020年政策进行了回顾，稳健的货币政策更加灵活适度，保持流动性合理充裕，促进市场整体利率稳中有降；LPR改革推动企业贷款利率明显下行，9月企业贷款利率为4.63%，同比下降0.61个百分点，处于历史较低水平，也是合适的；结构性政策工具加大对小微企业的支持力度；督促银行减费让利，降低利率让利约6250亿元，两个直达工具让利大约2750亿元，这两个渠道加起来共让利9000亿元。再加上通过减免服务费用、支持企业进行重组和债转股等措施，金融系统合计向实体经济让利大约1.25万亿元，预计全年可实现让利1.5万亿元的目标。而针对下一阶段的政策会否给出调整，央行也给出了回应。为应对疫情，要保证政策的确定性，即货币政策量上充足但不溢出、价格下降以及资金要流向实体经济，不能玩钱生钱的游戏。而目前国际环境总体复苏，国内状况好于国际，政策层明显更加乐观，而特殊时期政策的退出是迟早的必须的，总体上还是会保证松紧适度，政策调整要准确评估，不能仓促，不能出现“政策悬崖”。因此下阶段，稳健的货币政策将更加灵活适度、精准导向，根据形势变化和市场需求及时调节政策力度、节奏和重点，一方面特殊时期出台的政策将适时适度调整，另一方面对于需要长期支持的领域进一步加大政策支持力度。此次会议再次明确了前期特殊时期政策退出的方向，但节奏、力度、重点央行也会审慎把握，并且并非一概而论，需长期支持的领域仍会进一步加大支持力度，如小微企业。整体来看，央行多次表态，一直在加强与市场的沟通，做好预期管理，避免政策的调整对市场产生过大冲击。对于债市而言，前期的调整已充分反映了基本面的复苏以及政策的转向，此次表态也并未太超出预期，但债市的下跌也说明了当前市场情绪仍偏弱。虽然基本面与政策面并不支持债市有趋势性的行情，但阶段而言，利率再向上的空间已不大，反而随着债市供给压力的下降，通胀回落趋势明显，也给与了当前债市走稳回升的基础，可适当关注，博弈波段操作。 证券研究报告/债券研究/交易策略 日期：2020年11月10日 政策调整再确认 ——利率市场交易策略20201109 交易策略 请务必阅读尾页重要声明 2 目 录 一． 宏观基本面：经济持续复苏 ........................... 3 1. 进口回落，顺差回升 ................................................................ 3 2. 高频物价数据跟踪 .................................................................... 4 3. 其他高频数据跟踪 .................................................................... 5 4. 汇率跟踪 .................................................................................... 6 二、资金面跟踪：跨月后资金重回宽松 ...................... 7 1. 人行公开市场操作 ................................................................... 7 2. 货币市场 ................................................................................... 8 三、利率产品：重回调整 .................................. 9 1. 二级市场：品种表现分化 ....................................................... 9 2. 期限利差：品种分化 ............................................................. 10 四、债市走势预判：政策调整再确认 ....................... 11 图 图 1：进出口当月同比增速（%） ...................................................... 3 图 2：猪肉价格监测 ............................................................................ 4 图 3：商务部蔬菜类价格环比（%） .................................................. 5 图 4：十大城市商品房成交及可售套数 ............................................ 6 图 5：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率 ................................ 7 图 6：人行资金回笼/投放（亿） ...................................................... 8 图 7：shibor走势（%） ..................................................................... 8 图 8：银行间回购利率走势（%） ...................................................... 9 图 9：国债收益率（%） ...................................................................... 9 图 10：国开债收益率（%） .............................................................. 10 图 11：国债期限利差（%） .............................................................. 10 图 12：金融债期限利差（%） ........................................................... 11 交易策略 请务必阅读尾页重要声明 3 一． 宏观基本面：经济持续复苏 1. 进口回落，顺差回升 2020年10月，我国进出口均有所回落，其中进口降幅较大，顺差再度高增。出口同比增长7.6%，下降1.1个百分点，高位回落，但仍可观。随着海外市场的回暖，外需明显改善，主要国家PMI均有所回升，其中美国、德国均上升至59.3以及58.2的高景气区间。而临近海外圣诞假期也进一步刺激了出口需求。而疫情散点式爆发 也使得对中国出口商品的依赖仍然存在，但结构有所转变，防疫相关物资的出口逐步回落，10月包括口罩在内的纺织品本月大幅下降至14.8%，而医疗器械下降较慢，由30.9%下降至30%，而传统商品的出口持续改善。从国别来看，本月对美、欧、日本出口增速为22.5%、-7.1%、5.7%，上月值为20.5%、-7.8%、-2.7%，均有改善；对东盟国家的出口有所下降，由14.4%降至7.3%；金砖四国方面，对南非、巴西、印度、俄罗斯的出口增速为18.9%、21.5%、18.3%、7.8%，前值为4.1%、16%、4%、6.6%，出口均有回升。进口上月强劲回升后再度回落。从进口商品数量来看，原油、煤、铜、钢材都有回落，其中原油由正转负，钢材降幅较大，而大豆、铁矿砂、汽车进口增速则有所回升，而汽车回升幅度较大。从进口金额来看，大豆、铁矿砂、煤、汽车有所回升，原油、钢材则受到量的拖累下滑。机电进口也有所下降，由上月19.3%降至本月的12.6%。本月由于进口的下滑，顺差回升至4017.5亿元。 图 1：进出口当月同比增速（%） 数据来源：wind，上海证券研究所 -30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002014-022014-042014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-10出口金额:人民币:当月同比 月 进口金额:人民币:当月同比 月 交易策略 请务必阅读尾页重要声明 4 2. 高频物价数据跟踪 猪肉价格继续回落 9月猪肉价格上涨25.5%，涨幅比上月大幅回落27.1个百分点，影响CPI上涨约1.00个百分点。猪肉供给改善，价格回落，叠加高基数，同比明显回落，符合我们预期——由于去年下半年是价格上行期，今年价格稳定后，在基数作用下，CPI同比会有进一步的下降。 蔬菜价格小幅回升 从9月CPI数据来看，鲜菜环比上涨2.4%，涨幅下降4个百分点，同比上涨17.2%，涨幅扩大5.5个百分点，影响CPI上涨约0.41个百分点。受季节因素及部分地区降雨影响，蔬菜价格有所波动，但短时因素消除后将趋于平稳。当前菜价整体平稳低位运行。 图 2：猪肉价格监测 数据来源：wind，上海证券研究所 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002014-07-172014-09-142014-11-122015-01-102015-03-102015-05-082015-07-062015-09-032015-11-012015-12-302016-02-272016-04-262016-06-242016-08-222016-10-20