旬度经济观察：国内修复延续，海外疫情再起

安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第1页，共11页 2020年11月 旬度经济观察 ——国内修复延续，海外疫情再起 韦志超1 袁方2 2020年11月2日 内容提要 10月的高频和PMI数据显示，经济仍处在温和复苏的通道上。经济在结构上的差异延续：制造业相对平稳，建筑业稳中有降，服务业则稳中有升。 欧洲疫情大反弹，全球经济修复出现波折，全球风险资产受挫。随着欧洲重启严控措施，欧洲疫情有望受控，资本市场或迎来修复。 拜登和民主党获胜的概率仍大，A股的内外部环境依然友好。 风险提示：（1）贸易摩擦加剧；（2）地缘政治风险 1 高级宏观分析师，weizc@essence.com.cn，S1450518070001 2 宏观分析师，y uanfang@essence.com.cn，S1450520080004 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第2页，共11页 2020年11月 一、经济修复延续，服务业更为亮眼 10月的高频和PMI数据显示，经济仍处在温和复苏的通道上。但经济在结构上的差异延续：制造业相对平稳，建筑业稳中有降，服务业则稳中有升。 图1：单位：点 数据来源：Wind，安信证券 10月的制造业PMI读数为51.4，相比上月的51.5略微走弱，基本保持了平稳修复的态势。与上月相比，制造业PMI的各主要分项涨跌互现，整体变化不大。国内外新订单指数均与上月基本持平，继续处于偏高的水平。从已经公布的越南和韩国10月出口的数据以及集装箱海运指数的数据观察，中国10月的出口增速有望继续维持较高的增速。 10月的制造业PMI分项中变动最大的是产成品库存指数，读数从48.4大幅下降至44.9，引发市场关注。我们首先可以排除因为经济形势不好而被动去库存的可能。这是因为，10月PMI的出厂价格指数及原材料价格指数依然保持较高的45464748495051525354552019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-10PMIPMI：生产 PMI：新订单 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第3页，共11页 2020年11月 水平，PMI的采购量指数尽管有所下降，但幅度并不大。我们猜测，这可能与前期生产持续强于需求有关。 图2：单位：点 数据来源：Wind，安信证券 图3：单位：% 数据来源：Wind，安信证券 25303540455055602019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-10新订单 新出口订单 倒算的国内订单 (40)(30)(20)(10)0102030402018-112019-052019-112020-05出口同比 韩国前20天） 越南 中国 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第4页，共11页 2020年11月 图4：单位：点 数据来源：Wind，安信证券 尽管经济在持续修复，结构上的差异也一直在延续。从制造业、建筑业和服务业PMI的走势上观察，制造业自3-4月修复加速后一直在缓慢修复，建筑业自5月冲高后延续温和下行。服务业则在8-9月后有一个加速修复的过程。这一进程在10月基本延续并有望持续至四季度。 图5：单位：点 数据来源：Wind，安信证券 4042444648505254562019-012019-072020-012020-07PMI：产成品库存 PMI：采购量 PMI：出厂价格 48505254565860622019-012019-072020-012020-07PMI 制造业 建筑业 服务业 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第5页，共11页 2020年11月 我们猜测，10月的经济延续修复和疫情的严格受控有较大的关系。6-7月新冠疫情在北京、大连、乌鲁木齐的多地爆发导致了经济修复节奏的放缓。随着疫情的迅速受控，8-9月的经济修复再次加速。尽管10月在青岛和喀什等地又出现了病例的零星爆发，但政府强有力的措施使得10月的疫情要远远小于6-7月，大幅缓和了民众对疫情在秋冬季卷土重来的担心。 图6：单位：例 数据来源：Wind，安信证券 二、欧洲疫情大反弹，全球经济修复出现波折 10月以来，全球新冠确诊病例出现了加速上行，这主要是因为欧洲疫情的二次爆发十分猛烈。欧洲的新冠确诊病例从10月初的日均7万左右快速上升到10月底的日均30万左右，这一快速上升趋势几乎席卷欧洲大部分国家。 0204060801001201402020-04-152020-06-152020-08-152020-10-15中国新增新冠病例 本土病例 境外输入性病例 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第6页，共11页 2020年11月 图7：新冠病例，单位：例 数据来源：Wind，安信证券 尽管与第一波疫情相比，死亡率已经大幅下降，但病例的上升势头非常迅猛，最终导致欧洲各国重启严格管控的措施。其中，法国、德国及比利时等国再次采取了“封国”的极端措施。欧洲在3-4月的第一波疫情后整体管控的效果非常不错，比美国要好得多。而且，在6-7月多个发达国家出现二次疫情爆发的情况下欧洲还控制的不错。因此，这一次欧洲疫情的二次爆发明显超出了市场预期，对欧洲经济和资本市场明显造成了打击，并对全球经济和市场形成了拖累。 受疫情影响，欧元区服务业PMI自8月起连续下降，10月的读数已经下降至46.2，与欧债危机时期的读数相近。欧洲股市出现了明显调整，德国DAX指数下跌超过10%。在美国国债收益率明显上升的背景下，欧元区公债收益率进一步下行，10月份一共下行超过10BP。商品市场也受到明显的拖累，原油价格在9月下跌接近10%，10月延续下跌，跌幅也在10%左右。 由于欧洲各国重启了严控措施，我们预测欧洲疫情迟早会受控，资本市场将会有一定程度的修复。 050,000100,000150,000200,000250,000300,0002020-01-262020-03-262020-05-262020-07-262020-09-26新增确诊病例 欧洲 美国 全球其他地区 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第7页，共11页 2020年11月 图8：欧美股市 数据来源：Wind，安信证券 最近全球市场的另一个关注点是美国大选。国庆期间拜登的支持率急剧上升，导致资本市场出现了短暂的“Risk On”行情。但随后爆出的“拜登邮件门”导致拜登的支持率有所回调，资本市场随后出现调整。尽管出现波折，目前来看，拜登获胜的概率依然比较大。鉴于资本市场对美国大选依然敏感，未来一周出炉的大选结果将对资本市场有一定影响。 图9：美国总统大选民调走势（%） 数据来源：RCP，安信证券 注：蓝色为拜登，红色为特朗普。 607080901001102020-01-17=100 美国:标准普尔500指数 伦敦金融时报100指数 法兰克福DAX指数 东京日经225指数 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第8页，共11页 2020年11月 三、A股韧性仍在，债市窄幅震荡 9月以来，A股的波动基本和全球市场同步。全球市场方面，发达市场和新兴市场的走势也基本同步，仅在10月下旬以来出现分化。受欧洲疫情二次爆发的影响，MSCI发达指数的跌幅明显更大，A股与MSCI新兴指数的调整幅度差不多，其中港股的调整幅度更小。除了欧洲疫情和美国大选的扰动之外，全球股市和A股在最近两月以震荡走势为主，还没形成明显的变动趋势。 图10：全球股市走势 数据来源：Wind，安信证券 尽管经济在持续修复，但资本市场对此的反应有所钝化。国内债市近期的走势基本和股市联动，呈窄幅震荡的走势。人民币汇率在经历了四个多月的连续升值后，最近也呈现震荡走势。A股各大风格指数的走势并没有发生趋势性的变化。我们猜测，市场仍然在等待新的契机。基于市场修复延续、货币收紧较缓、美国大选相对有利的背景，我们对权益市场仍保持偏乐观的判断。 8890929496981001022020/9/12020/9/112020/9/212020/10/12020/10/112020/10/212020-10-13=100 MSCI发达 MSCI新兴 沪深300 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第9页，共11页 2020年11月 图11：股债联动 数据来源：Wind，安信证券 图12：单位：点 数据来源：Wind，安信证券 2.52.62.72.82.93.03.13.23.33,5003,7003,9004,1004,3004,5004,7004,9005,1002020-06-152020-07-152020-08-152020-09-152020-10-15沪深300指数 中债国债到期收益率:10年（右） 80901001101201301401502020-01-17=100 金融 周期 消费 成长 稳定 安信证券宏观研究 安信证券宏观研究 第10页，共11页 2020年11月 分析师简介 韦志超，高级宏观分析师，宏观团队负责人，上海交通大学金融学与数学双学士，北京大学CCER经济学硕士，美国布朗大学经济学博士。2018年7月加入安信证券研究中心。 袁方，中央财经大学经济学学士，北京大学光华管理学院金融学硕士，曾在国家外汇管理局中央外汇业务中心工作两年。2018年7月加入安信证券研究中心。 分析师声明 韦志超、袁方声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中